ظهور إشارات ضعف الطلب مرة أخرى، عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 30 سنة في المزاد يسجل أعلى مستوى منذ عام 2001

تتزايد الإشارات على تعرض الطلب على السندات الأمريكية طويلة الأجل لضغوط متزايدة.

في يوم الخميس 13 بالتوقيت الشرقي للولايات المتحدة، طرحت وزارة الخزانة الأمريكية مزاداً لسندات الخزينة لمدة 30 عاماً بقيمة 25 مليار دولار، وارتفع سعر الفائدة الفائز إلى 5.216%، وهو الأعلى منذ عام 2001. وفي الوقت نفسه، ظهر ما يُعرف بـ"الذيل" (tail) في المزاد هذه المرة، أي أن سعر الفائدة الفائز كان أعلى من معدل العائد المتوقع قبل الإصدار، مما يعني أن المستثمرين يطالبون بعائدات أعلى ليقبلوا هذه السندات، وهو ما يعكس طلباً أقل قليلاً من توقعات السوق.

قبل إعلان نتيجة المزاد، انخفض عائد سندات الخزينة الأمريكية لمدة 30 عاماً في السوق الثانوية بما يقارب 5 نقاط أساس خلال التداول يوم الخميس، وبعد إعلان النتيجة تقلص الانخفاض قليلاً وتفاقم تقوس منحنى العائد. واتسع الفارق بين عوائد سندات الخزانة الأمريكية لمدة 5 و30 عاماً، ليبقى ضمن أوسع نطاق له منذ مايو الماضي خلال اليوم.

وهذا هو المزاد الثاني على التوالي هذا الأسبوع من وزارة الخزانة الأمريكية الذي يُسجل فيه سعر الفائدة الفائز أعلى مستوى له منذ سنوات بالنسبة للسندات طويلة الأجل. ففي يوم الأربعاء من هذا الأسبوع، أكملت الوزارة مزاداً بقيمة 42 مليار دولار لسندات الخزانة لمدة 10 سنوات وسجل سعر الفائدة الفائز أعلى مستوى له منذ الأزمة المالية العالمية في 2007، وكان أيضاً أعلى قليلاً من معدل العائد المتوقع قبل الإصدار.

إن وجود مزادَين متتاليين ضمن نطاق عائدات مرتفعة تاريخياً يبرز اختبار قدرة السوق على استيعاب السندات الأمريكية الطويلة الأجل في ظل التكاليف المتزايدة للتمويل الحكومي الأمريكي. ولا سيما مع أن بيانات مؤشر الأسعار الاستهلاكية لشهر يوليو لم ترفع بشكل واضح التوقعات برفع أسعار الفائدة على المدى القصير، إلا أن عوائد السندات طويلة الأجل لا تزال مرتفعة، ما يشير إلى أن العوامل الدافعة لعوائد السندات الأمريكية لم تعد تقتصر على توقعات سياسة الاحتياطي الفيدرالي فقط، بل تشمل أيضاً الإمدادات المالية، ومخاطر التضخم، وعلاوة الأجل، وغيرها من العوامل.

ظهور "ذيل" طفيف في مزاد سندات الخزانة لمدة 30 عاماً

أُغلقت مزايدة سندات الخزانة الأمريكية لمدة 30 عاماً يوم الخميس بعائد نهائي بلغ 5.216%.

وهذا المستوى أعلى بـ0.4 نقطة أساس عن معدل العائد المتوقع قبل موعد نهاية المزاد البالغ 5.212%. ويطلق المتعاملون بالسندات عادة على هذا الفارق اسم "الذيل" وهو يعني أن وزارة الخزانة اضطرّت لتقديم عائد أعلى قليلاً من التسعير السوقي قبل المزاد حتى تتمكن من إتمام عملية الإصدار، ويعد ذلك مؤشراً مهماً على قوة أو ضعف الطلب بالمقارنة مع التوقعات.

رغم أن حجم الذيل البالغ 0.4 نقطة أساس ليس كبيراً، إلا أن اتجاهه جدير بالاهتمام: فعلى الرغم من تراجع عوائد سندات الخزانة لمدة 30 عاماً خلال اليوم بحوالي 5 نقاط أساس عن اليوم السابق، لم يُقدم المستثمرون على شراء السندات بشكل نشط استناداً إلى العوائد السوقية المنخفضة أثناء التداول، بل طلبوا عوائد أعلى حتى يتم الاستحواذ عليها.

