Esta noche la decisión de la Reserva Federal: la inflación sigue aumentando, pero la subida de tasas se detiene. Walsh enfrenta una gran prueba de credibilidad.

Los datos de inflación siguen superando las expectativas, pero la Reserva Federal casi con certeza mantendrá su política sin cambios esta semana. Esta contradicción concentra toda la presión en la conferencia de prensa de esta noche: cómo explicará Powell al mercado la decisión de pausar las subas de tasas cuando la inflación claramente se desvía del objetivo, sin dañar la credibilidad de la Fed.

Según la última encuesta de Reuters, 94 de los 100 economistas encuestados esperan que la Reserva Federal mantenga la tasa de interés entre 3,75% y 4,00% esta noche, y la probabilidad implícita de un aumento de tasas en los futuros de fondos federales de CME es de apenas un 10%. El departamento de volatilidad de acciones de Goldman Sachs estima una probabilidad implícita aún menor, del 7%.

Sin embargo, los datos de inflación no respaldan esta posición: el IPC subyacente de septiembre aumentó un 0,3% mensual, por encima del 0,2% esperado por el mercado, y la tasa interanual subió a 2,6%; la tasa anualizada del IPC subyacente a tres meses saltó del 2,0% al 3,4%. Tras la publicación del dato de CPI de septiembre, la probabilidad de un aumento de tasas en octubre llegó brevemente al 50% — esa gran oscilación refleja la fuerte incertidumbre del mercado sobre el curso de la Reserva Federal.

Bank of America Securities es el disidente más prominente de Wall Street, ya que su equipo de economistas mantiene la predicción de una suba de tasas en octubre, considerando que los datos de inflación dan motivos suficientes. Mark Cabana, estratega de tasas de BoA, advirtió en un informe que, si Powell decide pausar sin una explicación clara, existe el riesgo de repetir el "error dovish" de la conferencia de julio, lo que pondría bajo presión al dólar y a la curva de bonos del Tesoro. Para los inversores, el verdadero suspenso de la noche no está en la decisión en sí, sino en cada palabra de Powell.

La lógica clave detrás de las expectativas de una pausa se basa en las señales reiteradas de los funcionarios de la Reserva Federal entre las reuniones. Según el informe previo del FOMC del economista jefe de Estados Unidos de Goldman Sachs, David Mericle, los discursos de los miembros del FOMC apuntan a un consenso: proceder con el ajuste en un ritmo de "suba de tasas cada dos reuniones": es decir, subieron en septiembre, pausan en octubre y reanudan en diciembre.

John Williams, presidente de la Reserva Federal de Nueva York, afirmó que "no hay necesidad de una acción urgente en octubre", y sugirió que solo queda una suba más de tasas este año y ninguna suba adicional hasta 2027; el vicepresidente de la Fed, Philip Jefferson, señaló que los responsables de política podrían necesitar más tiempo para analizar los datos; el miembro Waller resumió esta posición así: que no es necesario subir tasas en reuniones consecutivas, pero sí dentro de un plazo razonable.

Las actas de la reunión del FOMC confirman este marco: los 19 funcionarios apoyaron la suba de septiembre y "la mayoría" considera que otra suba de tasas este año es apropiada. Esto significa que la suba de diciembre es el resultado de un compromiso entre las partes, y octubre nunca estuvo verdaderamente en discusión — aunque Powell no descartó explícitamente esta posibilidad en declaraciones públicas anteriores.

Mantenerse sin cambios no implica unanimidad interna. Varias instituciones esperan que haya varios votos disidentes con postura hawkish en esta reunión.

Rabobank y Natixis pronostican que los tres miembros de postura hawkish que votaron en contra de la pausa en julio — Beth Hammack (presidenta de la Fed de Cleveland), Lorie Logan (presidenta de la Fed de Dallas) y Neel Kashkari (presidente de la Fed de Minneapolis) — volverán a unirse para oponerse y apoyar un aumento de 25 puntos básicos en esta ocasión. Michael Feroli, economista jefe para EE.UU. de JPMorgan, espera al menos dos votos en disidencia (Hammack y Logan), con Kashkari como posible seguidor.

Los argumentos hawkish tienen bases sólidas. Logan sostiene que se requiere "otro aumento de 50 puntos básicos o más"; Hammack enfatiza la urgencia de "alcanzar rápidamente un nivel de política restrictiva, con incrementos menores y a un ritmo más rápido"; Susan Collins, presidenta de la Fed de Boston (no vota en esta reunión), señaló que la probabilidad de que la inflación permanezca claramente por encima del 2% está en aumento.

Brian Martin, economista de ANZ, es la voz hawkish más destacada de Wall Street esta semana. En un informe, citó el propio estándar de Powell expuesto en el discurso de Jackson Hole: "El FOMC debe estar seguro de que la inflación subyacente avanza hacia el objetivo de manera clara y suficiente, de lo contrario nuestra labor no termina." Según él, los datos de CPI de septiembre no otorgan esa confianza, y el mercado subestima significativamente la probabilidad de un aumento de tasas.

