原油「回來了」，成品油「回不來」，全球煉油缺口正在擴大

原油正透過暗船與替代航線重新流入市場，但下游煉油產能的缺口無法依靠物流手段填補。高盛據此大幅上調2027年柴油利潤率預測，鎖定柴油溢價「更高更久」的長期格局。

高盛在8月29日的報告中將2027年美國柴油對布倫特原油的利潤率預期由2月預測的27美元/桶上調至63美元/桶，歐洲由19美元/桶上調至49美元/桶，兩者均較此前預測翻倍有餘。

高盛作出這一調整的直接背景是全球成品油出口同比下降約600萬桶/日（約25%），其中波斯灣貢獻320萬桶/日、俄羅斯110萬桶/日，合計約佔全球缺口的四分之三。

報告指出，波斯灣原油出口已恢復至戰前水準的70%至80%，成品油出口卻僅恢復約40%。高盛預計全球煉油廠開工率要到2027年下半年才能恢復正常，柴油的結構性短缺將在更長時間內持續定價。

原油「回來」了，成品油「沒回來」

波斯灣原油出口已恢復至戰前水準的70%至80%，成品油出口仍停留在約40%。

高盛估算波斯灣實際原油出口量約為每日1500萬至1600萬桶，較3月低點高出500萬至600萬桶/日，且明顯高於即時油輪追蹤數據——越來越多油輪關閉AIS應答器、船對船轉運增加，伊朗與阿曼正推進霍爾木茲臨時航運走廊，海灣產油國也在擴建繞開海峽的替代路線。

原油與成品油的走勢由此背離：全球原油出口同比僅下降10%，柴油、航空煤油、燃料油出口則分別下降22%、20%和32%。價格端同樣分化——柴油利潤率同比上漲225%、航空煤油上漲234%，原油僅34%。

高盛認為，持續增加的「暗流」供應與仍在推進的替代路線可能限制原油價格的上行空間，即便中東供應擾動持續。

全球成品油出口同比下降約600萬桶/日（約25%），波斯灣與俄羅斯合計貢獻約四分之三的降幅。俄羅斯煉廠遭受襲擊已觸發汽油和柴油出口限制，中東煉廠仍處於受損狀態，霍爾木茲海峽與紅海航線亦受擾動。

高盛認為，原油可以繞道而行，煉廠卻無法搬走——這正是本輪缺口與以往原油供給衝擊最大的不同。

煉油瓶頸鎖定長期高利潤

供給端修復尚需時日。全球煉廠停工較季節性正常水準高出約60%，高盛估算全球煉油運行量同比下降近700萬桶/日。備用產能稀缺：

美國煉廠已接近滿負荷運行，亞洲煉廠面臨原油供應約束，新增產能不足以抵消持續的停工。六個月的供給不足已開始衝擊庫存，美國柴油與汽油庫存同比分別下降9%和7%。

自2月以來，柴油貢獻了全球成品油價格每桶40美元漲幅中的40%以上，迫使高盛大幅上調預測。高盛預計全球煉廠開工率要到2027年下半年才能恢復季節性正常水準，新增產能也不足以彌補缺口。

此外，報告稱，波斯灣至中國的2027年5月期租運費合約一個月內上漲約5倍，顯示航運市場並未定價快速恢復正常。