IPO de 2 trilhões da Anthropic é questionado: risco de incompatibilidade entre compromissos de poder computacional e receita

De acordo com Woofun AI, enquanto a Anthropic está prestes a iniciar seu processo de IPO, as dúvidas do mercado aumentaram abruptamente. A instituição de pesquisa independente New Constructs publicou um relatório intitulado "O IPO mais absurdo de 2026", apontando falhas fundamentais na lógica de avaliação da empresa. O principal conflito gira em torno do grave descompasso entre a flexibilidade de receita dos clientes e o compromisso rígido de longo prazo com capacidade computacional, um risco estrutural que está causando fortes oscilações nos mercados globais de tecnologia. Com a intensificação da onda de venda no setor de IA, o sucesso da captação de recursos da Anthropic não só influencia sua própria capacidade de P&D e aquisição, mas também pode redefinir as expectativas dos investidores de semicondutores quanto à estabilidade da demanda a jusante.

Por trás das divergências de avaliação, está a intensa disputa entre os modelos financeiros e as expectativas de crescimento. A New Constructs avalia a empresa em apenas US$ 150 bilhões, cerca de 93% abaixo do objetivo de US$ 2 trilhões esperado pelo mercado, uma diferença enorme resultante de uma profunda desconfiança sobre a sustentabilidade das receitas. A receita recorrente anualizada (ARR) da Anthropic está projetada para atingir US$ 85 bilhões em setembro; com essa métrica, a avaliação de US$ 2 trilhões implica em uma razão preço/vendas (P/S) de quase 20 vezes, considerado extremamente caro.

No entanto, Rob Li, Managing Director da Amont Partners, ressalta que a razoabilidade da avaliação depende do ritmo de crescimento: se o ARR atingir US$ 100 bilhões até o final do ano e dobrar para US$ 200 bilhões no próximo ano, o P/S futuro cairia para 7-8 vezes, entrando em um intervalo mais racional.

É digno de nota que o ARR da Anthropic disparou de US$ 9 bilhões em janeiro para US$ 65 bilhões em julho, crescendo mais de 7 vezes no ano. Segundo levantamento da Woofun AI, considerando a avaliação de US$ 150 bilhões da New Constructs e um ARR entre US$ 65-80 bilhões, o P/S fica entre 2–2,3 vezes, abaixo da mediana do SaaS de 4,2 vezes e da mediana das empresas de IA generativa de 4,7 vezes. Para a Anthropic, de alto crescimento e ainda não lucrativa, o índice P/E se torna ineficaz, pois os lucros são reduzidos estrategicamente ou altamente voláteis, tornando o P/S uma métrica mais adequada — mas o essencial é se o crescimento pode continuar a sustentar a alta avaliação.

Casos históricos oferecem múltiplas referências para o debate atual de valuation. Em março de 2000, a Cisco (CSCO.US) teve um P/S de 30 vezes; apesar do crescimento das receitas, as ações caíram 86% e levaram anos para recuperar, alertando sobre o risco de preços altos sem crescimento compatível. Por outro lado, no final de 1999, a Amazon (AMZN.US) tinha um P/S de cerca de 20 vezes e operava no prejuízo, suas ações caíram 95%, mas se tornaram um grande sucesso de longo prazo, mostrando que avaliações altas podem ser justificadas com crescimento prolongado. No IPO de 2004, o Google (GOOGL.US) tinha um P/S de cerca de 7 vezes, considerado elevado na época, mas o forte crescimento subsequente da receita e do lucro fez o valuation parecer baixo. Esses casos indicam que o sucesso depende da validação do valuation inicial por meio de crescimento contínuo, e não apenas pelo múltiplo em si. Embora a Anthropic tenha uma posição firme no campo de modelos, enfrenta desafios de descompasso entre receitas e despesas, tornando sua lógica de avaliação mais complexa que a de empresas SaaS tradicionais, exigindo análise segundo seu modelo de negócios específico.

O ponto crítico do modelo de negócios está no descompasso estrutural entre despesas rígidas de capacidade computacional e demanda flexível dos clientes. Clientes principais como Microsoft (MSFT.US) e Meta (META.US), que consomem mais de US$ 1 bilhão por ano, afirmaram publicamente reduzir o uso de modelos externos e aumentar o uso de soluções próprias para diminuir custos. Esses dois gigantes respondem por mais de um quarto da receita da Anthropic, constituindo sua base principal, mas o modelo de parceria é sempre de compra sob demanda e curto prazo, sem bloqueio de volume, preço ou obrigação de longo prazo.

Isso significa que clientes corporativos podem a qualquer momento trocar de modelo, reduzir chamadas ou cortar orçamento, enquanto os pagamentos da Anthropic por capacidade computacional acordada dificilmente podem ser reduzidos na mesma proporção. Se a nova capacidade não for totalmente utilizada, a empresa continua arcando com custos, mas sem receita correspondente, reduzindo a reserva de caixa. O descompasso entre o tempo de investimento em capacidade e o vencimento dos contratos obriga a Anthropic a ter recursos suficientes em determinado momento, tornando esse descompasso de fluxo de caixa o principal risco operacional.

