A "máquina de drenagem" dos títulos do Tesouro dos EUA reativa: o Departamento do Tesouro dos EUA emite uma avalanche de títulos de curto prazo. Será que o trading de IA instável pode suportar isso?

De acordo com informações da aplicação financeira da Zhihui, em meio a grandes desafios enfrentados pelo trading de inteligência artificial (IA), outro teste de "drenagem" de liquidez causado pela emissão de títulos do Tesouro dos EUA parece prestes a impactar todo o mercado de ações americano.

Na semana passada, o índice S&P 500 caiu cerca de 2,7%, enquanto o Nasdaq 100 teve uma queda mais acentuada de 4,9%. Ambos os índices registraram queda por quatro semanas consecutivas. E nesta semana que se inicia, dificilmente o mercado terá alívio — o Departamento do Tesouro dos EUA, antecipando-se ao limite de dívida que será atingido em fevereiro, está acumulando caixa através da emissão massiva de títulos do Tesouro de curto prazo, o que está "sugando" liquidez exatamente dos trades mais congestionados em tecnologia e semicondutores.

Segundo informações, uma nova rodada intensiva de emissão de títulos do Tesouro de curto prazo (T-bill) irá novamente retirar liquidez do sistema: em 10 de novembro a emissão líquida prevista é de US$ 34,2 bilhões e em 12 de novembro mais US$ 23 bilhões — um total superior a US$ 57 bilhões em emissões líquidas, podendo pairar como uma "nuvem negra" sobre o setor de semicondutores.

Desde a retomada da emissão líquida de títulos de curto prazo em 1 de outubro, o Nasdaq 100 já acumula queda superior a 10% e o S&P 500 desvalorizou-se mais de 3%. Mas o segmento mais afetado é o de semicondutores: o ETF VanEck Semiconductor (SMH.US) caiu mais de 20%, enquanto o ETF setorial SPDR Technology Select (XLK.US) perdeu mais de 15%. Dados históricos mostram que, em períodos de intensa emissão de títulos de curto prazo — quando o volume de emissão supera o valor dos vencimentos, com saída líquida de caixa do sistema — o SMH, em geral, sofre uma pressão baixista ainda mais intensa.

Estatísticas relevantes confirmam essa tendência. Segundo Mott Capital Management, desde 28 de outubro de 2025, o mercado passou por 70 “dias de emissão líquida” (emissão superior ao vencimento) e 189 “dias sem emissão líquida”. Nos dias de liquidação dos títulos do Tesouro, o SMH subiu apenas 35 vezes, com queda média de 25 pontos base; já nos dias sem liquidação, subiu em 116 ocasiões, com alta média de quase 28 pontos base.

No calendário de emissões desta semana, não se pode ser otimista com os trades de semicondutores. A análise da Mott Capital Management sugere que a volatilidade pode persistir até o início de dezembro — quando se espera moderar e inverter o cenário para o “período de amortização” (paydown), ou seja, quando o volume de vencimentos supera o de novas emissões e o caixa retorna ao sistema —, cenário que traria benefícios tanto para o setor quanto para todo o mercado. No entanto, o maior teste pode estar ainda mais distante. O anúncio trimestral mais recente do Tesouro dos EUA prevê que o saldo da Conta Geral do Tesouro (TGA) subirá para US$ 1 trilhão até o final de março de 2027, acima dos US$ 850 bilhões previstos para 31 de dezembro. O Tesouro anunciou ainda que planeja tomar emprestados US$ 800 bilhões no primeiro trimestre (janeiro a março), um aumento significativo em relação aos US$ 618 bilhões do quarto trimestre (outubro a dezembro).

Pressupondo estabilidade nos volumes de títulos com juros (“coupon”), a apresentação do Tesouro ao Comitê Consultivo de Empréstimos (TBAC) indica que praticamente todo o novo endividamento — e até um pouco mais — virá dos títulos de curto prazo: a emissão passará de US$ 332 bilhões para US$ 532 bilhões, superando em mais de US$ 100 bilhões o volume do terceiro trimestre (julho a setembro) de US$ 427 bilhões. Isso sugere que o primeiro trimestre de 2027 pode se tornar mais “desafiador” para o setor e para todo o mercado.

Ainda mais preocupante é que a fonte de liquidez mudou silenciosamente. No último ano, com o saldo de operações de recompra reversa (reverse repo) praticamente esgotado e caindo a quase zero, o excesso de liquidez acomodado em contas de mercado monetário — que serviam de amparo à emissão de títulos do governo — foi praticamente todo consumido. Agora, a liquidez parece estar sendo drenada diretamente do mercado, e considerando o volume ainda expressivo de títulos a serem emitidos, essa drenagem provavelmente irá continuar.

É claro que o cenário ainda pode mudar. Mott Capital Management observa que, se o Federal Reserve reativar seu programa de gerenciamento de reservas e voltar a comprar títulos de curto prazo fora das operações regulares (como fez no ano passado), o impacto sobre o mercado pode ser alterado. Mas, por ora, o efeito marginal das recentes emissões sistemáticas sobre o mercado foi muito significativo, exigindo monitoramento constante.

Essa vulnerabilidade fica evidente na frágil capacidade de recuperação do mercado acionário americano. Segundo a Mott Capital Management, mesmo com condições técnicas já favoráveis para um repique na última sexta-feira, o mercado não reagiu como esperado. Uma nova chance de recuperação pode surgir nesta segunda-feira — com o índice de volatilidade (VIX) fechando próximo de 29 na sexta passada. Caso a alta não se concretize nesta segunda, será o segundo pregão seguido sem reação esperada, um sinal decididamente negativo para o mercado.

