Pourquoi l'or a-t-il soudainement grimpé de 4 % ? Le marché commence à parier que la Fed dirigée par Waller est « moins faucon »

Après une semaine de confusion sur les marchés provoquée par la communication politique de Kevin Warsh, président de la Fed, le marché de l’or semble en train de forger une nouvelle opinion.

Mercredi, le prix de l’or a bondi de plus de 4 %, enregistrant la troisième plus forte hausse journalière de l’année, et sa meilleure performance depuis février. En tant qu’actif traditionnel de refuge, la flambée soudaine de l’or reflète les inquiétudes des investisseurs concernant la capacité de la Fed à lutter contre l’inflation, même si plusieurs responsables de la Fed ont récemment déclaré qu’ils étaient prêts à soutenir une hausse des taux si l’inflation ne s’améliore pas.

Le marché avait auparavant commencé à réévaluer la trajectoire future de la Fed, en raison du manque de clarté des signaux politiques envoyés par Warsh. Les investisseurs jugent désormais que la volonté de la Fed de resserrer sa politique pourrait être inférieure au niveau requis par l’inflation actuelle.

Parallèlement, des progrès dans la réouverture du détroit d’Hormuz ont apaisé les craintes d’interruptions de l’approvisionnement énergétique. Une fois le prix des contrats à terme Brent retombé sous les 80 dollars le baril, les attentes de hausse des taux en septembre ont diminué et le rendement des bons du Trésor américains à 10 ans est passé de 4,75 % à environ 4,60 %.

La faiblesse du dollar devient un moteur supplémentaire pour la hausse de l’or

Jusqu’à présent, l’évolution de l’or était surtout guidée par les attentes de taux américains et la lecture du marché sur la politique de la Fed. Comme l’or ne génère aucun rendement, les investisseurs réduisent généralement leur allocation sur l’or lorsque les rendements réels augmentent. Depuis le début du conflit iranien, les rendements réels ont rapidement progressé, exerçant une pression sur le prix de l’or.

Mais la forte hausse de mercredi montre que la faiblesse du dollar commence à remplacer le rendement réel comme facteur clé de la dynamique de l’or à court terme.

Aakash Doshi, responsable mondial de la stratégie or et métaux chez State Street Global Advisors, déclare : « Aujourd’hui, l’évolution de l’or a peu à voir avec les taux d’intérêt, c’est avant tout parce que le dollar a atteint son niveau le plus faible depuis début juin. »

Le marché commence à débattre de la question de savoir si l’or a déjà traversé sa phase la plus difficile.

Roukaya Ibrahim, de BCA Research, estime qu’avec la faiblesse du dollar et l’apaisement des risques géopolitiques, l’or pourrait entamer une nouvelle phase de hausse.

Elle explique : « Notre analyse de base est que le vent contraire le plus sévère — le rendement réel — pour l’or est derrière nous. À l’avenir, sauf effondrement diplomatique complet et flambée des prix du pétrole, nos stratégistes obligataires américains s’attendent à ce que les rendements réels restent en phase de consolidation dans les prochains mois, ce qui offrira un soutien pour bâtir un plancher du prix de l’or. »

Outre les facteurs macroéconomiques, les achats d’or par les banques centrales demeurent un soutien majeur pour le marché de l’or.

Les données du World Gold Council montrent qu’en deuxième trimestre, les banques centrales et les fonds souverains ont effectué des achats nets de 289 tonnes d’or, un nouveau record historique, en hausse de 62 % sur un an. La demande de refuge générée par le conflit iranien a également poussé les investisseurs à augmenter leurs allocations en or, même si, sur la même période, le marché anticipait encore des hausses de taux aux États-Unis.

La perspective de l’or à long terme s'échauffe, bien que le risque de hausse des taux demeure

Arun Sai, analyste chez Pictet Asset Management, estime que, bien que l’or reste cher par rapport à son niveau historique des 20 dernières années, son attrait augmente une fois le rapport risque/rendement ajusté.

Il déclare : « Dans ce contexte, nous relevons notre note sur l’or de neutre à surpondérer. Au fur et à mesure que les rendements réels s’assouplissent, le coût d’opportunité de détenir un actif sans revenu diminue, et, ajouté à une incertitude géopolitique persistante, nous pensons que les métaux précieux ont encore un potentiel de hausse. »

Doshi pour sa part estime que 4 000 dollars l’once constitue le scénario de base pour le prix de l’or, avec un objectif à six mois à 5 000 dollars.

Kevin Smith, de Krescat Capital, présente une perspective encore plus audacieuse à long terme. Il considère que dans deux scénarios, le prix de l’or pourrait atteindre 20 000 dollars l’once dans les quatre prochaines années.

Le premier scénario s’appuie sur la relation entre l’offre globale de monnaie et le stock d’or terrestre.

Smith dit : « Avec la demande mondiale des banques centrales pour les métaux précieux… si l’on extrapole la tendance, cela suggère une cible de 20 000 dollars l’once pour l’or d’ici environ quatre ans. »

Il pense aussi que le déséquilibre budgétaire actuel et l’environnement géopolitique pourraient accélérer l’expansion de l’offre mondiale de monnaie M2, raccourcissant ainsi ce processus.

