La frenesia del debito dell’AI: come ha infranto il “patto invisibile” tra i giganti del supercalcolo e gli investitori

　　Punti chiave

• Amazon, Meta e Alphabet (la società madre di Google) hanno tutte recentemente aumentato le previsioni di spesa in conto capitale per l’AI nei loro ultimi rapporti finanziari.
• I giganti dei supercomputer stanno finanziando sempre più l’espansione della potenza di calcolo tramite debito anziché flusso di cassa, trasferendo il rischio ai detentori di obbligazioni.
• Gli investitori sono preoccupati che questa espansione speculativa si trovi di fronte a un rischio di obsolescenza tecnologica e a una sovrabbondanza di offerta sul mercato obbligazionario.

　　I giganti globali della tecnologia dei supercomputer stanno incrementando notevolmente la spesa in conto capitale per l’AI e facendo sempre più affidamento sul finanziamento tramite il mercato del credito.

　　Ma gli investitori affermano che questo cambiamento sta scuotendo lo status di "bilanci fortificati" di queste grandi aziende tecnologiche e sta rompendo quello che era considerato un "patto invisibile"—in precedenza, la spesa speculativa per l’AI era sostanzialmente separata dai mercati del debito.

　　Dopo che Amazon, Meta e Alphabet, la società madre di Google, hanno tutte aumentato notevolmente i piani di spesa in conto capitale per l’anno nei loro rapporti trimestrali, i dati di UBS mostrano:

　　Nel 2026 la spesa in conto capitale totale dei giganti globali dell’AI e dei supercomputer potrebbe superare i 770 miliardi di dollari, circa il 23% in più rispetto alle previsioni precedenti.

　　Gli strateghi del credito di UBS hanno sottolineato in un rapporto del 18 febbraio che questo aumento significa che la dimensione dei prestiti dei giganti dei supercomputer crescerà di 40-50 miliardi di dollari, portando l’emissione totale di obbligazioni sui mercati pubblici quest’anno a 230-240 miliardi di dollari.

　　Al Cartermore, direttore degli investimenti a reddito fisso di Mirabaud Asset Management, afferma che questo crescente spostamento verso il mercato obbligazionario sta cambiando drasticamente il rapporto tra i giganti dei supercomputer e gli investitori.

　　"Per anni ci è stato detto che questa spesa per l’AI sarebbe stata finanziata dal flusso di cassa generato internamente—un rischio tipico dell’equity, di natura speculativa, che quindi dal punto di vista del credito non doveva preoccupare."

　　Ha detto Cartermore in un’intervista alla CNBC.

　　"Ora, sembra che questo patto invisibile sia cambiato: potevamo continuare a prestare denaro a queste aziende, ma le spese in conto capitale per l’AI dovevano comunque essere coperte da equity o da cassa…

　　Ora che la spesa in conto capitale è stata spostata sul mercato del debito, sorgono problemi di qualità creditizia."

　　Il "punto critico" è arrivato

　　A settembre scorso, Oracle ha raccolto circa 18 miliardi di dollari in un colpo solo sul mercato obbligazionario, diventando uno dei più grandi casi di emissione mai registrati. Altre aziende hanno seguito rapidamente: Alphabet, la società madre di Google, ha recentemente emesso obbligazioni per circa 20 miliardi di dollari, tra cui una rara obbligazione in sterline a 100 anni.

　　Questo ha portato a un’analisi più severa del debito del settore.

　　"Tutti in passato hanno considerato queste aziende tecnologiche con rating AA o A come titoli di livello ‘cash plus’. E poi improvvisamente, compaiono enormi quantità di debito sul loro bilancio: il cambiamento è stato drasticissimo."

　　Ha detto Cartermore, "Questo cambiamento è avvenuto solo tre o quattro mesi fa—ora tutti si stanno adattando a questa nuova prospettiva."

　　Gli investitori vedono già le difficoltà all’orizzonte. BlackRock afferma che le grandi aziende tecnologiche stanno sfruttando l’attuale "corsa" all’emissione di credito per colmare il divario tra investimenti attuali e ricavi futuri.

　　"Il problema è che l’aumento del debito aziendale finirà per aggiungere ulteriore pressione sull’offerta di un mercato obbligazionario già alle prese con enormi deficit pubblici." Ha scritto BlackRock nel suo commento settimanale di mercato.

　　Il più grande gestore di asset del mondo sottolinea che i costruttori di AI si finanziano principalmente sul mercato americano investment grade, "per questo preferiamo high yield e obbligazioni europee".

　　BlackRock aggiunge: "L’attenzione del mercato è cambiata: ora ci si chiede come la diffusione dell’AI si tradurrà davvero in ricavi e profitti. Questo processo di selezione naturale è il periodo d’oro per la gestione attiva."

　　Negli ultimi sei mesi, mentre il prezzo delle azioni di Oracle è sceso, il credit default swap sulle sue obbligazioni (che protegge i creditori dal rischio di default) ha mostrato forti oscillazioni.

　　Cartermore sottolinea inoltre che il piano di spesa in conto capitale di Alphabet per l’anno prossimo è vicino al 50% dei suoi ricavi, e definisce questo livello "senza precedenti".

　　"Per un’azienda normale, una situazione del genere non potrebbe mai verificarsi. Siamo chiaramente a un punto critico del ciclo naturale."

　　"Rischi nascosti"

　　Gli investitori sono preoccupati per l’eccessiva espansione dell’AI guidata dal debito, soprattutto perché: i grandi data center, cuore di questa espansione, potrebbero diventare improvvisamente obsoleti a causa della rapida innovazione tecnologica (chip più efficienti, richiesta di potenza di calcolo in calo).

　　Secondo Cartermore, ciò avrà un impatto profondo sui detentori di obbligazioni.

　　"Se tra tre anni questi chip Nvidia saranno superati da concorrenti cinesi, e il mio prestito dura 5 o 8 anni, ma il data center è già obsoleto al terzo anno, cosa succederà?"

　　"Il sistema sta forse accumulando rischi nascosti? Ad esempio entità veicolo speciali, più leasing di asset, più operazioni fuori bilancio?

　　I rischi nascosti si stanno accumulando e non sappiamo se esploderanno." Lo ha dichiarato Raitaha mercoledì al programma CNBC "Squawk Box Europe".

　　"Ma è chiaro che, quando gli investitori iniziano a scontare i rendimenti futuri delle azioni, bisogna prestare attenzione a questi rischi."

Redattore responsabile: Guo Mingyu