Теорія «уповільнення AI» стикається з 5% «глобальним ціновим якорем активів», технологічні ризики різко зростають! Wells Fargo оновлює інвестиційну карту фондового ринку США, знижує рівень S&P 500

Додаток Zhihong Caijing APP повідомляє, що фондовий ринок США та навіть світові біржі, здається, проходять "стрес-тест" на тему: чи зможе траєкторія зростання прибутків, що підтримується AI-ліхоманкою, протистояти стисканню оцінок, причому на першому місці страждає сектор напівпровідників. Головний стратегіїст з акцій Wells Fargo, Ohsung Kwon, знизив цільовий рівень S&P 500 на кінець року з 7950 пунктів до 7700 пунктів, залишивши після закриття ринку США в понеділок лише близько 1,1% простору для зростання, а також знизив рейтинг технологічного сектору з "перевищення ваги" до "рівної ваги" (equal-weight). Цей гігант Уолл-стріт більше віддає перевагу сектору програмного забезпечення, що виграє від хвилі застосування AI, а не найактуальнішим напівпровідникам, і підвищив рейтинг сектору охорони здоров’я, який має більш захисні властивості.

Цей стратегіїст починає хвилюватися, що багаторічне розширення прибутків вже підштовхнуло ринкові очікування до історичних максимумів, а AI-капітальні витрати, урядові обмеження щодо будівництва дата-центрів у різних штатах США, а також невизначеність у фіскальній та монетарній політиці постійно зростають. Варто відзначити, що головний стратегіїст з акцій Wells Fargo не дуже хвилюється за прибутки у 2027 році, а акцентує увагу на ймовірному впливі уповільнення капітальних витрат, пов’язаних з будівництвом AI-дата-центрів, на прибутки у 2028 році. Тому це коригування більше наближається до переоцінки довгострокового зростання та оцінки ринку акцій США.

Останнім часом "AI-теорія уповільнення", що swept світові фондові ринки, швидко вплинула на ціни — такі світові лідери AI, як Anthropic і OpenAI, у вихідні одноголосно закликали уповільнити темпи розробки передових AI-моделей. 12 вересня генеральний директор Anthropic Даріо Амодей закликав зменшити темпи поліпшення можливостей передових моделей, щоб дозволити дослідження безпеки та захисту наздогнати прогрес, тоді як CEO OpenAI Сем Альтман і керівник SpaceX та Tesla Ілон Маск відразу підтримали цю думку.

У перший же торговий день після того, як генеральний директор Anthropic Амодей озвучив "теорію уповільнення" — 14 вересня — акції "супер-домінанта AI-чипів" Nvidia впали приблизно на 3,4%, а глобальний індикатор напівпровідників — Філадельфійський індекс напівпровідників — рідко опустився майже на 6%, що свідчить про те, що ринок уже враховує ризики, що виникають через обговорення уповільнення розвитку AI.

Уповільнення AI разом із впливом дохідності 10-річних казначейських облігацій США — фондові ринки США і світу починають змагатися у здатності реалізувати темпи росту прибутків на тлі AI-ліхоманки

Ринок починає переоцінювати очікування щодо інвестицій у масштабне навчання, темпів випуску моделей та майбутніх закупівель потужностей. 14 вересня Філадельфійський індекс напівпровідників впав майже на 6%; корейський KOSPI, що має титул "індикатора інвестицій у AI-потужності", в понеділок впав понад 3%, а 15 вересня KOSPI знизився ще на 0,85%, закрившись на рівні 6627,26 пунктів, чотири торгових сесії підряд демонструючи спад.

Для найвигіднішого сектору — напівпровідників, які отримують вигоди від глобальної AI-інфраструктурної лихоманки, навіть якщо поточні замовлення залишаються сильними, зниження очікувань щодо темпів приросту майбутніх замовлень та тривалості зростання може призвести до значного перегляду оцінки раніше.

Водночас дохідність 10-річних казначейських облігацій США, що має статус "якоря глобального ціноутворення активів", 14 вересня під час торгів піднялася до 5,012%, досягнувши найвищого рівня з 2007 року, а потім скоротилася до 4,960%. Станом на закриття ринку 15 вересня дохідність 10-річних бондів США впевнено перевищила 5%, закрившись біля 5,04% — найвищий рівень з 2007 року. "Якір глобального ціноутворення активів" — важливий орієнтир для довгострокової безризикової ставки долара, впливає на вартість корпоративного фінансування, а також на дисконтну ставку, яку використовують для переведення майбутніх прибутків у нинішню вартість. Зростання цін на енергоносії та інфляційний тиск піднімає ставки, спричиняючи для технологічних компаній одночасну зміну вартості капіталу та корекцію очікувань далекого зростання.

