なぜ機関投資家はSpaceXを熱狂的に推奨しているのか？

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陰謀論

Jasonは本日陰謀論を聞きました。なぜ最近一部の機関が狂ったようにSpaceXを強気で推しているのか？それは9月30日までのある週に、同社がその週の平均価格でCursorの買収を完了する必要があるからかもしれません。したがって、株価が高ければ高いほどSpaceXのコストは低くなり、A株の株主にとって希薄化も少なくなり、有利になります。マスクは空売り勢力と戦いながらCursorの買収コストも下げることができ、将来的にTesla買収にもスムーズに踏み切れるという、一石三鳥の作戦と言えるでしょう。皆さんはどう思いますか？SemiAnalysisの最新研究を聞いてみましょう。

SemiAnalysisはSpaceXが使うかもしれない各拠点を個別に評価し、30社以上のガスタービン、エンジン、燃料電池サプライヤーの動向を四半期ごとに追跡しました。結論として、現在土地や電力には制約があるものの、大規模な現地ガス発電の導入と高価格機器の調達を受け入れることで、10ギガワットの実現は不可能ではありません。そのうち半分を商用推論に使えば、2027年末にはARRが3,000億ドルに達する可能性があります。

チームは、マスクの戦略の核心はスピード優先であるとみています。大型変圧器は2年以上待たなければならず、主流のガスタービンの納品も5年以上かかるため、中国製の電力モジュールを導入し、中古設備をセカンダリーマーケットから調達、工事段階を並行・プレ組立することで、調整期間を短縮します。順調に進めば、2027年までに10ギガワット増設は十分可能です。

収益と価格に関して、チームはOA二大モデル企業はギガワットあたり年間1,000億ドルを超える収益を得ており、粗利率も60％以上であると指摘。したがって、クラスターの稼働率やToken価格が維持できれば、AIモデル企業にとってギガワット当たり年400億ドルの算力を調達しても、まだ利益が出るスペースがあります。

さらに、現在Microsoftはまさに需要ギャップがあります。Microsoftは2024年末にデータセンターリースを一時減速しましたが、2025年と2026年には拡大路線に戻っています。

推定によると、Microsoftは今年リース、自社構築、電力購入契約、エネルギーサービス契約などを通じ、10ギガワット超の拘束的義務を締結し、総契約価値は3,000億ドルを超えます。大部分の能力は2027年末または2028年で稼働開始予定です。そのため、それまでの期間はMicrosoftに計算力のギャップが存在します。

このギャップがSpaceXにとってチャンスとなります。SemiAnalysisは、MicrosoftがSpaceXから3ギガワットの計算能力を調達し、ギガワットあたり年500億ドルの価格で契約、年間契約規模は1,500億ドルになると想定。しかし、AnthropicとGoogleの例に似て、契約には90日間のキャンセル条項が付され、Microsoftの長期的なコミットメントリスクを低減し、社内承認も容易になります。

では、Microsoftの需要や自社ニーズを満たすため10ギガワット規模を増やすには、どこから資金を調達するのか？SemiAnalysisは2つの方法を提案しています。

一つ目はNVIDIAによるサプライヤーファイナンスの提供で、SpaceXの初期キャッシュ支出を減らすものです。最新の決算発表で、マスクは今後の計算力インフラは独占的にNVIDIAチップを採用すると発表しており、ファイナンス条件も要因の一つになります。

二つ目は迅速な納品による高価格の獲得。メガワットあたり年3,000万～5,000万ドルで算力を販売することで、資本回収期間を1年未満に圧縮し、運営キャッシュフローで次の建設を支援します。

最終的に、SemiAnalysisはSpaceXが2027年に10ギガワットの新規計算力を増設し、そのうち5ギガワットを商用推論に割り当て、ギガワットあたり年500億ドルにより、2027年末のARRが3,000億ドルになると試算しています。このモデルが実現すれば、SpaceXは宇宙及び衛星通信企業から超大規模AI計算力サプライヤーへと急速に転身するでしょう。

