Um jogo de precificação de uma fusão trilionária: a confiança do mercado na fusão com Tesla (TSLA.US) depende do relatório trimestral da SpaceX (SPCX.US) que será divulgado nesta terça-feira

O aplicativo de notícias financeiras Zhihui Finance observou que o relatório trimestral da SpaceX (SPCX.US) nunca teve um peso tão superior ao de um simples balanço financeiro como desta vez. Para Wall Street, o balanço divulgado após o fechamento do mercado na terça-feira não é apenas mais um teste de estresse para a narrativa “IA + Espaço” de Elon Musk, mas pode ser também o “dia de precificação invisível” de uma fusão de trilhões de dólares.

O verdadeiro foco do mercado há muito já não é se a SpaceX está gerando lucro, mas sim: Como exatamente essa transação será feita? A que preço? E para que lado esse relatório vai empurrar a probabilidade de fusão?

A estrutura da transação já veio à tona: toda em ações, com prêmio, decisão até dezembro

Embora Musk nunca tenha confirmado oficialmente, o analista do Barclays, Dan Levy, prevê que será uma transação totalmente em ações e, em estrutura, provavelmente uma “fusão reversa”: com a SpaceX, maior em tamanho, assumindo como compradora e absorvendo a Tesla (TSLA.US) com prêmio de valorização.

O Barclays estima a SpaceX em US$ 2,1 trilhões e a Tesla em US$ 1,5 trilhão. Com isso, estima-se que os acionistas da Tesla poderiam trocar cada ação por aproximadamente 0,7 ação da SpaceX. O prêmio não está em “pagar mais em dinheiro”, mas sim na própria proporção da troca — os acionistas da Tesla receberão exposição a uma SpaceX em crescimento mais rápido e com maior presença em IA.

O cronograma também é claro e quase rigoroso. Levy considera que o anúncio deve acontecer entre o final de outubro e início de novembro, para permitir a votação na assembleia anual de acionistas da Tesla em 6 de dezembro; caso perca esse prazo, a fusão ainda pode ser anunciada em 6 a 12 meses, mas a votação dos acionistas seria adiada.

Em termos de estrutura de governança, o Barclays estima que Musk terá cerca de 37% das ações da empresa combinada, mas controlará 56% dos votos – ou seja, uma transação de “minoria acionária, maioria de controle”, um ponto sensível nas avaliações do mercado.

O analista da Wedbush, Dan Ives, vai além, interpretando o lançamento do Roadster em meados de outubro como uma maneira tangível de colocar a relação entre Tesla e SpaceX “em cima da mesa”. Os propulsores, tanques de pressão e sistemas de controle no carro são na verdade tecnologias da SpaceX, não da engenharia automotiva.

Ives estimou anteriormente uma probabilidade de 80% para a fusão das duas empresas em 2027. Gene Munster, da Deepwater, disse que essa demonstração tem “valor comercial limitado”, mas reconheceu que ela expõe a intenção de Musk de fundi-las. Quando Musk afirmou em julho que “não se pode discutir fusão de empresas em teleconferência de resultados”, o mercado interpretou amplamente como “aceitação, e não negação”.

O balanço é o dia de precificação invisível dessa transação

O ponto mais sutil dessa negociação é: uma vez aprovada a troca total por ações, o preço delas na SpaceX determina diretamente quanto os acionistas da Tesla vão receber. Ou seja, o relatório de terça-feira, na prática, define o preço de referência para os acionistas da Tesla. Esta é a chave para entender por que “um balanço pode abalar a confiança na fusão”.

A lógica é dupla.

Primeira direção: balanço positivo = maior confiança na fusão. Se a SpaceX apresentar uma receita forte e controle de gastos — expectativa do mercado é de US$ 12,89 bilhões em receita, podendo registrar o primeiro trimestre de lucro desde a abertura de capital — as ações se estabilizam ou sobem, e a relação de troca de 0,7 ação se torna mais atraente para os acionistas da Tesla. Eles topam a troca porque ganham exposição ao crescimento em IA e Starlink, sem colocarem dinheiro extra. Quanto maior o preço das ações e mais sólidos os fundamentos, mais convincente se torna essa “aquisição com prêmio liderada pela SpaceX”, e menor é o obstáculo para Musk convencer o conselho e os acionistas.