Ще одна зміна, на яку посилається головний стратегіїст акцій Wells Fargo Ohsung Kwon: за останні три місяці кількість урядових наказів щодо призупинення розробки дата-центрів AI у США збільшилася на 175%. Більш дорожче фінансування та повільніше реалізація проектів можуть продовжити цикл повернення грошових потоків для частини надмасштабних AI-інвестицій і посилити занепокоєння ринку щодо виконання замовлень у сфері AI-інфраструктури, а також викликати паніку щодо траєкторії зростання вільних грошових потоків у негативний сектор.

З іншого боку, основний довід для оптимізму ведмедів Уолл-стріт щодо бичачого ринку акцій США і світу — це безпрецедентна AI-інфраструктурна лихоманка та масове проникнення AI-застосувань в усі галузі, що підтримують розширення корпоративних прибутків. Ціль S&P 500 на кінець року від Goldman Sachs — 8000 пунктів, основна схема — зростання прибутків штовхає індекс вгору, а множник оцінок залишається приблизно стабільним; президент і головний стратегіїст Ed Yardeni Research Ед Ярдени 12 вересня все ще зберіг ціль у 8400 пунктів і відзначив підвищену обережність щодо ведмедячого сценарію; CEO і засновник Tallbacken Capital Advisors Майкл Перріс підвищив ціль з 7400 до 8500 пунктів, вважаючи, що зростання прибутків потужне, стійке й охоплює широку сферу, а помірне розширення P/E ще може збільшити простір для росту.

Оцінки у трьох гравців різняться, але всі звертають увагу на те, чи зможуть корпоративні прибутки й надалі реалізовуватися. Згідно з формулою "індекс = прибуток на акцію × P/E", якщо зростання прибутків компенсує падіння оцінок, індекс усе ще може рости; основний розбіж у Wells Fargo і ведмедів полягає в тому, як довго ця компенсація буде тривати.

З точки зору базових технологій, темпи розробки передових моделей та обсяг комерційного застосування вже розгорнутих моделей — це дві взаємопов’язані, але не синхронізовані траєкторії зростання. Навчена модель може постійно обслуговувати програмування, обслуговування клієнтів, фінансовий аналіз та корпоративне управління знаннями; з ростом кількості користувачів, частоти задач і складності задач попит на інференцію (Inference) все одно може розширюватися. Агентські робочі процеси (Agentic Workflows) розширюють просту задачу на багаторазові виклики моделей, пошук даних, виконання інструментів і перевірку результатів. Інженерна практика, оприлюднена Anthropic, вже показує цей механізм роботи. Один із висновків: навіть якщо темп поліпшення передових можливостей обмежено, проникнення AI в корпоративні застосування все одно може призвести до зростання доходів від хмарних сервісів і інференції; але нові замовлення напівпровідників ще залежать від рівня використання існуючих потужностей, ефективності інференції та планів розширення, тому не можна просто прирівнювати їх до доходів від застосування.

Тож більш значущим шляхом розширення прибутків є поступове поширення отриманих від AI доходів від постачальників інфраструктури до платформ застосування та компаній, що використовують AI. Програмні компанії можуть отримувати доходи від платних функцій і сервісів робочих процесів, хмарні платформи — від потужностей і моделей, інші компанії можуть скорочувати цикли розробки, підвищувати коєффіцієнт конверсії продажів та зменшувати повторну працю для покращення прибутків. Лише якщо ці доходи перевищують нові витрати на інференцію, інтеграцію систем і ручну перевірку, підвищення продуктивності буде конвертоване у стійкі прибутки й грошові потоки.

Goldman Sachs також розглядає, чи зможе інвестиції в AI забезпечити стійкі прибутки, як ключовий фактор того, чи продовжиться зростання прибутків. Висока дохідність і тривале утримання високих ставок від FOMC може ще більше збільшити різницю в результатах серед компаній AI-сектору: ті, хто доводить плату клієнтів, зростання прибутків і віддачу капіталу, зможуть підтримати свої оцінки; а ті, хто спирається переважно на очікування майбутнього розширення, потребуватимуть міцнішого доказу результатів.

