بلغت أسعار الفائدة الحقيقية أعلى مستوى لها منذ أكثر من عشرين عامًا، بينما ارتفعت صناديق etf الذهبية إلى أعلى مستوى لها في سبعة أشهر: هل تغير الذهب مرجعه؟

　　المصدر: Jinshi Fainance

　　العلاقة التقليدية بين العائد الحقيقي لسندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات والذهب تشهد تغيرًا ملحوظًا. أشار أولي هانسن، رئيس إستراتيجية السلع في بنك Saxo،

　　يوم الجمعة الماضي، ارتفع العائد الحقيقي لسندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات إلى 2.63%، وهو أعلى مستوى له منذ أكثر من عشرين عامًا، وارتفع بمقدار 76 نقطة أساس منذ بداية العام. في نفس الوقت، بدأت الحيازات الإجمالية للـ ETF المدعوم بالذهب بالارتفاع مجددًا بعد انخفاضها في النصف الأول من عام 2026.

　　قال هانسن إن هذا التباين يشير إلى أن العلاقة العكسية طويلة الأمد بين الطلب على الذهب والعائدات الحقيقية تضعف. في السابق، كان ارتفاع العائدات الحقيقية يعني زيادة تكلفة الفرصة البديلة لحيازة الذهب، الذي لا يدر فوائد أو توزيعات أرباح، مما يشكل ضغطًا عادة على سعر الذهب.

　　في الفترة من 2022 إلى 2023، أدى رفع أسعار الفائدة بشكل كبير من قبل الاحتياطي الفيدرالي إلى دفع العائدات الحقيقية للارتفاع بسرعة، وقلص المستثمرون تعرضهم من خلال الخروج من صناديق الذهب ETF. ومع ذلك، حافظ سعر الذهب حينها على متانته، حيث عوض الشراء القوي من البنوك المركزية عمليات البيع من مستثمري ETF. ويعتقد هانسن أن هناك تغيرًا إضافيًا قد حدث الآن. فالعائدات الحقيقية ترتفع مرة أخرى، لكن صناديق ETF لم تشهد موجة جديدة من التصفيات، بل على العكس تواصل زيادة حيازاتها.

　　المخاطر المالية تغير منطق حيازة الذهب

　　يعتقد هانسن أن سببًا مهمًا هو أن المستثمرين بدأوا يرى العائدات طويلة الأجل من زاوية مختلفة.

　　قال،

　　في هذه الحالة، قد تزداد قيمة تخصيص الذهب باعتباره أصلًا خارج النظام المالي التقليدي. وأشار هانسن إلى أن العائدات الحقيقية الحالية مرتفعة تاريخيًا ولا تزال في ارتفاع، ومع ذلك لم تُشكل ضغطًا مستمرًا تقليديًا على الذهب.

　　ويرى أن الشراء المستمر من البنوك المركزية وعودة مشتري ETF الغربيين إضافة إلى طلب المستثمرين الآسيويين قد وسعوا قاعدة مستثمري الذهب. مقارنة بعامي 2022 و2023، أصبحت حساسية هذه الشريحة من الطلب تجاه أسعار الفائدة والعائدات أقل أيضًا.

　　بعد رفع الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة الأسبوع الماضي، يرى هانسن أن أداء سعر الذهب أظهر أن السياسة النقدية المتشددة قد تم استيعابها إلى حد كبير في السوق. وقال: "مع اقتراب عطلة نهاية الأسبوع، بدا الذهب غير مكترث برفع أسعار الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي."

　　يواصل هانسن حاليًا الحفاظ على توقعاته الصعودية. وأشار إلى أنه رغم الأداء الضعيف للمعادن النفيسة مؤخرًا،

، مما يدل على أن الطلب الاستثماري الأقل حساسية للفائدة لا يزال قائمًا.

　　المشترون من البنوك المركزية يغيرون هيكل سوق الذهب

　　تعتقد إنديراني دي، رئيسة الأبحاث الاستثمارية العالمية في FTSE Russell، أيضًا أن الاعتماد فقط على العائدات لتوقع حركة الذهب لم يعد كافيًا.

　　قالت إن ارتفاع العائدات الاسمية والحقيقية يزيد فعلًا من تكلفة الفرصة البديلة للذهب، لكن البنوك المركزية أصبحت مشترين متزايدي الأهمية للذهب. ففي الفترة من عام 2000 حتى الأزمة المالية العالمية، كانت البنوك المركزية بائعًا صافياً للذهب، لكنها تحولت لاحقًا إلى مشتري صافٍ، وزادت وتيرة الشراء في السنوات الأخيرة بشكل ملحوظ.

