Kto może powstrzymać spadek akcji technologicznych? Nomura: Wybory nic nie dadzą, tylko Fed!

Globalne akcje technologiczne utknęły w głębokiej korekcie, a rynek powszechnie liczy na to, że po amerykańskich wyborach śródokresowych polityka stanie się bardziej przejrzysta i stworzy szansę na odbicie. Jednak strateg Nomura, Naka Matsuzawa, ostudził te oczekiwania. Zaznaczył wyraźnie, że wynik wyborów śródokresowych ma znacznie mniejszy wpływ na giełdy, niż rynek oczekuje, a obecnie jedynym katalizatorem zdolnym naprawdę zakończyć spadki akcji technologicznych jest zatrzymanie podwyżek stóp procentowych przez Fed.

Matsuzawa, w swoim tygodniowym raporcie makroekonomicznym z 30 października, przewidział, że w tygodniu wyborów 2 listopada akcje amerykańskie będą słabe, rynek obligacji silny, dolar słaby, a jen silniejszy. Uważa, że główną przyczyną słabości akcji technologicznych nie jest niepewność wyborcza, lecz presje na perspektywy inwestycji AI i narastające obawy kredytowe — to są dwa głębsze, dominujące wątki. W tym kontekście, krótkotrwałe odbicie akcji półprzewodnikowych jest zarówno nieutrzymane, jak i niewystarczająco szerokie, by pociągnąć za sobą cały światowy sektor technologiczny.

Dominujące oczekiwania rynkowe zakładają, że jeśli Demokraci wygrają wybory zarówno do Izby Reprezentantów, jak i Senatu, giełda amerykańska spadnie, rynek obligacji wzrośnie, a dolar osłabnie, z powodu obaw rynkowych o impas polityki fiskalnej i zaostrzenie regulacji dotyczących AI (w tym ograniczenia dotyczące budowy centrów danych).

Jednak Matsuzawa podchodzi do tego sceptycznie. Wskazuje na dwa kluczowe dowody: po pierwsze, premia wydarzeń związanych z wyborami śródokresowymi w kontraktach terminowych i innych instrumentach finansowych już wyraźnie spadła; po drugie, akcje firm, które powinny być najbardziej dotknięte zaostrzeniem regulacji, nie wypadają gorzej od rynku. Innymi słowy, obecne spadki akcji technologicznych nie muszą być bezpośrednio związane z obawami o zaostrzenie regulacji, a same wybory mogą wcale nie być kluczowym motorem rynków finansowych.

Na tej podstawie wnioskuje: zakończenie wyborów nie rozwieje niepewności otaczającej akcje technologiczne, a inwestorzy liczący na odbicie po wyborach mogą mieć rozczarowane oczekiwania.

W minionym tygodniu nastąpiło wyraźne zróżnicowanie wewnątrz sektora technologicznego. Akcje półprzewodnikowe, które od lipca najmocniej traciły, odbiły, podczas gdy wcześniej odporne na spadki spółki hyperscalerów i software'u zaczęły tracić.

Matsuzawa twierdzi, że nie można tego po prostu określić mianem rotacji kapitału wewnątrz sektora, a za tym kryje się głębsza logika, którą trzeba zrozumieć.

Obecnie inwestorzy wykazują dwie wyraźne tendencje: po pierwsze, nie są szczególnie przekonani nawet przez lepsze od oczekiwań wyniki core business i zysków, ale reagują bardzo surowo na rozczarowujące wyniki; po drugie, zamiast agresywnych planów inwestycyjnych, rynek preferuje powściągliwość inwestycyjną, poprawę przepływów pieniężnych i zwiększenie zwrotu dla akcjonariuszy. To odzwierciedla głęboko zakorzenione obawy rynku o gwałtowne spowolnienie inwestycji w AI.

W przypadku akcji półprzewodnikowych, indeks SOX w USA wzrósł w tym tygodniu o 6,9%, a półprzewodniki japońskie i koreańskie nadal nie wyszły z fazy korekty. Spółki kapitałowe i maszynowe — zwykle uznawane za wskaźnik spodziewanego ożywienia inwestycji w AI — także nie wykazują poprawy, co dodatkowo pokazuje, że zaufanie co do perspektyw inwestycji w AI zasadniczo się nie poprawiło.

