股票市場「標準答案」出爐！「AI算力瓶頸＋高質量現金流」組合碾壓一切，資金湧向攻守兼備的歐洲市場

今年以來，歐洲股票市場堪稱今年迄今全球股市投資策略的「標準答案」，歐股市場一路高歌猛進，打破了此前華爾街密集給出的悲觀預測——這些悲觀的華爾街策略師們曾一致認為，伊朗戰爭將把歐洲市場拖入愈發嚴峻的滯脹局勢。

坐擁「AI算力瓶頸＋高質量現金流」這兩大主題中全球最強勁領軍者的歐洲股市，2026年迄今吸引全球資金湧向該地區。歐洲雖然沒有美國「七大科技巨頭」式超大規模科技巨頭以及AMD、博通以及美光這類AI半導體領軍者勢力，但它擁有全球AI資本開支鏈中極難被替代的半導體設備與先進封裝鏈條資產，比如全球光刻機巨頭阿斯麥(ASML.US)已經是MSCI歐洲指數第一大成分股、權重約4.22%，台積電與三星、英特爾先進封裝產能則離不開來自歐洲的混合鍵合領軍者BE Semiconductor。

阿斯麥、BE Semiconductor等半導體設備廠商屬於AI算力擴產鏈條中的最典型「上游產能瓶頸」。阿斯麥已經是歐洲市值最高上市公司，並且阿斯麥在美股市場公開交易的ADR價格(ASML.US)今年以來漲幅高達65%大幅跑贏標普500指數以及納斯達克100指數。這家光刻機巨頭受益全球史無前例的AI晶片與記憶體晶片產能擴張週期的邏輯最直接：先進邏輯、先進DRAM、HBM相關製程擴張，都離不開EUV/DUV光刻設備。此外，先進AI GPU、HBM和高端邏輯晶片大規模擴產，必須依靠EUV/DUV光刻、蝕刻、沉積、量測與檢測等關鍵半導體設備，而歐洲在該領域處於領先地位。

但歐洲股市真正堪稱「標準答案」的地方，是它並不是像費城半導體指數以及納斯達克100指數那樣的極端擁擠與高Beta科技指數，而是把AI算力增長因子嵌進了一個極度分散、倉位低集中度且現金流質量長期以來非常高的傳統產業均衡底盤。以MSCI歐洲指數為例，金融權重約25.22%、工業約19.37%、醫療保健約12.43%、資訊技術僅約8.45%，此外消費必需品約8.29%、能源約5.12%；前十大成分股同時包括阿斯麥、匯豐、羅氏製藥(Roche)、諾華製藥(Novartis)、雀巢(Nestlé)、阿斯特捷利康(AstraZeneca)、殼牌石油、西門子和SAP。

這也是為何歐洲股票指數天生形成了非常不同於納斯達克的收益結構：阿斯麥、Besi、SAP、西門子、ASM International等提供AI算力／數位化／電力瓶頸型成長彈性；銀行和保險受益於較高利率與名義增長；醫藥、必需消費和能源這類經典防禦板塊則長期提供強勁自由現金流、股息和類似下行期權的對沖保護——這也是為什麼當AI算力基礎設施主題這類高Beta資產出現劇烈去槓桿時，歐洲不必像高度集中於大型科技股的韓國KOSPI指數、費城半導體指數以及納斯達克那樣承受同等幅度的估值壓縮。

智通財經APP獲悉，歐洲股市廣義上的基準股指——STOXX Europe 600指數今年以來已大幅上漲12%且並未像韓國與美國股市那樣出現劇烈回調，尤其是7月以來跑贏全球市場——STOXX指數跑贏韓國股市超10個百分點；其中德國、義大利和法國的基準股指近期均升至歷史新高點位。此外，德國政府主權債券的表現優於美國國債，而歐元則徘徊在兩個月高位附近。

投資者們正積極湧向歐洲股票乃至歐洲主權國債市場，受到四年來最佳財報季、愈發強勁的現金流增長曲線以及正在增強但又尚不足以讓歐洲央行利率制定者們感到擔憂的經濟韌性能量吸引。尤其是一些全球最頂級債券投資基金表示，相較美國，歐洲更具吸引力，因為聯準會政策路徑仍缺乏清晰度。

