Jackson Hole cực kỳ diều hâu: Thị trường và Waller vẫn cần thời gian điều chỉnh

Xét ở một số góc độ, bài phát biểu theo hướng "diều hâu" của Walsh vào tối thứ Sáu tuần trước đã khiến thị trường bất ngờ.

Chỉ trong một đêm, lợi suất trái phiếu Mỹ kỳ hạn 2 năm tăng mạnh 13 điểm cơ bản lên 4,36%, xác suất tăng lãi suất của Fed vào tháng 9 tăng vọt từ 36% lên 58%, và toàn bộ đường cong lợi suất trái phiếu Mỹ bị làm phẳng và nâng lên. Nếu so sánh giá tài sản trước và sau hội nghị, có thể nói hội nghị lần này là “Jackson Hole theo hướng diều hâu nhất trong 20 năm qua”, thậm chí còn vượt qua thời kỳ Bernanke năm 2009.

Trước hội nghị này, thị trường tài chính không thực sự kỳ vọng Fed sẽ theo hướng diều hâu, nhưng kết quả cuối cùng lại hết sức bất ngờ. Một yếu tố quan trọng là thị trường chưa quen với cách Walsh giao tiếp. Tư duy của thị trường vẫn có phần bị ảnh hưởng bởi thời đại Powell — hai tháng liên tiếp các dữ liệu kinh tế quan trọng đều yếu hơn kỳ vọng, thích hợp hơn với cách dùng “Phong thái Powell”, tức phụ thuộc vào dữ liệu.

Nhưng Walsh rõ ràng không đi theo hướng cũ, ông quan tâm nhiều hơn đến khung chính sách dài hạn. Khung này lấy mục tiêu lạm phát 2% làm trung tâm, nhấn mạnh quản lý rủi ro lạm phát (điều kiện tài chính, sự lan rộng của lạm phát, tăng trưởng tín dụng, v.v...), và giảm sự chú ý đối với tăng trưởng kinh tế, nhất là các dữ liệu kinh tế ngắn hạn. Đây là nguyên nhân chính khiến kỳ vọng thị trường và Walsh có khoảng cách lớn — thị trường và Walsh vẫn cần thời gian để thích nghi.

Xét về sự thay đổi khung chính sách tiền tệ, thị trường trái phiếu Mỹ dễ hình thành kỳ vọng tăng lãi suất liên tục. Hiện tại, lãi suất SOFR một năm đã lên đến 4,15%, hàm ý kỳ vọng tăng lãi suất 2-3 lần trong năm tới. Vấn đề chính của thị trường chuyển thành: khi nào thì kỳ vọng tăng lãi suất trở thành hiện thực, và sẽ tăng mấy lần? Tôi cho rằng, Fed có thể sẽ có một lần tăng lãi suất phòng ngừa trong năm nay, nhưng thời điểm có khả năng không phải tháng 9, mà là tháng 12.

Nguyên nhân chính là xét theo sự phân bổ của hội đồng biểu quyết, ngưỡng để tăng lãi suất vào tháng 9 khá cao. Theo thông tin thị trường, cuộc họp Fed tháng 7 vừa qua đã có tỷ lệ 9:3 quyết định không tăng lãi suất, ba thành viên diều hâu đã biết trước (Hammack, Logan, Kashikari). Nếu Walsh muốn thúc đẩy tăng lãi suất vào tháng 9, ngoài lá phiếu của ông, còn cần thêm 3 thành viên trung lập ủng hộ. Mà các dữ liệu kinh tế Mỹ trong tháng 7-8 đều khá yếu, nên thực ra nhu cầu tăng lãi suất tháng 9 không cao, có thể chờ thêm.

Về giá tài sản, nếu dựa trên giả định có một lần tăng lãi suất phòng ngừa trong năm, có thể chia thành hai kịch bản.

Kịch bản 1: Dữ liệu kinh tế tháng 8 sắp công bố vượt kỳ vọng, Fed tăng lãi suất vào tháng 9. Trong trường hợp này, “giao dịch thắt chặt” sẽ trở lại làm chủ đề chính của thị trường, thể hiện ở: xu hướng USD giảm bị gián đoạn, USDX bật lên trên 100, động lực tăng giá của đồng nhân dân tệ cũng tạm ngưng, USDCNY có thể bật lên 6,75-6,80. Dưới ảnh hưởng của “giao dịch thắt chặt”, trái phiếu Mỹ sẽ còn giảm, vàng cũng sẽ bị tác động.

Kịch bản 2: Dữ liệu kinh tế trung lập hoặc thấp hơn kỳ vọng, Fed trì hoãn tăng lãi suất cho đến sau bầu cử giữa kỳ. Trong trường hợp này, USD trả lại phần tăng sau hội nghị Jackson Hole, thậm chí có thể xuống mức thấp mới. Tỷ giá nhân dân tệ ổn định và có xu hướng tăng, USDCNY có thể chuyển xuống vùng 6,70. Kim loại quý tiếp tục tăng giá, trái phiếu Mỹ có cơ hội giao dịch theo chu kỳ, nhưng do kỳ vọng tăng lãi suất, lãi suất vẫn vận hành ở mức cao.

Nói chung, sự bất định của con đường thị trường vẫn rất cao. Thay vì tranh cãi diều hâu hay ôn hòa, tốt hơn nên đặt trước một vài "cột mốc" rồi quan sát từng bước. Đợi tín hiệu thị trường rõ ràng mới tăng tỷ trọng đầu tư.