ومن مؤشرات أخرى، تظهر بعض التباينات في الطلب أيضاً.

بلغ معامل التغطية في هذا المزاد 2.39 مرة، وهو أعلى من المتوسط البالغ 2.36 مرة في المزادات الستة الأخيرة لسندات الخزانة الأمريكية من نفس النوع، ما يشير ظاهرياً إلى أن الطلب ليس ضعيفاً. لكن هيكلية المشترين تغيرت.

بلغت نسبة المزايدين غير المباشرين - الذين يمثلون الطلب من خارج الولايات المتحدة مثل البنوك المركزية الأجنبية والمؤسسات - 66.8%، وهو أقل من 77.7% في يوليو والتي كانت قريبة من أعلى مستوى تاريخي، وأقل من المتوسط البالغ 67.0% في المزادات الست الماضية. وعادلت نسبة المزايدين المباشرين 21.6%، أي أقل قليلاً من المتوسط الأخير البالغ 22.5%. أما نسبة الموزعين الأساسيين الذين يتحملون تغطية المزادات فارتفعت إلى 11.5%، بزيادة 150 نقطة أساس عن يوليو وأعلى بقليل من المتوسط الأخير البالغ 10.6%.

عادةً ما يتحمل الموزعون الأساسيون الجزء الذي لم يتم استيعابه من قبل المستثمرين النهائيين في السوق، لذا فإن ارتفاع نسبتهم مع انخفاض حصة المزايدين غير المباشرين يشير إلى أن جزءاً من الطلب ينبغي أن يتحمله هؤلاء الموزعون.

وكان من المفترض أن تكون هناك عدة عوامل إيجابية في هذا المزاد، منها العائد المطلق المرتفع نسبياً لسندات الخزانة لمدة 30 عاماً، والطلب الذي ظهر في إعادة إصدار سندات الـ10 سنوات يوم الأربعاء، وفرص القيمة النسبية التي قدمها منحنى العائد ذلك اليوم؛ إلا أن سندات الثلاثين عاماً لم تقدم تنازلات كافية من حيث العائد، ما قد يكون سبباً في كون الطلب أقل من التوقعات.

مزادان متتاليان للسندات طويلة الأجل، وكلاهما يسجل أعلى عوائد منذ سنوات

مزاد سندات الـ10 سنوات يوم الأربعاء كان بمثابة جرس إنذار استباقي.

طرحت وزارة الخزانة الأمريكية في ذلك اليوم سندات بآجال 10 سنوات بقيمة 42 مليار دولار، وبعائد فائز بلغ 4.683%، وهو الأعلى منذ عام 2007، وبزيادة كبيرة قدرها 10.3 نقطة أساس عن المزاد المماثل الشهر الماضي والبالغ 4.580%.

وبالمقارنة مع مزاد الثلاثين عاماً، لم يتجاوز حجم "الذيل" في مزاد العشر سنوات 0.1 نقطة أساس فقط - حيث جاء العائد الفائز البالغ 4.683% أعلى قليلاً من العائد المتوقع قبل الإصدار البالغ 4.682%، وبالتالي لا يمكن ببساطة تصنيف الطلب بأنه ضعيف. كما أشارت تقارير السوق إلى أن الطلب الإجمالي ظل قوياً، وانخفضت حصة الموزعين الأساسيين، ما يدل على قدرة معقولة من المستثمرين النهائيين على الاستيعاب.

لكن الأهم من ذلك هو مستوى العائد نفسه: حتى مع توافق بيانات مؤشر أسعار المستهلكين الإجمالية والنواة في يوليو مع التوقعات، وبلوغ التضخم الأساسي على أساس سنوي 2.5% أدنى مستوى له منذ مارس 2021، فقد ارتفع العائد في المزاد إلى أعلى مستوى له منذ عام 2007.

وهذا يعني أن سوق السندات الأمريكية طويلة الأجل يظهر منطق تسعير مختلفاً عن توقعات سياسة الاحتياطي الفيدرالي قصيرة الأجل.

