JPMorgan : Grâce à trois vents favorables, la hausse des marchés émergents s’étend des valeurs à forte pondération AI aux secteurs non technologiques

Selon des informations de Zhihui Finance APP, la division de la stratégie des marchés mondiaux de JPMorgan a publié le 11 novembre un rapport stratégique sur les actions des marchés émergents (EM), dont le titre est une question : « De quoi parlons-nous lorsque nous parlons de “diffusion” ? » La réponse comporte trois niveaux : le changement de paysage politique américain (une victoire écrasante des démocrates lors des élections de mi-mandat) a éliminé la prime de risque géopolitique qui pesait sur les EM ; trois vents favorables se renforçant mutuellement — baisse du prix du pétrole, recul des rendements obligataires, affaiblissement ou stabilisation du dollar — se sont ouverts simultanément ; et la véritable signification de la « diffusion » est que la hausse se diffuse des rares valeurs pondérées dans l'IA vers les secteurs non technologiques des EM.

Qu'est-ce qui se « diffuse » au juste ?

Le rapport définit la question en trois graphiques. Premier graphique : les rendements des EM cette année sont fortement concentrés dans les cinq plus grandes valeurs — l’indice progresse, mais ce sont seulement quelques titres qui montent. Deuxième graphique : la performance des EM hors IT cette année est restée plutôt atone. Troisième graphique : l'évolution de l’indice pondéré à égalité des EM par rapport au MSCI EM, que le rapport désigne comme « la seconde vague de trades de diffusion » cette année.

En reliant les trois graphiques, la logique devient claire : en 2026, la hausse des EM est étroite et portée par le matériel lié à l’IA, avec Taïwan, la Corée du Sud et la Chine continentale IT soutenant l’indice ; si le « trade IA » vacille, l'indice peut baisser, mais les indices à pondération égale et les petites capitalisations pourraient au contraire surperformer. Voilà le premier sens de la « diffusion » — ce n’est pas que l’ensemble des EM monte plus vite, mais que la hausse s’étend des quelques leaders au reste du marché.

Le deuxième sens se lit dans le tableau des valorisations. Le rapport fournit deux séries de chiffres : la croissance prévue des bénéfices des EM (hors IT) en 2026 et 2027 est de 24% et 11%, contre 23% et 6,5% pour les marchés développés (hors IT) ; le ratio cours/bénéfices prévisionnel à douze mois pour les EM hors IT n’est que de 10,5 fois, environ un écart-type sous la moyenne historique de 11,3. L’écart de croissance des bénéfices s’est inversé, mais pas celui de la valorisation.

Premier vent favorable : le prix du pétrole, avéré et vérifiable

C’est la seule des trois conditions qui soit déjà totalement reflétée dans les chiffres.

Fin octobre, par crainte d’une intensification de l’action militaire américaine contre l’Iran après les élections de mi-mandat, le Brent a brièvement bondi à environ 118 dollars/baril. Après la victoire démocrate aux deux chambres, la prime géopolitique a commencé à se dégonfler : le 9 novembre, le Brent a chuté de 5,85% en une journée à 92,57 dollars, puis à 91,49 dollars le 10 novembre, passant un temps sous la barre des 90 à environ 89,95 dollars — son plus bas depuis le 31 août ; le WTI a clôturé à 86,04 dollars.

L’offre s’ajuste aussi. Les enquêtes montrent que la production de l'OPEP a augmenté d’environ 1,38 million de barils/jour en octobre, pour atteindre 22,87 millions de barils/jour, l’Arabie Saoudite, le Koweït et l’Irak produisant davantage en même temps ; l’équipe de matières premières de JPMorgan estime elle-même que l’offre mondiale de pétrole a excédé la demande de 1,4 million de barils/jour en octobre, contre 1,1 en septembre — c’est ce chiffre qu’utilise le rapport. La demande, elle, va dans l’autre sens : selon l’Agence américaine d’information sur l’énergie, la consommation mondiale de pétrole devrait passer d’un record de 104,4 millions de barils/jour en 2025 à 102,4 millions en 2026.

Le rapport en déduit une chaîne de transmission : prix du pétrole bas → baisse de l’inflation importée → moindre pression sur les taux directeurs → soulagement des monnaies des pays importateurs → amélioration des résultats des secteurs consommation, distribution, automobile et finances sur les marchés importateurs de pétrole. Les marchés cités comme bénéficiaires sont l’Inde, l’Afrique du Sud, la Chine et la Corée du Sud.

Le rapport reconnaît également que cette chaîne n’est pas unidirectionnelle : pour les exportateurs de pétrole d’Amérique latine, l’effet net est négatif. Mais une phrase est ajoutée : ces pays producteurs craignent aussi l’inflation et des taux élevés, donc la chute du prix du pétrole n’est pas forcément entièrement défavorable pour eux. Autre variable citée : El Niño, d'une intensité record, dont l'impact se fera sentir 3 à 5 trimestres après le pic, surtout en Asie du Sud-Est et en Amérique latine.

