دويتشه بنك: مشتريات البنوك المركزية وتدفقات ETF تدفع الذهب إلى مرحلة ارتفاع "انفجاري"

يواصل البنوك المركزية زيادة مشترياتها من الذهب، وتدفق أموال ETF يعود، وترى Deutsche Bank أن مرحلة الارتفاع "الانفجاري" للذهب لم تنته بعد.

وفقًا لأخبار منصة تداول Chasing Wind، في 14 أغسطس، أصدر محلل السلع في Deutsche Bank، Michael Hsueh، أحدث تقاريره البحثية بعنوان "السلع: مرحلة الذهب الانفجارية" (Commodities: Gold explosive phase). يعتقد Hsueh أن مرحلة الارتفاع "الانفجاري" الخامسة للذهب، والتي بدأت في 2024، لا تزال مستمرة حاليًا، حيث يشكل شراء الذهب من قبل البنوك المركزية وتدفق أموال ETF دعماً مزدوجاً وغير مرن للطلب. وتتراوح التوقعات السعرية حتى نهاية العام بين 4700-5100 دولار للأونصة.

عند إصدار التقرير، كان سعر الذهب الفوري بالفعل فوق مستوى 4300 دولار للأونصة. وذكرت Deutsche Bank أن صافي التدفقات الداخلة في ETF خلال 30 يومًا بلغ 1.5 مليون أونصة، بينما زادت حيازات ETF العالمية منذ بداية العام بنحو 4 ملايين أونصة، في تحول إيجابي للاتجاه. في الوقت ذاته، بلغ الطلب على شراء الذهب من البنوك المركزية ذروته التاريخية مقومة بالدولار الفعلي في الربع الأول من 2026، ليصل إلى 38.88 مليار دولار.

مرحلة "انفجارية": للمرة الخامسة منذ 1979، ولا تزال مستمرة

اعتمدت Deutsche Bank منهجية فحص إحصائية BSADF لتحديد الفترات التي يظهر فيها سعر الذهب سلوكًا "انفجاريًا". فمنذ عام 1979، مر الذهب بخمس مراحل من هذا النوع، وقد بدأت المرحلة الخامسة الحالية في 2024 ولا تزال مؤشرات الفحص في نطاق التفعيل.

تظهر البيانات التاريخية أنه بعد دخول الذهب في حالة "انفجارية"، تصبح احتمالية تحقيق عوائد إيجابية خلال السنوات الخمس التالية أعلى (حوالي 80% مقابل 68% في الحالات غير المنفجرة)، كما أن متوسط الارتفاع خلال فترات الصعود يكون أكبر. على وجه التحديد، إذا ارتفع الذهب بنسبة 10%-15% خلال أسبوعين، فإن احتمالية ارتفاعه بعد 12 شهرًا تبلغ 67%، مع متوسط ارتفاع قدره 31% في حالات الصعود.

ويظهر أن نطاق سعر الذهب الحالي مضغوط نسبيًا مقارنةً بإحصائية BSADF—حيث يُظهر النموذج أن الذهب "يفترض" أن يصل إلى 6400 دولار، و"من المحتمل" أن ينخفض إلى 3700 دولار، أما السعر الحالي فيقع ضمن هذا النطاق المضغوط.

شراء البنوك المركزية للذهب: طلب يُسجّل أرقامًا قياسية، ونصفه لم يُبلّغ عنه

تُعد البنوك المركزية المشتري الهيكلي الأهم في سوق الذهب الحالية. وتظهر البيانات أنه بعد احتساب بيانات IMF خلال النصف الأول من 2026 بصورة سنوية، بلغت مشتريات البنوك المركزية من الذهب 203.1 طن، وأن الطلب من البنوك المركزية غير حساس للأسعار—حتى مع استمرار ارتفاع الأسعار، لم تتباطأ وتيرة الشراء.

والجدير بالاهتمام، يشير التقرير إلى أن نحو نصف الطلب على شراء الذهب من البنوك المركزية لم يُبلّغ عنه عبر قنوات IMF. وبحسب بيانات Metals Focus، منذ الربع الثالث من عام 2022، ارتفع متوسط الطلب غير المبلّغ عنه من نحو 95 طنًا/ربع سنوي إلى 286 طنًا/ربع سنوي.

كما تظهر البيانات أن بولندا وتركيا والصين كانت البنوك المركزية الأكثر شراءً للذهب مؤخرًا.

أموال ETF: آسيا تشتري، الأسواق المتقدمة تبيع والمحصلة إيجابية

يعتبر تدفق أموال ETF المتغير الهامشي الأكثر حساسية لسعر الذهب. وتُظهر بيانات Deutsche Bank أنه منذ بداية 2026 وحتى الآن، بلغ صافي التدفقات الداخلة إلى ETF في أكبر خمسة أسواق (الولايات المتحدة، أوروبا، الصين، اليابان، الهند) حوالي 4 ملايين أونصة، ما أعاد الرقم إلى النطاق الإيجابي.

