Fu Peng : Une décennie de trading macroéconomique – Observer les petites économies ouvertes depuis la Nouvelle-Zélande 【Fu Peng parle 5】

Une décennie de macro-trading — Les économies ouvertes de petite taille vues de la Nouvelle-Zélande

Regarder le monde depuis la table de trading : Peng Fu donne son avis sur l’actualité économique. Cet épisode a été enregistré le 24 septembre 2026.

Il y a peu, je suis allé skier en Nouvelle-Zélande. Beaucoup de gens se demandent si je m’intéresse à nouveau à la Nouvelle-Zélande. En fait, il n’est pas nécessaire d’accorder une attention particulière, car le feedback de ce cycle en Nouvelle-Zélande dure déjà depuis plus de dix ans, et il faudra peut-être encore quelques années pour qu’il s’achève réellement. Je profite de cette occasion pour en parler, car il s’agit d’un modèle fondamental, que nous avons eu la chance de vivre dans son intégralité pendant une dizaine d’années.

J’ai commencé à suivre attentivement la Nouvelle-Zélande pour une raison simple : c’est un exemple typique d’économie ouverte de petite taille.

II. Le cadre fondamental d’une économie ouverte de petite taille : compte courant, différentiel de taux et prêts immobiliers

Le cadre des économies ouvertes de petite taille est relativement simple : le compte courant (Current Account) et le compte de capital et financier doivent rester équilibrés, leurs montants devant être à peu près équivalents.

Regardons d’abord le compte courant néo-zélandais. La structure de ses échanges et de ses marchandises est très simple, centrée sur les produits laitiers — lait en poudre écrémé, lait entier en poudre, avec comme entreprise emblématique Fonterra, connue de tous. On trouve aussi la viande bovine et ovine, les grumes et la pâte de bois (les contrats à terme chinois sur la pâte à papier entretiennent un certain lien avec ces produits), ainsi que le kiwi, fruit emblématique de la Nouvelle-Zélande.

Concernant la vitalité des exportations néo-zélandaises, il faut rappeler l’affaire du lait Sanlu en Chine en 2008. Sans cet événement, les exportations de produits laitiers néo-zélandaises n’auraient pas été si dynamiques, et la conjoncture mondiale des produits laitiers n’aurait pas été aussi forte.

À l’import, la Nouvelle-Zélande est très dépendante de l’étranger. Elle ne dispose pas d’un secteur industriel lourd moderne : voitures, machines, produits électroniques, jusqu’à l’énergie, la quasi-totalité des biens industriels est importée. En réalité, la Nouvelle-Zélande échange des produits agricoles primaires contre des biens industriels sophistiqués et de l’énergie. Cela signifie que sa balance commerciale est très sensible aux chocs — la part de l’énergie brute et du pétrole y est importante, rendant l’inflation importée très marquée. Les exportations restent plutôt résilientes, mais ces dernières années, les produits laitiers évoluent aussi dans une phase morose du cycle des matières premières. En fin de compte, la croissance des exportations néo-zélandaises est fortement liée à la Chine.

Le gouvernement néo-zélandais redouble actuellement d’efforts envers l’Inde, faisant progresser l’accord de libre-échange avec ce pays, dans le but de stimuler les exportations via ce marché. Mais en tout état de cause, cela ne changera pas le déficit structurel du compte courant.

Un déficit courant nécessite un excédent du compte de capital et financier en compensation. Pour maintenir cet équilibre, la Nouvelle-Zélande doit conserver des taux d’intérêt supérieurs à ceux de l’étranger. Logique : sans taux élevés, comment attirer les capitaux ?

Des taux élevés créent un cercle à double sens. Premièrement, le différentiel de taux positif soutient la stabilité du dollar néo-zélandais (NZD) — attention, on parle de stabilité, pas d’appréciation ; deuxièmement, cette stabilité du taux de change attire en retour les flux nets de capitaux sur le compte financier. Ainsi, la formule de base c’est : le différentiel de taux entre la Nouvelle-Zélande et l’étranger doit rester positif et doit être suffisant pour compenser l’anticipation de dépréciation du NZD par les capitaux offshore. Si l’anticipation de dépréciation est trop forte, le coût du swap, c’est-à-dire du hedging, devient très élevé, menaçant ainsi l’équilibre.

Un point important : un déficit courant signifie un manque d’épargne nationale en Nouvelle-Zélande.

Pourquoi insister sur ce point ? Parce que cela concerne nécessairement les prêts immobiliers des ménages. Faute d’épargne locale, les crédits immobiliers ne peuvent dépendre que du financement extérieur, c’est-à-dire du compte de capital et financier. Les quatre grandes banques néo-zélandaises — ANZ, ASB, BNZ et Westpac — appartiennent toutes à des banques mères australiennes, comme Westpac New Zealand, par exemple. Le financement des prêts immobiliers en Nouvelle-Zélande provient donc majoritairement d’Australie.

Autrement dit, plus l’encours de prêts immobiliers est élevé, plus la Nouvelle-Zélande doit verser d’intérêts à l’étranger chaque année ; les profits réalisés par les banques, notamment les dividendes, sont également rapatriés vers leurs maisons mères australiennes. Tous ces éléments constituent une part importante des sorties de capitaux. Plus les prêts immobiliers sont élevés et les taux d’intérêts importants, plus l’ampleur des sorties se renforce, et plus la pression sur l’attractivité des capitaux croît — car il faut des entrées supérieures aux sorties pour générer un excédent du compte financier et compenser le déficit courant. Si ce cercle se détériore, les conséquences peuvent être très graves.