Ventos macroeconômicos contrários e oscilações de humor do mercado aumentaram a volatilidade de curto prazo. Conflitos no Oriente Médio seguem sem solução, os dados do CPI dos EUA esta semana vieram muito acima do esperado, elevando a perspectiva de altas nos juros — impacto sentido especialmente pelas techs sensíveis a taxas. Rob Li aponta que tais desafios são frequentemente usados como argumentos para posições vendidas, sendo difíceis de refutar no curto prazo, e fundos de hedge amplificam a volatilidade da cadeia de IA baseada em trading de momentum, onde pequenos desvios negativos nas receitas mensais já causam pânico. O diretor de investimentos da Fidelity, Nie Yixiang, comenta que, sob juros altos, ações de crescimento são vistas como "títulos de longuíssimo prazo" e ficam submetidas à pressão do mercado baixista, que enfatiza fluxo de caixa e balanço patrimonial. Pressão de venda entre investidores iniciais também não pode ser ignorada: em 2023, a Anthropic valia apenas alguns bilhões, hoje chega a US$ 2 trilhões. Terminando o lock-up, esses investidores têm forte motivação para vender suas ações, sendo um fator estrutural, não relacionado à qualidade da empresa — como se pôde notar na volatilidade da SpaceX (SPCX.US).

Os pontos de validação para o crescimento futuro se concentram em adoção corporativa e expansão para novos setores. Segundo Rob Li, o olhar deve se voltar para aumento de compras entre clientes atuais, aquisição de novos clientes e avanços em setores como saúde e seguros. A consolidação corporativa é ponto-chave de sustentabilidade: a disposição de clientes finais como Starbucks (SBUX.US) e Walmart (WMT.US) de continuar pagando e obter retorno positivo é crucial. A maioria ainda está em fase de testes, e instituições financeiras, por questões de segurança, não adotaram em massa. Investidores devem observar o consumo real e disposição de pagamento por intermediários, como Salesforce (CRM.US), cuja despesa corporativa cresceu de 20% no início do ano para previsão de 40% até o final, mostrando avanço robusto.

Além disso, provedores de nuvem e modelos de IA têm uma "relação simbiótica": empresas como Microsoft (MSFT.US), Amazon (AMZN.US) e Google (GOOGL.US) lucram ao fornecer infraestrutura de computação, e o boom de aplicações em IA impulsiona diretamente a receita desses serviços. Se a demanda por IA for invalidada, o negócio de nuvem será duramente atingido, e vice-versa.

Apesar dos fornecedores de nuvem poderem desenvolver seus próprios modelos para reduzir custos, seus interesses permanecem atrelados à expansão do ecossistema de IA, e sua capacidade de aplicação de modelos proprietários ainda gera dúvidas, o que confere algum espaço de manobra para empresas como a Anthropic.

Na cadeia de hardware, armazenamento e módulos ópticos enfrentam riscos diferentes. Atualmente, GPUs, semicondutores e módulos ópticos vivem situação de "pedidos explodindo" ou escassez, mas investidores olham mais para o futuro. Armazenamento é o elo mais crítico, mas os papéis da SK Hynix (SKHY.US) e Samsung caíram cerca de 30%. Rob Li observa que, apesar da alta margem de segurança do segmento, o mercado hesita devido às características cíclicas e ao histórico dos clientes, que podem reduzir compras a qualquer momento.

No entanto, a IA já amenizou parte desse ciclo; a indústria de memória agora tem mecanismos mais sólidos de proteção, exigindo dos clientes 20-30% de adiantamento ou depósito — mesmo com inadimplência, parte dos recursos fica com o fornecedor, reduzindo riscos de cauda. Em contrapartida, setores de módulos ópticos nos EUA, apesar da escassez, têm avaliação altíssima e faltam reservas de caixa no mesmo patamar; se houver uma bolha, o risco de queda é maior. O Morgan Stanley (MS.US) aponta que é difícil prever o ponto de virada das empresas de armazenamento, cujos ciclos anteriores terminaram em 2000, 2016, 2019 e 2022, sempre pela oferta alcançando a demanda e paralisação de compras pelas nuvens. Dado o tempo de expansão da produção, é improvável que 2026 ou 2027 repita o passado, enquanto outros segmentos de hardware de IA carecem do mecanismo de adiantamento, e lembranças de cortes abruptos no passado mantêm investidores em estado de dúvida quanto à sustentabilidade, explicando a recente queda da cadeia de IA.

Em resumo, embora os fundamentos da cadeia de IA sejam sólidos, investidores tendem a manter cautela enquanto persistirem ventos macroeconômicos contrários. Em cada ciclo, teorias aparecem para explicar altas, enquanto qualquer fato negativo serve de pretexto nas quedas, com o mercado buscando suas próprias razões. A controvérsia do IPO da Anthropic não é só uma questão de valuation, mas um verdadeiro teste de estresse sobre a sustentabilidade de seu modelo de negócios. Com o tempo, o avanço corporativo, o ambiente macroeconômico e o ritmo de venda dos primeiros investidores serão os principais fatores a observar.