Na rynku obligacji w tym tygodniu pojawiło się ciekawe zjawisko: chociaż obawy kredytowe się uspokoiły, długoterminowe stopy procentowe w USA spadły, podczas gdy w Japonii i Niemczech wzrosły. Matsuzawa przypisuje tę rozbieżność efektom posiedzeń głównych banków centralnych, których decyzje były mniej lub bardziej jastrzębie niż oczekiwano.

Fed w swoim oświadczeniu był bardziej gołębi niż rynek się spodziewał, uznając, że warunki finansowe już się zaostrzyły; Europejski Bank Centralny także stwierdził zaostrzenie warunków, ale wyraźnie zapowiedział możliwość podwyżek w grudniu; Bank Japonii nie wspomniał o zaostrzeniu warunków, jasno zadeklarował, że bazowa inflacja osiągnęła 2% i podniósł prognozy inflacyjne.

Wyjaśniając tegoroczne zmniejszenie się obaw kredytowych korporacji Matsuzawa wskazuje na dwie interpretacje: po pierwsze, wynika to głównie ze spadku oczekiwań co do dalszych podwyżek stóp w USA; po drugie, poprawa wyników finansowych spółek technologicznych i perspektyw IPO zwiększyła zaufanie rynku do ich zdolności do finansowania. Biorąc pod uwagę słabe wyniki hyperscalerów w tym tygodniu, przychyla się do pierwszej interpretacji. Jeśli w przyszłym tygodniu raport o zatrudnieniu w USA przekroczy oczekiwania, może to podbić prognozy dalszych podwyżek stóp przez Fed i na nowo wywołać obawy kredytowe, co tylko skomplikuje sytuację.

Na rynku walutowym w tym tygodniu dolar się umocnił, a jen znalazł pod presją, para USD/JPY spadła w rejon 157,5-158,0. Taki kierunek jest częściowo zaskakujący — poniższe oczekiwania na podwyżki przez Fed powinny bowiem osłabiać dolara, ale złagodzenie obaw kredytowych wywołało odbicie akcji półprzewodnikowych i bankowych, wspierając względną siłę Wall Street i przyciągając kapitał, który wcześniej odpłynął z aktywów dolarowych.

Matsuzawa ostrzega: jeśli odbicie akcji półprzewodnikowych i bankowych nie będzie trwałe, to logika spadku oczekiwań co do podwyżek Fed znowu przejmie kontrolę, a dolar znajdzie się pod presją zniżkową.

W odniesieniu do jena, dane o spekulacyjnych pozycjach walutowych na 20 października pokazują wzrost pozycji długich na jenie, ale obecny poziom to tylko 39% szczytu z okresu szoku celnego USA w kwietniu 2025, co oznacza, że pozycjonowanie na jenie nadal ma miejsce na dalszy wzrost.

Matsuzawa jasno stwierdza, że obecnie trudno znaleźć katalizator, który mógłby wyciągnąć globalne akcje technologiczne z marazmu. Wynik wyborów, rotacja sektorowa, pojedyncze wyniki finansowe – żaden z tych czynników nie jest w stanie zasadniczo zmienić trajektorii branży technologicznej.

W raporcie pisze, że najważniejszy potencjalny katalizator, jaki można dziś zidentyfikować, to koniec cyklu podwyżek stóp przez Fed. Dopóki to nie nastąpi, akcje technologiczne będą nadal pod presją wycen wynikających z zaostrzonych warunków finansowych, a obawy o trwałość inwestycji w AI nie rozwieją się.

W odniesieniu do przyszłych notowań rynkowych, Matsuzawa podtrzymuje swoje wcześniejsze główne przewidywanie: dopóki nie nastąpi rzeczywista zmiana polityki przez Fed, światowe giełdy technologiczne nie doczekają się trwałego systemowego odbicia.