Deuxième vent favorable : rendements obligataires, mais remis en cause le jour de la finalisation du rapport

Le rapport note : après la vague démocrate et la chute brutale du pétrole, les taux longs américains ont touché leur plus bas depuis plusieurs semaines, ceux du Royaume-Uni et de l’Allemagne ayant reculé en parallèle le jeudi précédent ; le marché obligataire anticipe l’effet « Congrès divisé = plus grande discipline budgétaire et détente géopolitique au Moyen-Orient » ; un Congrès divisé réduit la probabilité d’importantes baisses d’impôts et de grosses dépenses, et permet plus de surveillance sur le plafond de la dette. Conclusion : en diminuant, les taux soutiennent l’appétit au risque et pourraient relancer les flux vers les actions EM.

Ce constat était juste à l’époque où il a été écrit, mais la publication du CPI d’octobre a changé la donne : les taux à dix ans ont bondi de 8 à 14 points de base en une seule séance, atteignant jusqu’à 5,025% ; le deux ans a grimpé de 17 à 20 points à 4,74–4,755% ; le trente ans a atteint 5,357%. Selon le CME, la probabilité d’une hausse de 25 points de base en décembre est de 84,2%, celle de 50 points passe d’environ 1% à 11,8–13,6%. Avant les chiffres, le gouverneur de la Fed, Waller, s’était déjà déclaré favorable à une hausse en décembre, suggérant qu’un core CPI à 0,3% ou plus pourrait justifier une hausse de 50 points ; la présidente de la Fed de Dallas, Logan, a estimé qu’il faudrait au moins deux hausses supplémentaires de 25 points.

Nous sommes donc bien dans un cycle de hausse des taux, pas de baisse. Le rapport identifie le « risque » de ce vent favorable ainsi : « La Fed pourrait relever ses taux plus que ce que le marché attend » — le danger n’est pas que les baisses n’arrivent pas assez vite, mais que les hausses soient plus marquées que prévu. Et les taux à 10 ans sont précisément sur la ligne fixée dans le rapport : « un taux à dix ans sous les 5% pourrait servir de soupape de sécurité », or, le 10 novembre, il a touché 5,025%, clôturant juste autour de 5%.

Troisième vent favorable : le dollar, une option et non un scénario de base

L’analyse du dollar est bien plus prudente que pour les deux autres facteurs, ce point mérite d’être noté. L’argumentaire est statistique : ces vingt dernières années, quand le dollar nominal large a chuté de plus de 5%, chaque recul de 1% s’est traduit par une hausse médiane de 3,4% du MSCI EM (en dollars) ; durant ces périodes, les EM surperforment le reste du monde ; Pérou, Brésil, Turquie, Hongrie, Tchéquie, Indonésie, Afrique du Sud — souvent des économies à double déficit — progressent en médiane de plus de 25% ; parmi les secteurs, matériaux, industrie, finance, consommation discrétionnaire et immobilier surperforment.

La position de la banque est que, même si le dollar reste stable ou ne s’affaiblit que faiblement, cela suffit à soutenir les EM, en particulier quand les fondamentaux EM sont en amélioration. L’équipe stratégie FX a réduit cette semaine son exposition globale — allégeant à la fois certaines positions longues dollar et certains changes cycliques, sur le raisonnement qu’après les midterms, la correction boursière dominée par l’IA met à l’épreuve le « consensus d’exceptionnalité américaine », et que dans les jours suivants, les devises suivront la Bourse plutôt que les indicateurs d’activité.

Ainsi, le véritable poids de ces trois vents favorables est le suivant : l’un est déjà effectif (pétrole), le deuxième a été contredit par les données du jour (taux), et le dernier n’est qu’une option (dollar). Le rapport les qualifie de « trois facteurs s’auto-renforçant », ce qui est une expression plus forte que ne le justifient les faits.

Que reste-t-il pour soutenir la « diffusion » ?

Les deux soutiens restants ne sont plus d’ordre macroéconomique.

Le premier, ce sont les flux de capitaux. Le rapport rappelle qu’avant l’éclatement du conflit au Moyen-Orient (janvier-février 2026), la souscription étrangère dans les fonds actions EM atteignait un sommet historique, et qu’elle repart à la hausse ces dernières semaines. L’Inde en est un exemple concret : après une vague de ventes sans précédent de la part des investisseurs institutionnels étrangers (FII) cette année, ces derniers ont réinjecté environ 7,5 milliards de dollars depuis la mi-octobre.

Le second, c’est le retour de la gestion active. Le raisonnement est : dans un marché plus sélectif, les gérants actifs peuvent éviter les secteurs surévalués et la concentration des risques, cibler les poches de croissance durable pour générer de la surperformance et attirer de nouveaux flux actifs. Cela relève plus de la déduction que de la preuve — le seul appui donné est un graphique de la surperformance à 12 mois des fonds EM actifs par rapport au MSCI EM, sans estimation prospective des flux.

