Strach jest największym krótkim! Morgan Stanley nawołuje do kupowania półprzewodników: brak gruntów i energii to nie problem, zatwierdzone projekty nie nadążają z dostawami

Ostatnio sektor półprzewodników był narażony na wyprzedaże, ale Morgan Stanley uważa, że to panika na rynku jest największym źródłem ryzyka, a nie fundamenty branży.

Zgodnie z informacjami z platformy Trading Wind, analityk Morgan Stanley Joseph Moore jednoznacznie stwierdził w raporcie, że widoczność biznesowa w zakresie infrastruktury AI pozostaje "wyjątkowo silna", a rozmowy z klientami producentów półprzewodników wskazują na trwałość tego trendu. Mimo że ograniczenia związane z gruntami, energią i fabrykami (Land-Power-Shell, LPS) budzą obawy rynku, Moore zwraca uwagę, że właśnie te wąskie gardła czynią wzrost branży bardziej stabilnym i trwałym. W zakresie pokrycia, akcje medianowe S&P spadły od szczytu już o 53%, a analitycy uważają, że obecna wyprzedaż jest nadmierna.

Morgan Stanley przyznaje, że niepewność polityczna po wyborach do parlamentu środka oraz wpływ nastrojów rynku kapitałowego na gotowość do wydatków stanowią tymczasowe czynniki ograniczające, przez co sektor może utrzymać się w trendzie bocznym. Jednak firma podkreśla, że wydatki na AI są niezachwiane, a liczne przedsiębiorstwa posiadające znaczne kapitały już zaplanowały wydatki na wiele lat do przodu. Nawet nowi dostawcy usług chmurowych, których koszty finansowania są wyższe, borykają się z niedoborem mocy obliczeniowej. Zdecydowanie odmienna jest panika na Wall Street i optymizm panujący w Dolinie Krzemowej — powstała tu "niespotykana dotąd" rozbieżność.

Morgan Stanley jasno wskazuje: "Naszym największym lękiem jest sam strach."

Raport podkreśla, że tempo zamówień klientów z sektorów downstream półprzewodników nie tylko nie słabnie, ale wręcz przyspiesza — każdego dnia napływa wiele nowych zamówień do już całkowicie przydzielonych mocy produkcyjnych. Kontakty z wydającymi pokazują, że gotowość do wieloletnich wydatków ze strony firm dysponujących kapitałem jest nienaruszona. Nawet nowe firmy usług chmurowych narażone na wysokie stopy procentowe mają obecnie podstawowy problem: nie mogą pozyskać wystarczających zasobów obliczeniowych w już zatwierdzonych przestrzeniach, a nie brak motywacji do wydatków.

Jednocześnie firma zwraca uwagę, że obawy o to, że "wszystko zostanie przesunięte na 2028 rok", są praktycznie takie same jak przez ostatnie trzy lata. Pod koniec 2023 roku, gdy inwestorzy stopniowo oswoili się z 2024 rokiem, powodem presji na akcje stało się "wszystko będzie dopiero w 2025 roku". Tego typu cykliczny niepokój na kolejne 12–24 miesiące jest normą dla sektora półprzewodników i nie oznacza faktycznego pogorszenia podstawowych warunków.

Biorąc pod uwagę wskaźniki popytu, Morgan Stanley podaje, że całkowita ilość AI Compute Token nadal rośnie gwałtownie, całkowite wydatki Token powróciły na historyczne szczyty, a ceny wynajmu głównych GPU pozostają na relatywnie mocnych poziomach.

Obawy rynku dotyczące ograniczeń gruntów, energii, fabryk (LPS) nasiliły się po wyborach do parlamentu środka. Morgan Stanley przyznaje, że spowolnienia planów wdrażania w Ohio, Teksasie i innych stanach faktycznie tworzą lokalne zakłócenia, jednak rynek błędnie je interpretuje.

Według kontaktów firmy z kupującymi, LPS nie jest największym wyzwaniem w 2027 roku — główny powód to brak wystarczającej ilości półprzewodników, aby wypełnić zatwierdzone przestrzenie. Innymi słowy, nawet jeśli LPS nie będzie ograniczał rozwoju, to właśnie podaż półprzewodników stanie się ograniczeniem.

Jednocześnie sektor aktywnie poszukuje alternatywnych rozwiązań LPS poza USA lub w bardziej przyjaznych stanach, a zdolności do adaptacji Morgan Stanley traktuje jako kluczową zmienną. Model podaży i popytu firmy pokazuje, że nawet patrząc na rok 2028, podaż półprzewodników pozostanie głównym ograniczeniem całego ekosystemu. Morgan Stanley podkreśla także, że obecność ograniczeń LPS sama w sobie jest głębokim powodem trwałego i stabilnego rozwoju infrastruktury AI.