Wells Fargo "натискає на гальма", знижує рівень S&P 500: технологічні ризики переписують перспективу бичачого ринку США

На тлі фінансових гігантів Уолл-стріт, що голосно пропагують довготривалий бичачий ринок акцій США завдяки AI-ліхоманці, Ohsung Kwon з Wells Fargo вибирає знизити цільовий рівень S&P 500 на кінець року, заявивши, що десятирічний цикл зростання прибутків неминуче сповільниться, а в технологічному секторі фондового ринку США та світу накопичуються ризики.

Цей головний стратегіїст — один з небагатьох у Уолл-стріт, хто знизив прогноз за останні кілька тижнів, скоригувавши ціль із 7950 до 7700 пунктів. Нова ціль означає, що у порівнянні з рівнем закриття цього індексу у понеділок простір для зростання трохи перевищує 1%. Kwon став більш обережним щодо технологічного сектору, знизивши рейтинг з "перевищення ваги" до стандартної, оскільки наближаються середньострокові вибори, які стають дедалі більш значущим ризиком для цього сектору, особливо на тлі зростаючих голосів проти розвитку дата-центрів.

Kwon у своєму останньому дослідженні пише: "За останні три місяці кількість урядових наказів щодо призупинення розробки дата-центрів по всій Америці збільшилась на 175%, ми очікуємо, що цей імпульс збережеться, особливо на тлі виражених занепокоєнь з боку передових AI-лабораторій щодо безпеки." Він додає, що очікує високої ймовірності повної перемоги Демократичної партії на виборах, що ще більше підсилює ці ризики, оскільки партія зазвичай виступає за регулювання штучного інтелекту.

Як показано на графіку вище, Wells Fargo знижує цільовий рівень S&P — стратегіїст Ohsung Kwon прогнозує, що до кінця 2026 року S&P 500 підніметься лише на 1,1%.

До того як Kwon знизив ціль, інші гравці Уолл-стріт підвищили прогнози. Bank of America і Tallbacken Capital Advisors у понеділок підвищили рівень цілі S&P 500 на кінець року, а Morgan Stanley і ветеран Уолл-стріт Ed Yardeni підвищили свої цілі ще у серпні.

Тим часом суперечності між адміністрацією Трампа і лідерами AI-індустрії ще сильніше підвищують тиск на ринок — інвестори хвилюються, чи принесуть ці інфраструктурні вкладення прибутки. Розробники як Anthropic і OpenAI постійно закликають уповільнити розвиток передових AI-технологій для запобігання катастрофам, у той час як президент США наполягає на збереженні переваги Америки в цій гонці розвитку.

Kwon ще на початку місяця почав дотримуватися обережного погляду щодо фондового ринку США, попередивши, що цикл AI-капітальних витрат може досягнути пізньої стадії у 2027 році. Аналітик зазначає, що віддає перевагу програмному забезпеченню над напівпровідниками, останні ж, імовірно, знову протестують липневі мінімальні рівні.

Результати середньострокових виборів можуть бути сприятливими для сектора охорони здоров’я — Kwon підвищив рейтинг цього сектору з стандартного до перевищення ваги. Перемога Демократичної партії у виборах до Сенату або Палати представників може створити основу для відновлення додаткових субсидій згідно з Законом про доступну медичну допомогу, що підтримає лікарні та страхові компанії, частка бізнесу яких пов’язана із платформами для торгівлі страхуванням.

Kwon зазначає, що зростання прибутку на акцію, що перевищує очікування, може додати поштовху ринку акцій, але цього року прибутки вже знаходяться на циклічно високих рівнях.

Kwon пише: "Це один із найсильніших циклів росту прибутків на акцію в історії. До 2027 року очікується, що середньорічний темп зростання прибутків на акцію за останнє десятиріччя досягне 14%, і лише післявоєнний бичачий ринок 1950-х років перевищив цей рівень."

Він вважає, що наступного року ризики невеликі, але попереджає, що уповільнення AI-витрат зробить прибутки у 2028 році вразливими.

Kwon оцінює, що частка акцій у портфелі зараз становить 72% — найвищий рівень з 1969 року, але за його розрахунками має становити близько 60%. Він зазначає, що розрив між реальною і модельною часткою навіть більший, ніж у найбурхливіші періоди технологічної бульбашки в історії.