من حيث الهيكل الإقليمي، كانت آسيا (الصين، اليابان، الهند) صافية الشراء، في حين أن الأسواق المتقدمة (DM) كانت صافية البيع. وسجلت حيازات ETF في الصين ولأول مرة منذ 2020 زيادة سنوية صافية، كما تسارعت وتيرة الشراء بشكل ملحوظ منذ أواخر يوليو.

أظهرت تحليلات Deutsche Bank الكمية أنه مقابل كل زيادة بمقدار مليون أونصة في حيازات ETF، يرتفع سعر الذهب بنحو 14 دولارًا للأونصة (القيمة الاسمية)، أي أن مرونة السعر تقدر بحوالي 1%. حاليًا، يؤدي الطلب من ETF والبنوك المركزية إلى تعويض ضغط صافي البيع من صفقات المضاربة في العقود الآجلة.

نموذج التسعير: هدف نهاية العام 4700-5100 دولار، والمحرك الرئيسي هو الديون الأمريكية

يعتمد نموذج التسعير طويل الأجل للذهب لدى Deutsche Bank على توسع ديون الحكومة الأمريكية كمحرك أساسي، إلى جانب سعر صرف الدولار، وسعر الفائدة الحقيقي لسندات TIPS الأمريكية لأجل 10 سنوات، وفائض مخاطر الأسهم.

تُظهر البيانات أن النمو السنوي للديون العامة الأمريكية لعام 2026 متوقع أن يكون 15%، وفي 2027 حوالي 10%، وهو أعلى بكثير من مستويات أوائل العقد الأول من القرن الحادي والعشرين. ويتوقع النموذج نطاقاً سعرياً للذهب حتى نهاية العام بين 4700-5100 دولار للأونصة، وقد اقترب السعر الحالي من القيمة العادلة للنموذج، مع اقتراب الفرق المتبقي من الصفر.

تشير Deutsche Bank أيضًا إلى أن الهبوط الحاد في أسعار الذهب تاريخيًا كان غالبًا ما يتزامن مع حالتين: الأولى قوة مفرطة للدولار الأمريكي (كما بين 1981 و1984 عندما ارتفع مؤشر الدولار بنسبة 77%)، والثانية تشديد غير متوقع من الفيدرالي بسياسة متشددة (مثل الذعر من تقليص التحفيز عام 2013 ودورة رفع الفائدة 2021-2022). أما المخاطر من هاتين الحالتين حاليًا فهي ليست بارزة.

هيكل الطلب: طلب المجوهرات يصل لأدنى مستوى منذ الجائحة، دون تأثير على الهيكل الكلي

يشهد هيكل الطلب على الذهب تحولات عميقة. تُظهر التقارير أن طلب المجوهرات العالمي في الربع الثاني من 2026 انخفض إلى 278.2 طن، وهو أدنى مستوى منذ الجائحة، مع استحواذ الهند والصين مجتمعتين على 73% من الطلب على المجوهرات، وأسعار الذهب المرتفعة تؤدي إلى كبح استهلاك هذين البلدين بوضوح.

لكن ترى Deutsche Bank أن تراجع طلب المجوهرات لا يشكل خطرًا منهجيًا. السبب في ذلك أن الطلب من البنوك المركزية وETF يُعد "غير مرن" وغير حساس للسعر، بينما يُعد طلب المجوهرات وإمدادات الذهب المعاد تدويره "مرنًا" ويتكيف تلقائيًا مع تقلبات الأسعار. ويخلق ذلك تأثيرًا تعويضيًا يُبقي طلب الاستثمار المادي مستقرًا نسبيًا.

شعور السوق والمراكز: علاوة خيارات الشراء تعود، ومراكز العقود الآجلة لا تزال منخفضة

وفقاً لمؤشرات شعور السوق، عاد مؤشر انعكاس المخاطر لخيار الذهب ذا الدلتا 25 لمدة ثلاثة أشهر إلى منطقة علاوة خيارات الشراء، بعد أن كان قد انخفض لفترة وجيزة إلى المنطقة السلبية في 19 مارس 2026.

لكن مراكز السوق في العقود الآجلة لا تزال عند مستويات منخفضة. وتُظهر بيانات Deutsche Bank أن العقود المفتوحة في عقود الذهب الآجلة انخفضت في وقت ما إلى أدنى مستوياتها منذ عام 2009، مما يعني أن مواقع السوق ليست مزدحمة حاليًا، وإن تدفقت أموال إضافية فلاتزال هناك مساحة لمزيد من الارتفاع السعري.

كما تشير Deutsche Bank إلى أن العلاقة العكسية بين الذهب والدولار الأمريكي تعززت في الربع الثاني من 2026 على نحو مؤقت، حيث بلغ بيتا المتدحرج لـ 60 يومًا مستوى -7.12 لفترة، لكنه عاد حاليًا إلى متوسطه طويل الأمد قرب -1.18. ولا تزال العلاقة بين الذهب وتوقعات خفض أسعار الفائدة من الفيدرالي واضحة، حيث يُعد تسعير الفائدة لاجتماع الفيدرالي في ديسمبر 2026 أقوى مرساة قصيرة الأجل للسوق حاليًا.