Morgan Stanley sklasyfikował podsektory półprzewodników według priorytetów:

Po pierwsze, GPU/XPU moc obliczeniowa, skupiając się na Nvidia i Broadcom. Obie firmy mają obecnie wycenę około 9-krotności oczekiwanego zysku za 2028 rok, cechuje je silny popyt oraz przewaga modelu Fabless w amortyzacji zysków podczas spadku popytu. Nvidia została wskazana jako główna inwestycja, jej przewagą jest szeroka baza klientów umożliwiająca elastyczne wdrożenia mocy obliczeniowej, zaś segment klientów suwerennych generuje dodatkowy wzrost; nowa architektura Feynman może zwiększyć przychody na GW z około 40 mld USD do ponad 50 mld USD.

Po drugie, pamięć, z naciskiem na Sandisk i Micron Technology. Morgan Stanley uważa, że wycena spółek z branży pamięci została znacząco obniżona, tworząc wyraźną przestrzeń do wzrostu, a wolna gotówka zgromadzona w tym cyklu jest w dużym stopniu wykorzystywana na buybacki. Przykładowo, dla Sandisk, przy obecnej cenie akcji 835 USD i buybacku rzędu 50% przychodów, firma może do końca 2028 roku odkupić ponad 50% akcji z rynku. Firma jest w równym stopniu pozytywnie nastawiona do Sandisk i Micron Technology.

Po trzecie, sprzęt półprzewodnikowy (SPE), a głównym tematem na 2027 rok będzie zwrot dla akcjonariuszy. Lam Research (LRCX) właśnie ogłosił buyback za 25 mld USD, a wraz z wcześniejszymi niewykorzystanymi kwotami daje to łącznie ok. 28 mld USD, czyli 11% kapitalizacji rynkowej; Applied Materials i KLA (Kulicke & Soffa) mają pozostałe buybacki na poziomie ok. 5% kapitalizacji rynkowej każda.

Po czwarte, chipy analogowe, z preferencją dla NXP Semiconductors (NXPI) oraz Analog Devices (ADI). Cykl analogowy jest wciąż silny, wykorzystanie dojrzałych linii produkcyjnych w foundry osiągnęło prawie 90%, jednak firma uważa, że elastyczność wyceny analogowych spółek jest ograniczona, przez co wypadają gorzej od sektorów mocy obliczeniowej i pamięci.

Po piąte, sieci — fundamenty są mocne, ale wyceny wysokie i sektor jest "zatłoczony". SiTime (SITM), Astera Labs (ALAB), Semtech (SMTC), Marvell Technology (MRVL) mają pozytywne relacje ryzyka do zysku, jednak Morgan Stanley preferuje inne sektory.

Po szóste, CPU — ostatnio fundamenty są dobre, jednak cykl niedoboru skończy się szybciej niż w przypadku pamięci, a wzrost podaży (prognoza AMD na +100% w przyszłym roku, znaczący wzrost wolumenu Intela) jest wyraźnie szybszy niż popyt, przez co wyceny są wysokie. Morgan Stanley preferuje AMD przed Intelem, ale całościowo CPU umieszcza na końcu listy.

Podsumowując powyższe, główny wniosek Morgan Stanley brzmi: Sektor półprzewodników pozostanie w trendzie bocznym, potencjał wzrostu ograniczają nastroje rynku kapitałowego oraz zdolność zarządzania zasobami LPS, zaś potencjał spadku wspierają silne bieżące wyniki biznesowe i liczne długoterminowe katalizatory.

Firma wskazuje, że traktowanie nastrojów rynku kapitałowego jako sygnału inwestycyjnego — kupowanie przy szczycie entuzjazmu i sprzedawanie przy minimach — ewidentnie nie jest strategią generującą ponadprzeciętne zyski. W sytuacji, gdy sektor od szczytu wycofał się o ponad 50%, obecna pozycja jest bliżej dolnego zakresu, a relacja ryzyka do zysku znacząco się poprawia.

Firma przyznaje, że największe ryzyko ogonowe polega na tym, że obecny moment nie jest zwykłym trendem bocznym, lecz początkiem szczytu cyklu, wtedy obecne wyceny staną się "pułapką wartości". Jednak biorąc pod uwagę szerokie dane z całego łańcucha dostaw wskazujące na trwałość popytu, Morgan Stanley utrzymuje podstawowe założenie trendu bocznego i zaleca inwestorom aktywne zakupy, gdy sektor zbliża się do dolnych zakresów wyceny.