Міністерство фінансів США, ймовірно, відмовиться змінювати інструкції щодо випуску держоблігацій США, залежність від короткострокових боргів може стикнутися з ризиком удару по ставках.

Zhytong Finance APP повідомляє, що команда з управління боргом під керівництвом міністра фінансів США Бессенте вже тривалий час відмовляється від рекомендацій Уолл-стріт щодо коригування майбутніх орієнтирів випуску державних облігацій США, у результаті чого багато первинних дилерів більше не очікують змін у цій політиці найближчим часом. Перед оголошенням у середу квартальної стратегії щодо боргу більшість первинних дилерів очікують, що Міністерство фінансів повторить свою попередню позицію, а саме, що “принаймні впродовж наступних кількох кварталів” не буде збільшувати обсяги випуску середньо- і довгострокових облігацій (нот і бондів).

Цей прогностичний орієнтир вперше з'явився ще за часів адміністрації Байдена. Бессенте раніше критикував цей підхід, стверджуючи, що його метою є зниження довгострокових витрат на запозичення перед виборами у листопаді 2024 року. Сьогодні, перед проміжними виборами, президент США Трамп на чолі з урядом республіканців, і будь-який натяк на збільшення масштабів аукціонів державних облігацій може призвести до подальшого зростання дохідності американського боргу, що не відповідає інтересам уряду.

Минулого тижня дохідність 30-річних облігацій США вже досягла найвищого рівня з 2007 року. Оскільки вартість фінансування довгострокових бондів вже значно перевищує ціну короткострокових, багато трейдерів сумніваються, чи буде Міністерство фінансів дійсно розширювати обсяг випуску довгострокових облігацій у найближчі роки.

З моменту вступу на посаду Бессенте постійно покладалася на короткострокові казначейські векселі (з терміном до одного року) для задоволення зростаючих потреб уряду у фінансуванні. Оскільки ставки за короткостроковими векселями нижчі, ця стратегія допомогла контролювати витрати на обслуговування боргу. Проте є ризик — тривале використання короткострокових інструментів означає, що вартість обслуговування боргу буде чутливішою до змін короткострокових ставок, а нині інвестори роблять ставки на те, що Федеральний резерв у найближчі місяці може бути змушений посилити монетарну політику.

Міністерство фінансів США значною мірою залежить від короткострокових казначейських векселів для виконання потреб у фінансуванні

Блейк Гвен, керівник стратегії з американських процентних ставок RBC Capital Markets, зазначив: “Міністерство фінансів США має залишити більше простору для маневру, коригуючи свої орієнтири. Такий підхід може створити ризик підвищення доходності, але ця зміна неминуча. Чим довше чекати, тим більше значення матиме скасування цього орієнтира та потенційний вплив на ринок.”

Міністерство фінансів США у понеділок оновить прогноз фінансових потреб поточного кварталу, а у середу опублікує так зване “оголошення про квартальне рефінансування”. У травні цього року відомство прогнозувало, що чиста потреба у фінансуванні за три місяці до вересня становитиме 671 млрд доларів.

За розрахунками Bank of America, якщо Міністерство фінансів не змінить обсяг випуску казначейських нот і довгострокових бондів до кінця фінансового року 2027, тоді частка короткострокових казначейських векселів у непогашеному державному боргу зросте до майже 25%, що стане найвищим показником з 2004 року (за винятком періоду пандемії та глобальної фінансової кризи). Консультативний комітет Мінфіну раніше радив, аби середня частка короткострокових векселів становила приблизно 20%.

Стосовно подальшої залежності від короткострокового фінансування, Міністерство фінансів має підстави вважати, що поточний сильний попит принаймні тимчасово дозволяє поглинати нову пропозицію. За даними Crane Data LLC, сукупний обсяг фондів грошового ринку зараз перевищує 8,3 трлн доларів.

Бессенте також зазначила, що у майбутньому емітенти стейблкоїнів можуть стати новим джерелом попиту на короткострокові казначейські векселі. Водночас Федеральний резерв збільшує обсяг держоблігацій у власності, частково через реінвестування коштів від погашення цінних паперів, забезпечених іпотекою, в короткострокові державні інструменти.