歐洲韌性交易意外勝出！股債匯三線走強，AI算力瓶頸與現金流韌性重塑全球資金版圖

來自法國巴黎資產管理公司的投資組合經理Sophie Huynh表示：「歐洲經濟正處於一個甜蜜點的最佳狀態：通脹數據與通脹預期尚未失控，因此不需要歐洲央行升息；與此同時，坐擁阿斯麥這種全球AI算力產能瓶頸，並且經濟增長又足夠強勁，能夠提振股票市場。」「我們增加了一些歐洲股票看漲期權倉位，因為預判市場仍有進一步上漲的潛在空間。」

如上圖所示，分析師們持續上調歐洲企業盈餘預期——淨上調持續時間創2022年以來最長時期。

根據Bloomberg Intelligence彙編的數據，MSCI歐洲指數成分股第二季度利潤同比激增17%，創2022年末以來最大增幅。IT、礦業和大型工業品等對經濟增長更為敏感的行業，是利潤增長的最大貢獻者之一。

來自資管巨頭貝萊德的基本面股票國際首席投資官Helen Jewell表示：「人們確實被這種強大的多元化盈餘韌性所吸引。」歐洲對人工智慧更廣泛的敞口也在發揮作用，使投資者「能夠以一種風險更低的方式參與AI算力基礎設施主題，而不像亞洲和美國某些市場那樣高度集中。」

在市場最初主要獎勵那些投入數千億美元建設AI算力基礎設施的美國大型科技與半導體股票之後，市場參與者如今正轉向那些將從採用AI技術中大規模受益的企業。美國銀行構建的一籃子包括SAP以及西門子在內的歐洲AI技術大規模應用者股票今年以來已上漲14%，而美國超大規模雲服務商同期僅上漲4%。

來自法國巴黎銀行的Markets 360歐洲股票衍生品策略師Benedicte Lowe表示，「歐洲宏觀敘事正在改善，這是不可否認的。」

債券投資者們也在積極轉向歐洲，因為該地區增長前景正在改善，但仍落後於其他全球主要經濟體。根據Bloomberg Intelligence彙編的數據，預計歐元區實際國內生產總值將在2026年和2027年分別增長0.8%和1.2%，低於美國預計的2.2%和2.1%，但是不用像投資者們愈發擔憂沃什掌舵下的聯準會貨幣政策路線愈發模糊那樣過於擔心歐洲央行緊縮預期。

歐洲央行今年已升息一次，升息幅度25個基點，利率期貨市場預計在明年年中之前還將再升息一到兩次，以遏制戰爭引發的通脹衝擊。但相對溫和的經濟增長前景以及清晰的貨幣政策曲線仍在支撐市場對歐元區債券的強勁需求，尤其是在美國和日本等市場的財政與政策風險越來越難以定價之際。

德國商業銀行利率策略師Erik Liem表示：「歐洲政府債券對國際投資者仍然具有吸引力。」「歐洲央行已經對美國-伊朗地緣政治衝擊作出了反應，其政策路徑比聯準會更容易被市場預測，而聯準會的溝通方式正在轉向一個新的方向。」

如上圖所示，美德30年期國債收益率差一度創一年最寬——凸顯出美國30年期國債收益率上升速度快於德國國債。

上週，美國30年期國債與德國30年期國債收益率之差擴大至一年以來最大，因為投資者們開始質疑聯準會的公信力以及美國長期財政軌跡。歐洲並非完全沒有財政壓力，法國和義大利明年的選舉也構成潛在風險，但目前這些風險仍被認為沒有那麼緊迫。

市場情緒的轉變也體現在跨境資金流向上。根據日本最新國際收支數據，日本機構投資者們上個月買入法國主權債券，同時賣出美國國債和澳大利亞債券。

歐洲資產需求改善同樣體現在歐元匯率上。歐元上週五觸及七週高位，目前交易在1.15美元上方。雖然這部分反映了美元整體走弱，但三菱日聯金融集團預計，隨著各大央行儲備管理機構進一步分散主權貨幣配置，歐元將在明年年中升至1.20美元。

三菱日聯銀行研究主管Derek Halpenny表示：「如果看向未來12至24個月，歐元是我們認為最應該增加配置的第一大貨幣。」

如上圖所示，歐元兌美元徘徊在近兩個月高位——美元普遍走弱推動歐元升至1.15美元上方。

不過，部分市場參與者仍然懷疑，歐洲股債匯市場這輪重新升溫的樂觀情緒究竟能夠持續多久。

油價較7月低點已上漲近23%，而全面重新開放霍爾木茲海峽的協議仍遲遲未能達成。歐洲液化天然氣庫存偏低，加上全球食品價格上漲，可能在今年晚些時候進一步加大通脹壓力。