Segunda direção: balanço ruim = confiança abalada na fusão. Se vier outro trimestre de heavy capex (expectativa de US$ 19,6 bilhões em investimentos e fluxo de caixa livre negativo de cerca de US$ 11,6 bilhões), as ações caem ainda mais e a situação se inverte. Os acionistas da Tesla perceberão que a exposição à SpaceX “encareceu” — para a mesma ação da Tesla, o valor recebido em SpaceX diminui. Pior ainda, dúvidas sobre o modelo de negócios da SpaceX contaminam a percepção da fusão: como uma compradora que nem consegue fluxo de caixa positivo poderia absorver a Tesla, que tem gastos acima de US$ 25 bilhões anuais? A “história” da fusão se torna contrária.

Esse foi exatamente o roteiro do segundo trimestre. A SpaceX bateu as expectativas, com receita de US$ 7,8 bilhões e 12 milhões de usuários Starlink, mas os gastos em infraestrutura de IA, de cerca de US$ 16 bilhões, surpreenderam negativamente, puxando as ações para queda de 11% no after-market. Quando o mercado muda o foco de “quantos teraflops pode construir” para “comprovar o valor dessas capacidades”, qualquer excesso de gasto vira dúvida sobre o modelo de negócios — e é a credibilidade do modelo de negócios o verdadeiro pilar para a precificação da fusão.

A divergência entre analistas se baseia justamente na precificação da fusão

Em relação ao balanço, mesmo os mais otimistas não têm opinião unificada, e seus pontos de discórdia giram em torno do valuation da fusão.

UBS e Goldman Sachs veem a capacidade de IA como principal motor de reconhecimento de receita. A UBS prevê contribuição da IA de US$ 7,6 bilhões neste trimestre e receita total podendo chegar a US$ 13,8 bilhões, reiterando compra com preço-alvo de US$ 210; o Goldman Sachs posicionou a IA como “próximo grande motor de crescimento” e elevou o alvo para US$ 230. No entendimento deles, a avaliação da SpaceX sustentaria uma base de troca mais alta de ações, tornando a fusão atraente para os acionistas da Tesla.

Já o Morgan Stanley foca no risco de execução, dando nota B+ ao 14º voo do Starship e considerando a recuperação do 15º voo como catalisador crítico. O Evercore ISI elevou o preço-alvo para US$ 275, mas ressalta que o foco deste trimestre estaria mais nas metas de capacidade definidas pela administração (acima de 2 GW até o fim do ano, run-rate de US$ 100 bilhões em receita anualizada) do que nos números do próprio balanço. Nas entrelinhas: caso essas metas de longo prazo percam credibilidade junto ao mercado, o valuation da SpaceX — que serve de denominador na “fusão como troca de ações” — também fica mais frouxo.

A confiança vem sendo precificada antes mesmo da transação

Voltando à questão inicial: Como o mercado vê o impacto do balanço da SpaceX na fusão? A resposta é que o mercado já está precificando a “confiança na fusão” com base nesse balanço.

A fusão ainda não foi anunciada oficialmente, mas os parâmetros de troca de ações, janelas de tempo e estruturas de governança já vêm sendo antecipados pelos analistas. E a relevância do balanço de terça-feira está justamente em ser o primeiro dado concreto para avaliar se a SpaceX merece ou não este valuation. Um balanço forte “fixa o preço da fusão”; um balanço prejudicado por gastos excessivos solta esse “preguinho” e faz a transação recuar de “prestes a acontecer” para “indefinida”.

Para os acionistas da Tesla, essa batalha de confiança começou antes mesmo de o anúncio oficial da fusão ser feito.