ويرى محللون في السوق كذلك أن صدور بيانات التضخم لشهر يوليو أدت إلى تراجع طفيف في توقعات رفع الفائدة في اجتماع الاحتياطي الفيدرالي في سبتمبر، لكن عوائد سندات الـ10 سنوات لا تزال مرتفعة، ويزداد تقوس منحنى العائد.

إلى جانب "توقعات خفض الفائدة"، أصبحت الإمدادات المالية وعلاوة الأجل متغيرات رئيسية

في الفترة الماضية، كان ارتفاع عوائد السندات الأمريكية مرتبطاً بشكل كبير بإعادة تقدير السوق لمسار خفض الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي، لكن ما تظهره الأسواق مؤخراً هو أن توقعات السياسة النقدية أصبحت أقل قدرة على تفسير استمرار ارتفاع العوائد على المدى البعيد.

من ناحية، لا تزال الحكومة الأمريكية بحاجة إلى إصدار كميات ضخمة من السندات لتمويل العجز المالي الهائل؛ ومن ناحية أخرى، قد تدفع مخاطر التضخم وأسعار الطاقة والقلق بشأن الاستدامة المالية الطويلة الأجل المستثمرين للمطالبة بعلاوة أجل أعلى.

ومما يلفت الانتباه بشكل خاص أن عوائد السندات لمدة 10 و30 عاماً بقيت مرتفعة مؤخراً رغم أن بيانات التضخم جاءت معتدلة نسبياً. ويرى المحللون أن هذا يعكس حساسية متزايدة للسندات الأمريكية طويلة الأجل تجاه العجز المالي والإمدادات من السندات ومخاطر التضخم.

ومن حيث منحنى العائد، فقد اتسع الفرق بين عوائد سندات الـ5 سنوات وسندات الـ30 سنة بعد مزاد اليوم الخميس، ليقترب من أوسع مستوى له منذ مايو من هذا العام. هذا الارتفاع النسبي لعائدات الأجل الطويل مقارنة بالأجل القصير يعني أن السوق تطالب بتعويض أكبر عن حيازة السندات الحكومية الأمريكية طويلة الأجل.

وبالنسبة لوزارة الخزانة الأمريكية، فهذا يعني إشكالية واقعية أكثر: في ظل العجز والدين المرتفع، تحتاج الحكومة لإصدار المزيد من الديون طويلة الأجل، لكن تكلفة التمويل التي يطلبها المستثمرون أصبحت أيضاً أعلى فأعلى.

هالة "الأصول الآمنة" لسندات الخزانة الأمريكية تواجه اختبار العرض والتكلفة

بحد ذاته، لا يكفي هذا المزاد لسندات الثلاثين عاماً للدلالة على انهيار منهجي في الطلب على السندات الأمريكية.

ففي النهاية، بلغ معامل التغطية 2.39 مرة وهو أعلى من المتوسط البالغ 2.36 مرة في المزادات الست الأخيرة للثلاثين عاماً، كما أن الذيل البالغ 0.4 من النقطة الأساس يُعتبر محدوداً نسبياً.

لكن بمقارنة نتائج مزادي الأربعاء والخميس معاً يصبح الخط أكثر إثارة للقلق: فقد سجل العائد الفائز لسندات الـ10 سنوات والـ30 سنة أعلى مستوى له منذ عامي 2007 و2001 على التوالي، وفي المزادين معاً جاء العائد الفائز أعلى قليلاً من معدل العائد المتوقع قبل الإصدار.

وهذا يعني أن الحكومة الأمريكية تحصل على تمويل عند مستويات عائد مرتفعة بشكل نادر لم تشهده منذ الأزمة المالية أو حتى مطلع القرن الحالي، كما أن السوق لم تُظهر طلباً قوياً جارفا على السندات طويلة الأجل رغم ارتفاع العائدات.

وفي ظل استمرار حالة عدم اليقين حول سياسة الاحتياطي الفيدرالي وتوسع العجز المالي الأمريكي، ستكون المزادات القادمة لسندات الخزانة الأمريكية متوسطة وطويلة الأجل بمثابة نافذة مهمة لمراقبة ما إذا كانت تكلفة التمويل على المدى البعيد سترتفع بشكل أكبر.