En medio del consenso casi unánime a favor de la pausa, Bank of America (BofA) es el raro caso contrario.

Según el informe previo de tasas e intercambio de BofA, los economistas del banco mantienen el pronóstico de una suba en octubre, argumentando que la persistente presión inflacionaria debería llevar a la Reserva Federal a mantener un ajuste continuo — aunque el equipo reconoce que el mercado descuenta una Fed "dispuesta a esperar hasta después de las elecciones" y confiada en un pronóstico de inflación más dovish.

El equipo de investigación de BofA apunta que una suba inesperada sería la sorpresa hawkish más importante desde 2009, justo cuando el precio de mercado es el más bajo (unos 3 puntos básicos). En el 90% de las sorpresas hawkish históricas, el precio previo de mercado era al menos mayor que este nivel. Según BofA, esto llevaría al rendimiento del bono a dos años a subir rápidamente entre 15 y 20 puntos básicos, aplanando de manera significativa la curva.

BofA mantiene como estrategias centrales las posiciones en corto en el bono a dos años y el aplanamiento de la curva 2s30s. Incluso si la Fed finalmente pausa, creen que un tono poco claro en la conferencia de Powell podría empinar la curva 2s30s entre 5 y 7 puntos básicos, la mitad del movimiento tras el FOMC de julio (12,5 puntos básicos).

Goldman Sachs es una de las instituciones con postura más dovish de Wall Street. Su escenario base sigue siendo una sola suba más en diciembre, después de lo cual el ciclo de ajuste terminaría. Los analistas creen que los 75 puntos básicos de subas acumulados que descuenta el mercado para 2027 son excesivos.

Su argumento central es que el origen de la inflación por encima del objetivo es temporal. David Mericle estima que aranceles, el impacto energético de Irán y errores estadísticos vinculados a IA explican todo el actual desvío de 1,1 puntos porcentuales en el PCE subyacente respecto al 2% objetivo. Con la disipación de estos factores, Goldman Sachs proyecta que el PCE subyacente caería al 2,2% hacia fines de 2027.

Sin embargo, datos recientes de la Fed de San Francisco desafían la lógica de "esperar que la inflación desaparezca sola".

Según Torsten Slok, economista jefe de Apollo Global Management, citado por esos datos, la inflación subyacente del PCE del 3% actual es mitad impulsada por la demanda y mitad por la oferta; en 2022, el componente de oferta era dominante. Slok enfatiza que la política de tasas puede enfriar la inflación del lado de la demanda, pero tiene poco efecto sobre los shocks de oferta, por lo que la mitad actual de la inflación probablemente no se resuelva solo esperando.

Respecto a los riesgos al alza, Goldman Sachs sigue de cerca el precio de la energía. El petróleo cotiza por encima de sus propias previsiones, lo que refleja el temor del mercado a un deterioro de la situación en Medio Oriente. Si el precio sigue la curva de futuros, el PCE subyacente sumará 0,1 puntos porcentuales más hasta marzo próximo, mientras que la inflación general agregaría alrededor de 0,4 puntos. Así, Goldman Sachs no descarta una suba de tasas en marzo, pero no la incorpora en el escenario base.

La decisión de esta reunión apenas ofrece sorpresas; el foco real del mercado está puesto en la actuación de Powell en la conferencia de prensa. En la conferencia de julio, al ser cuestionado sobre "por qué no subir tasas", Powell respondió que la incidencia de los datos sobre la decisión era "en dos palabras, 'no mucha'", lo que causó la primera ola de ventas en los bonos a largo plazo.

Natixis espera que esta vez la conferencia sea "breve, sin preguntas y sin explicaciones profundas"; desde Goldman Sachs tampoco se espera "información sustancial nueva". Will Marshall, responsable de estrategia de tasas de EE.UU. en Goldman Sachs, señala que la clave será cuánto destaque Powell el tema de la inflación frente a las condiciones financieras: si enfatiza la inflación, la curva se aplanará más y las tasas cortas subirán; si resalta el endurecimiento de las condiciones financieras, la curva podría volver a empinarse.

Michael Feroli sugiere un posible guión a Powell: afirmar que "el comité se inclina por subir tasas, pero quiere más tiempo para ver el efecto de la suba del mes pasado". Sin embargo, Feroli señala la contradicción: eso es, en esencia, brindar forward guidance, que Powell explícitamente rechaza. Su advertencia es clara: una decisión de mantener tasas a menos de una semana de las elecciones, con inflación caliente, si no se explica bien, hará inevitable que el mercado sospeche de la influencia de factores no económicos en la política.

En cuanto al comunicado, Goldman Sachs prevé que el FOMC recurra al enfoque del vicepresidente Jefferson, utilizando formulaciones como "cualquier ajuste futuro de tasas dependerá de la tendencia de los datos, la evolución de las perspectivas y el equilibrio de riesgos". Si Powell considera que esto es demasiado cercano a un forward guidance, otra opción sería guardar completo silencio sobre el rumbo de la política.