Atualmente, o S&P 500 encontra-se em uma zona de Gamma negativo, com o “put wall” (barreira de opções de venda) em 7300 pontos, e mesmo a Delta líquida já está estimada como negativa — a última vez que isso ocorreu foi no final de março deste ano. Em ambiente de Gamma negativo, o comportamento das mesas de hedge amplifica a volatilidade dos preços, criando um ciclo que acelera tanto quedas quanto altas. Com a volatilidade sustentada em níveis elevados e previsão de forte retração na volatilidade de curto prazo na manhã de segunda-feira, caso o mercado não reaja, o sinal será extremamente negativo.

Os sinais pessimistas do mercado de opções também são dignos de alerta. Segundo análises, o pessimismo atual está “mais acentuado do que em qualquer momento desde a primavera”. O heatmap de sentimento sobre as 50 maiores ações do índice mostra que, em poucas semanas, a configuração mudou substancialmente; mais papéis passaram a apresentar relevante inclinação de venda (put skew) bem como maior volatilidade implícita.

Enquanto a emissão líquida de T-bills superior a US$ 57 bilhões continua drenando liquidez, o relatório de inflação (CPI) desta semana pode ser o maior fator de mudança — uma leitura mais aquecida pode levar o Federal Reserve a adotar uma posição ainda mais “hawkish”, endurecendo as condições financeiras e repetindo a dinâmica de 2022. O aperto adicional na liquidez, somado ao endurecimento das condições financeiras, pode superar até mesmo a febre atual dos trades de IA.

Limite de dívida atinge pico em fevereiro, Tesouro lança série massiva de curto prazo

Na verdade, todo esse risco resulta da aproximação do limite de dívida dos EUA. Estrategistas de Wall Street estão se preparando para a possibilidade de o Tesouro atingir o teto de endividamento já em fevereiro do próximo ano — o que pode desencadear, antes de uma crise de liquidez no final de 2027, o uso das chamadas "medidas extraordinárias". Banc of America, Barclays, Morgan Stanley e outras instituições observaram que a estimativa mais recente do Tesouro, somada a um saldo de caixa mais elevado, antecipa o atingimento do limite para meados ou final de fevereiro — uma revisão da previsão anterior do BofA, que era em torno de maio.

Atualmente, o governo federal americano está a menos de US$ 800 bilhões do limite de empréstimo de US$ 41,1 trilhões. Analistas acreditam que o aumento do saldo de caixa reflete maior dependência do Tesouro dos títulos de curto prazo para financiar gastos e déficit governamental. Como a emissão desses títulos causa uma saída de caixa maior e mais frequente ao longo do mês, é necessário manter uma reserva de liquidez mais robusta, acelerando, assim, o consumo da capacidade restante de endividamento.

A não ser que o Congresso dos EUA chegue a um acordo para aumentar ou suspender o limite da dívida, o Tesouro pode recorrer a medidas contábeis extraordinárias para evitar o default, o que forneceria espaço adicional de US$ 300 a US$ 350 bilhões.

No entanto, várias instituições têm estimativas diferentes sobre o chamado "Dia X" — o momento em que o Tesouro esgotaria tanto o saldo de caixa quanto as medidas extraordinárias e não conseguiria honrar todos os seus compromissos: o BofA espera que isso ocorra em novembro de 2027, mas alerta para risco de "área de perigo" já em agosto; o cenário-base do Barclays é final de agosto para início de setembro, dependendo fortemente da arrecadação de setembro, o que pode sustentar a situação até outubro; Morgan Stanley espera que isso aconteça no final do terceiro trimestre, postergando leilões incrementais de “coupon” para novembro; e o SMBC Nikko Securities prevê que apenas após um repique de capacidade em abril e maio o Tesouro recorrerá a medidas extraordinárias, com caixa esgotando em setembro ou outubro.

A restrição do teto da dívida costuma desencadear reações em cadeia no mercado de financiamentos. Quando o Tesouro começa a usar o saldo de caixa e corta a emissão de títulos, há inicialmente um aumento de reservas bancárias — pressionando as taxas de financiamento para baixo; mas, uma vez resolvido o impasse, o efeito se reverte — o Tesouro retoma as emissões para repor o caixa, drenando novamente reservas e elevando o custo de financiamento.

O impasse prolongado entre os dois partidos americanos pode perturbar determinados segmentos da curva de juros. Em crises anteriores, investidores vendiam T-bills com vencimentos próximos ao teto e buscavam títulos com vencimentos anteriores ou posteriores, produzindo um "kink" (ponto de torção) na curva. No momento, a estrutura da curva ainda não mostra sinais de preocupação — afinal, o prazo até o teto ainda é de alguns meses.

Contudo, a vitória expressiva dos democratas nas eleições eleva a perspectiva de um longo embate com o presidente americano Donald Trump quanto à gestão da dívida. No mês passado, a Fitch Ratings alertou que, caso o Congresso dominado pelos republicanos em fim de mandato não aumente ou suspenda o teto, o risco de "brinkmanship" (jogo de alto risco) aumenta.

O estrategista do Barclays, Samuel Earl, afirmou em relatório aos clientes na sexta-feira passada que, “dado que o teto da dívida pode impactar profundamente o mercado de dinheiro no próximo ano, monitoraremos de perto o andamento do processo de conciliação nas próximas semanas”.