З моменту останнього оголошення про квартальне рефінансування у травні, трейдери постійно відкладають очікувану дату початку збільшення обсягу випуску нот і бондів, і багато хто зараз прогнозує, що зміни відбудуться щонайменше у травні 2027 року.

Щодо наступного тижня аукціону з рефінансування, якщо масштаб випуску не зміниться, до нього увійдуть: 3-річні казначейські облігації на суму 58 млрд доларів із випуском 11 серпня; 10-річні на 42 млрд доларів з 12 серпня; та 30-річні на 25 млрд доларів з 13 серпня.

Економісти прогнозують, що у найближчі роки федеральний бюджетний дефіцит США збережеться на рівні близько 2 трлн доларів, що означає безперервну потребу у нових запозиченнях. З часом значний обсяг погашення боргу створює ситуацію, коли поточні масштаби аукціонів не зможуть забезпечити Мінфіну нові кошти.

Аналітики JPMorgan вважають, що з початку фінансового року 2027 (тобто з 1 жовтня) у Міністерства фінансів США виникне “дефіцит фінансування”. Банк прогнозує, що у період з 2027 до 2030 року сукупний дефіцит фінансування сягне 3,7 трлн доларів.

У доповіді про рефінансування, опублікованій командою стратегії JPMorgan під керівництвом Джея Баррі минулого тижня, зазначено: “З точки зору розсудливого управління боргом, ми вважаємо, що Міністерство фінансів має наступного тижня прибрати слово ‘принаймні’ з давньої прогностичної орієнтації”. Проте вони додали: “Політичні фактори відіграють свою роль”. Аналітики підкреслили, що адміністрація Трампа зацікавлена уникнути зростання дохідності боргу США перед виборами. Крім того, Бессенте постійно фокусує увагу на зменшенні довгострокових ставок.

Меншість установ прогнозують, що Міністерство фінансів США скоригує свої орієнтири

Хоча більшість первинних дилерів прогнозують, що Міністерство фінансів США повторить свою позицію щодо незбільшення обсягу випуску середньо- і довгострокових нот і бондів “принаймні наступні кілька кварталів”, такі банки, як Deutsche Bank, Wells Fargo та Canadian Imperial Bank of Commerce Capital Markets, вважають, що відомство може вже у середу скоригувати орієнтири та підготуватися до раннього збільшення масштабів випуску нот і бондів. Хоча формулювання може варіюватися, основне — надати Мінфіну достатню гнучкість для можливого оголошення змін вже у лютому наступного року.

Однак впевненість ринку у цій зміні залишається низькою. Команда Wells Fargo під керівництвом Майкла Пуглізе зазначила: “Якщо Міністерство фінансів знову не скоригує формулювання, ми зовсім не здивуємось, особливо тому, що оголошення про рефінансування в листопаді буде опубліковано наступного дня після виборів”. Водночас команда підкреслила: “Враховуючи фундаментальні фактори та попередні рекомендації Консультативного комітету Мінфіну, ця зміна зрештою має відбутися.”

Консультативний комітет Мінфіну складається з інвесторів, первинних дилерів та інших учасників ринку. Коли Мінфін зрештою збільшить масштаби випуску нот і бондів, більшість трейдерів прогнозують, що новий випуск буде сконцентрований на коротко- і середньострокових інструментах, а не на 10-, 20- чи 30-річних облігаціях. Наразі дохідність цінних паперів у “середній частині” кривої менш під тиском. На минулих вихідних дохідність 5-річних облігацій США становила близько 4,45%, тоді як 10-річних — 4,73%, а 30-річних — 5,27%.

У травні цього року Мінфін заявив, що посадовці вивчають можливість збільшення обсягу випуску нот і бондів, “зосереджуючись на структурних тенденціях попиту, а також на потенційних витратах і ризиках, пов'язаних з різними структурами випуску”. Стратеги TD Securities Геннадій Голдберг та Моллі Брукс у звіті зазначили: “Це формулювання натякає, що будь-яке майбутнє рішення про збільшення обсягу випуску нот і бондів, ймовірніше, буде спрямоване на передню частину кривої дохідності.”

Трейдери також слідкуватимуть, чи розкриє Міністерство фінансів додаткову інформацію щодо інтересу до інвестування частини надлишкового кешу на ринок репо. Відомство уже провело опитування первинних дилерів щодо їх думки стосовно цієї ініціативи перед звичними рефінансуваннями.