「歐洲央行在遏制通脹方面一直採取積極行動，並且已經為應對中東衝突而升息，同時也釋放出願意進一步行動的信號——這對歐元形成支撐。」來自Bloomberg Strategists的跨資產策略師Ven Ram表示。

Marlborough Investment Management的資深基金經理James Athey認為，債券市場很可能已經充分計入了歐洲央行進一步升息，但財政惡化和政治不確定性仍將打擊市場情緒。在經濟週期敞口方面，他也更偏好日本股票，而非歐洲股票。

來自匯豐的多資產策略師Duncan Toms認為，歐洲金融資產吸引力能否延續，取決於投資者多快重新輪動回那些此前主導AI算力主題交易的股票，包括在美股與亞洲股市佔據更加顯著權重的AI半導體板塊。Toms表示：「由於我們認為全球股市，尤其是東亞股市動量交易的去槓桿過程已經基本結束，從相對表現角度看，如果半導體板塊重新獲得上漲動能，那麼歐洲持續大幅跑贏其他市場就會變得很難。」

攻守兼備的歐洲股市：半導體設備龍頭負責進攻，現金流巨頭們負責防守

歐洲雖然沒有美國「七巨頭」式超大規模科技巨頭以及AMD、博通這類AI半導體領軍者，但它擁有全球範圍AI資本開支鏈中極難取代的半導體設備與先進封裝。韓國兩大記憶體晶片巨頭的超大規模擴產，以及台積電、美光科技的創紀錄業績與半導體設備資本開支，大舉強化了歐洲半導體設備鏈的中期增長邏輯，尤其是阿斯麥和Besi這類「AI算力賣鏟人」。

對半導體設備廠商們而言，記憶體晶片擴產不是簡單多建幾條生產線，而是斥鉅資新建更多數量潔淨室，以及HBM、先進DRAM、企業級SSD、3D NAND和先進封裝需求共同拉動對於光刻、蝕刻、沉積、量測、材料工程和先進封裝設備的史無前例強勁需求。

在看好半導體板塊股價與基本面前景的分析師們看來，任何有關SK海力士、台積電、三星等晶片製造商們產能擴張的動態，對於覆蓋EUV/DUV光刻機的阿斯麥以及聚焦蝕刻、薄膜沉積與CMP等先進製程工藝以及聚焦2.5D/3D先進封裝的半導體設備巨頭們而言都是積極催化劑。

阿斯麥Q2營收93億歐元、淨利潤29億歐元，並明確表示AI算力基礎設施投資正在同時推動先進邏輯晶片與記憶體晶片需求；BE Semiconductor(Besi)第二季營收同比增長68.7%、訂單增長128.8%，公司直指混合鍵合(Hybrid Bonding)、光子學(Photonics)、數據中心和AI計算需求為主要驅動力。也就是說，歐洲擁有一批處在AI算力「物理瓶頸」上的賣鏟人，它們並不承擔大模型商業化本身的全部風險，卻直接分享全球GPU、HBM、Chiplet先進封裝擴產紅利。

更加重要的是，歐洲股市不是簡單的「AI+防禦」，而是「AI算力產能瓶頸＋高質量自由現金流＋低持倉集中度」，把AI增長因子嵌進了一個極度分散、現金流質量很高的傳統產業底盤。美國與亞洲股票市場的優勢仍然是擁有眾多AI算力基礎設施製造商和大型科技巨頭們驅動的盈餘增長，歐洲市場的優勢則在於能夠用更低的單一AI科技因子曝險以及最為多元化的避險權重，來同時獲得AI技術採用和AI算力瓶頸兩端的投資收益以及劇烈回調之下的穩健收益。

但是這也意味著，一旦全球資金重新猛烈追逐AI半導體這類高Beta板塊、美國AI龍頭與科技巨頭重新取得絕對盈餘優勢，歐洲這種分散型組合可能從「絕對強勢」重新變成「低波動但相對跑輸」。當前歐洲最有價值的地方，恰恰是它同時擁有進攻端的AI算力稀缺資產和防守端的巨額現金流複利資產。