Quatre marchés, quatre logiques distinctes

La section « implications de marché » du rapport détaille les logiques spécifiques à chaque région, indépendamment les unes des autres.

Chine : pourrait bénéficier d’une rotation liée aux rachats de positions vendeuses et à la rotation des flux — les actions chinoises ayant servi de « source de financement » short contre l’IA globale. Le rapport juge que la Bourse chinoise diversifie le trade IA mondial, avec une localisation propre de l’IA possiblement moins dépendante des CAPEX américains. L’équipe Chine pense qu’avec une remontée des valorisations depuis leurs points bas, il reste un potentiel de rebond de 10–15%, potentiellement prolongé par de nouveaux stimulis.

Inde : amélioration progressive de l’appétit pour le risque. Le rebond d’octobre résulte d'un effet défensif par rapport à la correction IA globale et à des résultats meilleurs qu’attendus au T3. Avec une dépendance aux importations de pétrole autour de 85–90%, la paix au Moyen-Orient constitue un fort vent favorable — facture d’importation réduite, roupie plus stable, inflation plus basse, marges bénéficiaires accrues.

Afrique du Sud : premier choix du rapport dans la zone CEEMEA, surpondérée pendant toute la crise. Deux comparaisons : l’Afrique du Sud et le Brésil sont tous deux des exportateurs de matières premières, avec un fort bêta FX et une pondération MSCI EM similaire (environ 3–4%) ; depuis les élections générales de juin 2024, les rendements obligataires sud-africains ont baissé d’environ 350 points de base, mais la Bourse n’a pas été significativement réévaluée. Les élections locales récentes ont amélioré les perspectives de coalition gouvernementale (DA) ; sur les secteurs, préférence pour banques et mines d'or.

Mexique : vu comme l’un des grands gagnants mondiaux du « raz-de-marée bleu » américain — moins de risque de hausses de tarifs douaniers, des négociations USMCA potentiellement plus substantielles. Le peso a chuté de plus de 10% en deux mois, la banque centrale a terminé son cycle de détente monétaire, élevant le seuil d’une nouvelle dépréciation ; l’exposition étrangère reste très faible, ce qui fait du Mexique un remplaçant potentiel pour le « trade de diffusion » en Amérique latine (compte tenu du débat politique macroéconomique au Brésil).

IA : toujours positive, mais reconnaît une “remise à zéro en milieu de cycle”

Le rapport ne tourne pas le dos à l’IA. Il détaille trois arguments fondamentaux, à enregistrer dans leur intégralité : économie d’échelle robuste, lois d’expansion et croissance de la demande pour les tokens restent fortes ; même en contexte de croissance à deux chiffres, les valorisations ont déjà été ajustées pour refléter des « attentes d’abaissement des bénéfices », ce qui est jugé peu probable ; accumulation de stocks, raccourcissement des délais de livraison et expansion rapide des capacités — tous des signaux classiques de fin de cycle — sont pour l’instant absents.

En conséquence, le rapport qualifie la correction actuelle de « remise à zéro à mi-parcours du supercycle IA accompagnée d’un nouvel épisode de désendettement », plus optimiste que la vision d’un « cycle en fin de parcours » actuellement reflétée par les marchés. Le vrai risque, c’est l’attentisme des investisseurs. L’élection de mi-mandat a ajouté une nouvelle inconnue, liée à la construction de centres de données : une vague bleue pourrait brider la courbe des investissements, mais la stratégie américaine de la banque estime que le rythme de construction reste solide, avec comme principal risque les retards, non les annulations, et une focalisation vers les juridictions les plus favorables.

Point de chute : la clé de l’équation reste contrôlée par d’autres

Au final, le vrai apport du rapport n’est pas la formule des « trois vents favorables », mais d’avoir transformé le terme de « diffusion » en une équation vérifiable : la croissance bénéficiaire des EM (hors IT) a déjà dépassé celle des marchés développés (hors IT), tandis que la valorisation reste un écart-type en dessous de la moyenne ; voilà un argument valable indépendamment de l’élection, du dollar ou du pétrole — le seul qui tienne quelle que soit la conjoncture macroéconomique.

Mais c’est aussi le point faible : le numérateur (les bénéfices) dépend des EM eux-mêmes, mais le dénominateur (le taux d’actualisation) est entre les mains de la Fed. Le seuil retenu dans le rapport est « 10 ans sous 5% », seuil qui a été effleuré le 10 novembre ; le risque identifié est « la Fed relevant ses taux plus que prévu par le marché », et le marché est justement passé ce jour-là de « va-t-on monter ? » à « de combien ? ».

Il faut donc davantage surveiller la réunion du FOMC de décembre que les résultats des EM. Si la hausse de taux se confirme et que les taux longs restent sous 5%, la « diffusion » aura le dénominateur dont elle a besoin ; si la hausse est de 50 points de base et que le 10 ans dépasse 5%, les vents favorables liés au pétrole suffiront à peine à compenser le relèvement du coût du financement — le premier vent favorable et le second défavorable s’annulant, il ne restera alors plus que l’argument de décote de valorisation.