¡Confianza en cero! Goldman Sachs interpreta las posiciones de los fondos de cobertura: “liquidación por capitulación”, la mayor pérdida desde la pandemia

La semana pasada, los fondos de cobertura finalmente "levantaron la mano en señal de rendición". Los últimos datos de Goldman Sachs muestran que los fondos long-short basados en fundamentales en EE.UU. recortaron el apalancamiento de forma significativa en una sola semana, en la mayor reducción de apalancamiento desde el desplome de la pandemia de marzo de 2020, llevando la relación de apalancamiento neto al percentil 0 en cinco años, la posición más baja de los operadores de acciones estadounidenses en los últimos cinco años. Al mismo tiempo, las acciones tecnológicas sufrieron ventas mucho más intensas que la turbulencia de verano de este año, las estrategias cuantitativas CTA continúan vendiendo, y casi todos los indicadores de sentimiento del mercado emiten señales de pánico.

El lunes (9 de noviembre), los datos de corretaje prime de Goldman Sachs mostraron que el apalancamiento total semanal de los fondos long-short basados en fundamentales de EE.UU. cayó 8,7 puntos porcentuales la semana pasada, la mayor caída semanal desde marzo de 2020 durante la pandemia, y el apalancamiento neto cayó 3,7 puntos a 43,3%, en el percentil 0 en un periodo de cinco años. Pierre Saboureault, operador de Goldman Sachs, resumió en su informe del lunes que el desapalancamiento se aceleró al ritmo más alto desde julio, el apalancamiento neto de los fondos long-short tocó los mínimos de 1, 3 y 5 años, y el jueves pasado mostró las características típicas de una liquidación "por rendición".

Las tecnológicas fueron las más golpeadas. Desde principios de octubre, los clientes de la mesa de operaciones de Goldman Sachs en EE.UU. han vendido netamente más de 30.000 millones de dólares en acciones tecnológicas (TMT y servicios de comunicación), muy por encima del volumen de ventas de entre 21.000 y 23.000 millones de dólares durante la corrección de momentum de julio de este año. Al mismo tiempo, las estrategias cuantitativas CTA vendieron la semana pasada contratos de futuros sobre el S&P por valor de unos 11.600 millones de dólares y sobre el Nasdaq por 3.000 millones de dólares, y según los modelos, es probable que sigan vendiendo en diversos escenarios durante la próxima semana.

Mayor desapalancamiento desde la pandemia: apalancamiento neto cae al percentil cero en cinco años

Nelson Armbrust, operador de Goldman Sachs, detalló el alcance del desapalancamiento en el informe “Puntos clave del día” del 9 de noviembre. El apalancamiento total de los fondos long-short basados en fundamentales de EE.UU. cayó 8,7 puntos a 207,5% (percentil 26 en un año), y el apalancamiento neto cayó 3,7 puntos a 43,3% (percentil 0 en cinco años). El apalancamiento total ajustado por beta cayó casi 16 puntos porcentuales en una semana, el apalancamiento total acumulado bajó 11 puntos en lo que va del año, el neto cayó 11,6 puntos, borrando más de la mitad del aumento total de 21,9 puntos registrado en 2025. La relación largas/cortas de 1,527 está en el percentil 1 tanto a 3 como 5 años.

Armbrust expresó: "Esto es una señal fuerte de que las posiciones se están limpiando".

Cabe destacar que, considerando cuentas macro y sistemáticas en los libros globales de corretaje prime, el apalancamiento total aumentó levemente 0,1 puntos porcentuales a 314,2% (percentil 85 del año anterior), pero el apalancamiento neto cayó al percentil 4 y la relación largas/cortas al percentil 3. En otras palabras, sigue habiendo mucha exposición en el mercado, pero casi sin convicción.

Desde una perspectiva global, los datos de Saboureault muestran que las acciones globales registraron ventas netas (desviación estándar de -1,0 en un año), el ritmo de desapalancamiento se aceleró (desviación estándar de -0,8 en un año, la mayor escala en dólares desde julio), el volumen de ventas de posiciones largas fue cinco veces el de coberturas de cortos. Las acciones individuales acumulan ocho semanas consecutivas de ventas netas, y los productos macro tres de compras netas. El apalancamiento neto global de long-short en fundamentos es del 45,3%, el más bajo de los últimos 12 meses, percentil 0 de 1 y 3 años, relación largas/cortas en un mínimo de cinco años en los libros de Goldman.

Morgan Stanley había indicado anteriormente que el proceso de reducción de riesgo de este verano y octubre era el más largo en 15 años para los fondos L/S, pero esa era la visión antes de la "masacre" de la semana pasada. Después de la semana pasada, el apalancamiento neto de EE.UU. bajó del 51% (Morgan Stanley) al 43% (Goldman).

Venta histórica de tecnológicas, industriales con mayor venta neta en cinco años

El sector tecnológico fue la principal víctima en esta ronda de ventas.El sector de tecnología de la información fue el más vendido tanto en EE.UU. como globalmente, y el porcentaje de ventas netas de esta semana está en línea con el mayor registro de Goldman Sachs desde 2016, siendo esta la cuarta vez en cinco meses que entra en el top 5 de ventas netas semanales históricas.