Le deuxième scénario repose sur un modèle du ratio entre l’or et le S&P 500, c’est-à-dire en supposant un effondrement du marché actions de 50 % et une dépréciation du dollar.

Smith souligne qu’historiquement, les pics du ratio or/S&P 500 coïncident avec des effondrements du marché lorsque la valorisation des grands titres est élevée et où le dollar perd fortement sa valeur.

Il indique que si l’indice S&P 500 baisse de 50 %, et que le ratio or/S&P 500 atteint 5,25 fois — inférieur au pic de 7,58 en 1980 mais supérieur au sommet de 4,76 en 1933 —, le prix de l’or pourrait également atteindre 20 000 dollars.

Bien que cette projection soit éloignée de la situation actuelle, Smith soutient qu’elle n’est pas sans fondement historique. Lors de l’éclatement de la bulle internet et de la crise financière mondiale, le S&P 500 a chuté respectivement de 50,4 % et 57,4 %.

Cependant, la hausse de l’or comporte encore des risques importants.

Si la Fed devait procéder à trois hausses de taux consécutives de façon inattendue, la hausse récente de l’or pourrait rapidement être effacée. Doshi estime que ce changement de cap n’est pas encore reflété dans la courbe des taux.

En définitive, la grande question demeure : les attentes en matière d’inflation sont-elles vraiment sous contrôle ?

Warsh favorise l’évaluation des politiques, le cadre d’inflation de la Fed en débat

Bien que l’incertitude politique générée sous la direction de Warsh ne soit pas totalement dissipée, les marchés financiers estiment actuellement que les anticipations d’inflation à long terme restent globalement stables.

Les attentes d’inflation pour les cinq prochaines années, ainsi que pour la période suivant ces cinq ans — le « taux d’équilibre d’inflation cinq ans/cinq ans » fortement surveillé par la Fed — sont restées stables depuis la hausse rapide post-pandémie, et proches de l’objectif de 2 %.

En revanche, les consommateurs restent plus pessimistes sur l’inflation à venir.

D’après une enquête de la Fed de New York, les anticipations d’inflation sur trois ans ont atteint leur niveau le plus élevé depuis 2022, supérieure à la plupart des périodes des neuf années qui ont précédé l’explosion de l’inflation post-pandémie.

La dernière enquête de l’Institute for Supply Management (ISM) indique également que les dirigeants du secteur des services jugent que les pressions sur les prix restent élevées, alors que les services représentent désormais l’essentiel de l’indice des prix à la consommation (CPI).

Par ailleurs, cinq groupes de travail nommés par Warsh évaluent le cadre politique de la Fed, notamment le groupe de travail sur les données et le groupe sur le cadre d’inflation.

Warsh a suggéré que la Fed pourrait s’intéresser à « des ensembles de données plus larges » à l’avenir, au-delà de l’indice des prix à la consommation des dépenses personnelles (PCE), actuellement base de l’objectif de 2 %.

Tiffany Wilding, économiste chez Pacific Investment Management Company (PIMCO), remarque que le PCE de base diverge récemment des autres indicateurs d’inflation, en partie à cause des prix des logiciels et des services de gestion de portefeuille.

Elle estime que ce changement pourrait poser un dilemme à la Fed : le boom des investissements lié à l’infrastructure IA pourrait-il stimuler l’inflation à court terme ?

Certains acteurs du marché spéculent que Warsh pourrait tenter d’atténuer la pression politique en ajustant le mode de calcul de l’inflation, mais cela risquerait de nuire à la crédibilité de la banque centrale.

Bernard Yaros, économiste à Oxford Economics, déclare : « Modifier l’indicateur d’inflation derrière l’objectif de 2 % porterait atteinte à la crédibilité de la Fed — cela serait interprété comme déplacer les poteaux alors que l’inflation reste supérieure à l’objectif. »

Il estime que, tant que la Fed n’a pas atteint durablement l’objectif de 2 %, ajuster le PCE comme référence ne sera pas une priorité pour le Federal Open Market Committee (FOMC).

Justin Weidner, analyste chez Deutsche Bank, estime que les groupes de travail de la Fed pourraient chercher à affaiblir le cadre traditionnel de la courbe de Phillips, en accordant davantage d’attention à la masse monétaire ou aux dépenses publiques.

Cette approche pourrait aboutir à des recommandations plus restrictives, car elle signifierait que la Fed devrait résister aux pressions inflationnistes provenant de la relance budgétaire.

Cependant, pour que ces recommandations se traduisent en politiques effectives, il faudra obtenir l’adhésion des autres membres du FOMC.

Dario Perkins, analyste de TS Lombard, estime qu’une véritable modification des contraintes politiques de la Fed nécessiterait de réviser la mission de la banque centrale, ce qui ne peut être fait que par le Congrès américain.

Pendant le processus d’évaluation mené par Warsh, les divergences de perception de l’inflation entre marché et consommateurs vont persister. Cette incertitude pourrait rester un support clé de la demande d’or. Pour le prix de l’or, le pire est peut-être passé, mais le meilleur dépendra de la façon dont la Fed dirigée par Warsh répondra à la question encore ouverte — quelle lecture faut-il avoir de l’inflation ?