Jasonは、SpaceXは建設力が極めて高く、様々な方法で配電能力も優れており、マスクと黄仁勲の関係は非常に良好で、NVIDIA GPUを他より多く割り当てられ、NVIDIAの保証やリースサポートも受けられる可能性が高いと考えます。しかし、この記事にはいくつかのバグがあり、リターンの計算も正しくないと指摘します。

まずギガワットの増設は置いておき、単価や投資回収期間の推定を見てみましょう。

記事では、SpaceXはメガワットあたり3,000～5,000万ドルで価格設定でき、上限の5,000万ドルと1ギガワットの標準コスト500億で計算すると、確かに1年で元が取れるとしています。

しかし問題は、3,000万～5,000万という単価は本当に妥当か？持続可能か？ということです。

この点を判断するため、まずAnthropicとGoogleがSpaceXと締結した契約を振り返ると、Anthropicはメガワットあたり2,680万ドル、Googleは5,000万ドルです。SemiAnalysisはこれら2つの契約を四捨五入して3,000万～5,000万の区間にし、それをMicrosoftや他の顧客に線形外挿して計算しています。

要注意なのは、これはGoogleとAnthropicの需要が非常に逼迫していた時の一時的対策であり、単価が非常に高騰していました。契約の90日間前倒しキャンセル条項や、契約締結から実際の稼働までの時間差を考慮しなくても、保守的に見積もれば単価は20％減のメガワットあたり2,400万～4,000万ドル、収益回収期間は約2年です。

減価償却、電力費、メンテナンス、融資コストも考慮すれば、総合回収期間は3年前後であり、SemiAnalysisの一年という主張とは異なります。さらに研究チームによる高価なガスタービン採用による建設促進も考慮していません。

次にMicrosoftですが、記事は最初にMicrosoftが3,000億ドルの算力契約（合計10ギガワット、ユニットコスト約30億ドル）を持っていると述べているものの、SpaceX側では全ての算力を希少状態の500億基準で計算し、一年で投資回収できると結論付けています。これは基準が不一致の混乱した比較です。

仮に最終的にギガワットあたり500億ドルでも、MicrosoftはGoogleやAnthropicと同様に90日間の前倒し契約解除条項が付与される可能性が高く、契約は一歩ずつ進むしかありません。現在のARRや希少時の価格で直線的に全体資産のリターンを外挿し、資産評価にも大幅なディスカウントを適用すべきです。

したがって、SemiAnalysisは10ギガワット増設、高騰価格、ARRの指標で、資本回収期間が1年未満と述べていますが、率直に言ってマスク総帥も満足しないでしょう。

さて、続いてBloombergの五大テックニュースです：

第4位：MetaがオープンソースAIモデルMuse Glimmerをリリース。パラメータは300億、PC上で動作可能でスケジュール管理などのエージェントタスクが特徴。ザッカーバーグは長文を発表し、AI権力集中に反対しオープンソース路線を堅持、AIが新たな雇用を生み、10億ドルのファンドでデータセンターコミュニティに還元すると強調。対中半導体輸出規制の継続も主張。（まさに見応えあり）

第3位：Intelが150億ドルの新株発行を発表。1971年上場以来初の増資となり、AI及びカスタムチップ事業拡大を見越しての資金調達。株価は当日4.1%下落したが、今年通算で160%以上上昇。

第2位：Microsoftは次世代AIチップの大規模増産を計画し、TSMCと2027年納品の30万個超えの生産能力で交渉中。新型Maia 300チップは今秋リリース、NVIDIAへの依存低減を狙う。

第1位：OpenAIが株式公開買い付けを完了、社員による約70億ドル分の株式売却を支援。資金は会社自身から拠出され、評価額は8,520億ドルを維持、上場前の定例措置とみなされ、Anthropicとの熾烈な競争が浮き彫りとなる。