Robbie Stankard, corredor de Goldman Sachs, señaló que, en porcentaje, el volumen de ventas de tecnológicas globales esta semana es comparable al de mediados de octubre y septiembre de 2024, ambas entre las mayores semanas de ventas netas desde 2016.

John Flood, operador de Goldman, escribió en su informe "Pasando la página de la semana pasada": Desde principios de octubre, los clientes de EE.UU. vendieron netamente unos 30.000 millones de dólares en tecnológicas (TMT y servicios de comunicación), de los cuales unos 6.000 millones fueron la semana pasada. En cambio, la corrección de julio fue de unos 21-23 mil millones de dólares; esta vez la venta supera en un 30-40%. La única señal positiva: el viernes 6 de noviembre fue la primera jornada de compra neta en tecnológicas tras siete sesiones, por unos 1.000 millones de dólares.

El sector industrial tampoco se salvó.El sector industrial fue el segundo más vendido globalmente, con la mayor venta neta en porcentaje en cinco años, y suma cuatro semanas consecutivas de ventas netas. A nivel de subsectores, equipos eléctricos, productos de construcción, aeroespacial y defensa, y empresas comerciales/distribuidoras lideraron las caídas, mientras que aerolíneas de pasajeros y maquinaria recibieron compras netas. Stankard apuntó que la caída en equipos eléctricos y productos de construcción está ligada a operaciones de data centers.

En el acumulado anual, la venta neta del sector TMT volvió a los mínimos de julio, mientras que industriales superó más de 3 desviaciones estándar de ventas la semana pasada, el mayor entre todos los sectores de EE.UU.

En cuanto a resultados, estimaciones de Goldman Sachs Prime Brokerage muestran que los fondos fundamentados long-short de EE.UU. perdieron 1,94% la semana pasada, los equivalentes globales 1,48%, mientras que el S&P 500 cayó 4,74% en el mismo periodo. La rentabilidad acumulada de los operadores de acciones de EE.UU. es apenas 5,47%, por detrás del 8,43% del S&P. Los fondos temáticos tecnológicos ya borraron todas sus ganancias del año al jueves.

Estructura de posiciones: Mag 7 aún cerca de máximos, residencial y energía ahora cortos netos

Pese al mayor desapalancamiento desde la pandemia, el libro de Goldman sigue mostrando algunas posiciones dignas de mención. Flood identificó cinco sectores destacados en el libro Prime:

Mag 7 y mega-cap cloud (configuración neta aún cerca de máximos históricos)

Residencial/constructores (neto corto, relación largas/cortas en mínimos de cinco años)

Restaurantes (relación largas/cortas en mínimos de cinco años)

Energía/equipos eléctricos de EE.UU. (neto corto, relación largas/cortas en mínimos de cinco años)

Biotecnología de pequeña y mediana capitalización (aún neto largo, relación largas/cortas sobre 3, pero en mínimo de tres años aproximadamente)

Lo más llamativo: tras el mayor desapalancamiento desde la pandemia, la posición neta en Mag 7 y mega-cap cloud sigue cerca de máximos, pero el libro se volvió neto corto en residencial y energía/equipos eléctricos. Es decir, mientras los fondos liquidan tecnológicas, aún mantienen las posiciones largas en los “proveedores de liquidez” (los gigantes de cloud). Si el mercado empeora, este último trade abarrotado podría ser el próximo en venderse.

CTA cuantitativo: vendedor en cualquier escenario, hasta 45.000 millones más en riesgo

La semana pasada, las estrategias CTA aceleraron la caída.Se estima que vendieron futuros S&P por unos 11.600 millones y Nasdaq por 3.000 millones en cinco días.

Más preocupante es la presión que queda. El resumen sistemático de Saboureault muestra que las señales CTA/sistemáticas están en negativo en el 50-60% de los mercados de acciones globales, incluyendo el S&P 500 y la mayoría de los mercados principales.

El análisis de escenarios de Stankard muestra que, en la próxima semana, sin importar el movimiento del mercado, las CTA seguirán vendiendo:

• Escenario neutral: ventas de unos 23.300 millones (S&P aprox. 31.100 millones)

• Escenario alcista: ventas de 3.900 millones (S&P aprox. 23.100 millones)

• Escenario bajista: ventas de 48.700 millones (S&P aprox. 31.500 millones)

En el mes siguiente, solo en el escenario de fuerte suba las CTA comprarían (compra de unos 74.000 millones, S&P 14.400 millones); en bajada, las ventas globales pueden llegar a 149.500 millones.

Niveles clave del S&P 500: corto plazo en 7.675 puntos, medio plazo en 7.549 y largo plazo en 7.084. El cierre actual está por encima de esos niveles, razón por la que las estrategias cuantitativas siguen vendiendo.

Todas las alarmas de pánico se encienden, salvo el índice propio de sentimiento de Goldman

Varios indicadores de sentimiento de mercado ya lanzan fuertes señales de pánico.

Índice de Pánico de Goldman: Armbrust apunta que un nivel sobre 9 históricamente es una buena oportunidad de compra, tocando 9,57 el jueves y cerrando el fin de semana en 9,2.

“Ratio de sorpresa múltiple”: este indicador, creado por Brian Garrett (especialista en derivados de Goldman), mide cuántas veces la variación diaria de un activo supera la volatilidad implícita del día previo. Esta semana el S&P 500 marcó el récord de 19 años, el Nasdaq quedó segundo, el Russell 2000 en el top 5: el mercado de opciones subestimó estas variaciones como nunca en veinte años.

La microestructura también está bajo presión: la profundidad del libro de futuros del S&P cayó a 4,15 millones de dólares, muy por debajo de la media de 11,4 millones; la correlación implícita a un mes subió de menos del 10% este verano a 26%; la diferencia de volatilidad implícita entre Nasdaq y S&P se amplió a casi 9 puntos, cerca del récord de 12,6 puntos de la ruptura de momentum del verano; el skew de puts sigue alto en 1,20, el de calls baja a 0,76.

El Índice de Apetito por Riesgo de Goldman (GSRAII) cayó a -0,65, aunque aún no llega al nivel de "fuerte compra" de -1 mencionado por Armbrust. En el mínimo de marzo de 2020 estaba en -2,03.

Los inversores minoristas también empiezan a flaquear. Saboureault resume su actitud como que “titubearon”. Se registraron dos lecturas de sesgo de compra/venta diario en el S&P 500 tan negativas como no se veían desde principios de junio; las compras netas minoristas en S&P cayeron bajo cero dos veces. Según la encuesta de AAII para la semana del 4 de noviembre, la proporción bajista saltó 7 puntos al 48,4%, 17 puntos sobre la media histórica; el índice de Miedo y Avaricia de CNN subió de 19 a 24, pero sigue en “miedo extremo”.

La única excepción: el propio indicador de sentimiento de acciones de EE.UU. de Goldman. Este índice integral recoge nueve indicadores de posición de institucionales, minoristas y extranjeros, y subió de +0,2 a +0,6. El umbral para “light positioning” es menos de -1, aún no alcanza. Esto se debe a que los fondos mutuos y extranjeros que siguen comprando mantienen el indicador en terreno positivo, por lo que el típico “todos fuera” como señal contraria aún no se completa.

¿Quién compra? Fondos mutuos y recompras corporativas compran a contracorriente

El reverso de la liquidación masiva de los fondos de cobertura es la compra contracíclica del "dinero lento".

En fondos mutuos, según datos de EPFR, en la semana hasta el 4 de noviembre, los fondos de renta variable global recibieron entradas netas por unos 89.000 millones de dólares (56.000 la semana anterior), de los cuales unos 37.000 millones fueron hacia EE.UU.; en cuatro semanas, las entradas suman unos 265.000 millones, de los cuales 111.000 millones a EE.UU. Los fondos tecnológicos registraron nuevamente el mayor flujo neto, pese a la alta volatilidad en acciones relacionadas con IA. Las entradas de capital extranjero a fondos estadounidenses siguen subiendo y desde 2022 ya suman casi un billón de dólares.

En recompras corporativas, alrededor del 90% de las empresas del S&P 500 ya salieron del periodo de silencio de recompra, y para el fin de semana será el 93%. El informe de trading de recompra de Goldman muestra que la actividad se aceleró fuertemente la semana pasada, empujada por el momentum tras las elecciones y la temporada de balances activa, la proporción de órdenes discrecionales subió del 22% al 33% y el volumen ejecutado fue 1,6 veces el promedio diario de 2022. Las autorizaciones de recompra hasta 2026 alcanzan 1,5 billones, superando el récord de 1,37 billones de todo 2025.

Sin embargo, la presión de oferta no es menor: la semana pasada las IPOs y ampliaciones en Norteamérica sumaron 16.300 millones, y en el año ya van 536.000 millones; las recompras necesitan seguir absorbiendo esa presión.

Lucha de largos y cortos: tras el rebalanceo aún falta que las CTA vendan todo para el piso

Flood, pese a una semana difícil, da cuatro motivos para mantener una visión constructiva: el crecimiento interanual de beneficio por acción en S&P 500 del tercer trimestre es 35%; la amplitud de mercado mejora mucho; el PER de S&P es 18x (percentil 31 de 10 años), y servicios de comunicación está en el percentil 4 de 10 años; y las empresas compran agresivamente en caídas.

Según Armbrust, citando a los analistas de semiconductores de Goldman, los valores correspondientes ya están claramente sobrevendidos, la relación riesgo-retorno es atractiva en algunos casos, y destacan como favoritos a NVIDIA, Broadcom, Applied Materials y Lam Research.

Pero las presiones siguen. Saboureault resume: "Con la caída del petróleo y los yields, la volatilidad necesita estabilizarse para que el capital vuelva". Antes de que la volatilidad se calme, y salgan los datos de IPC y el informe de NVIDIA el 17 de noviembre, puede que la semana pasada haya sido el "momento de rendición" de los fondos, pero para que el mercado toque fondo realmente, quizás aún haya que esperar a que las CTA terminen de vender todo.