　　وقالت إنديراني: "حجم مشتريات البنوك المركزية للذهب في السنتين أو الثلاث الأخيرة يعادل أكثر من ضعف المستوى بين 2010 و2021."

　　منطق التخصيص لدى البنوك المركزية يختلف عن المستثمرين العاديين. وأشارت إنديراني إلى أن الجهات الرسمية عادة لا تقلل مخصصاتها للذهب لمجرد زيادة تكلفة الفرصة البديلة الناتجة عن ارتفاع العائدات على السندات.

　　قالت:

برأيها، هذا سبب مهم آخر لانفصال علاقة الذهب بالعائدات الحقيقية.

　　ينعكس هذا التغير أيضًا في هيكل احتياطيات العالم. وقالت إنديراني إن القيمة الإجمالية للذهب الذي تحتفظ به البنوك المركزية قد تجاوزت حاليًا قيمة سندات الخزانة الأمريكية، بحسب التقييم الحالي.

　　في الوقت نفسه، يواصل الدولار انخفاض حصته في الاحتياطيات العالمية من العملات الأجنبية، من أكثر قليلاً من 70% عند مطلع القرن، إلى ما بين 55% و57% حاليًا. ومع ذلك، لا تعتقد إنديراني أن ذلك يعني فقدان الدولار لمكانته المهيمنة.

　　ترى أن الدولار ما يزال يفتقر إلى بدائل مكافئة في الحجم. وترى أن التطورات الحالية تصب أكثر في خانة التنويع التدريجي لأصول الاحتياطيات، مدفوعة بتغيرات في الجغرافيا السياسية والنظام الاقتصادي العالمي.

　　تتوقع إنديراني أن تظل الجهات الرسمية مصدرًا مهمًا للطلب في سوق الذهب. وعلى الرغم من أن حجم الشراء في المستقبل قد يكون أقل من المستويات المرتفعة بشكل استثنائي في السنوات الأخيرة، فإن بنوك آسيا وأمريكا اللاتينية المركزية ما تزال مشاركة، كما أن حالة عدم اليقين الجيوسياسي لم تتلاشى بسرعة.

　　كما أن الطلب الناجم عن المستثمرين الأفراد وصناديق ETF على الذهب لا يزال في اتساع. وأشارت إنديراني إلى أن

　　لماذا يرتفع العائد، الأمر لا يقل أهمية

　　ترى إنديراني أن ارتفاع العائدات في حد ذاته لا يحدد بالضرورة ضعف الذهب، ويحتاج المستثمرون إلى مراقبة أسباب هذا الارتفاع أيضًا.

　　أشارت إلى أن الضغوط المالية تتزايد على الاقتصادات المتقدمة، وأن البيئة الحالية تقترب تدريجيًا مما يسمى بـ "السيطرة المالية"، حيث تُصبح السياسة المالية أكثر تأثيرًا على الاقتصاد وأسعار الفائدة.

　　في الوقت نفسه، يغادر الاقتصاد العالمي عصر رأس المال الرخيص الذي أعقب الأزمة المالية. الذكاء الاصطناعي والاستثمار في البنية التحتية وإعادة توطين الصناعة والتحول العالمي للطاقة الخضراء يتنافسون جميعًا على رأس المال، مما يعيد تسعير تكلفة الأموال.

　　أوضحت إنديراني أن ارتفاع العائدات قد يحدث لأسباب عدة، وبعضها قد يعكس حتى زيادة الطلب على الاستثمار الإنتاجي. كما أن ارتفاع تكلفة التمويل سيزيد الضغوط على الشركات الأقل إنتاجية.

　　هذا التغير لا يؤثر فقط على الذهب. فقد لفتت إلى أن عملات الدول المنتجة الرئيسية للسلع الأساسية، مثل الكرون النرويجي والدولار الأسترالي والريال البرازيلي والبيزو المكسيكي، جميعها تظهر علامات صعود.

　　كما استفاد النحاس من الطلب الإضافي الناجم عن البنية التحتية للذكاء الاصطناعي والتحول في الطاقة. تعتقد إنديراني أن

　　وأشارت إلى أن التغيرات في أسواق الطاقة تعزز من الترابط بين أمن الطاقة والأمن الاقتصادي. كما أن تطور السيارات الكهربائية والبطاريات يُظهر أن التحول الأخضر لم يتوقف هذا العام بل تسارع.

　　Fidelity: الذهب انتقل من "تداول الفائدة" إلى "تداول السيولة"

　　يُفسر يوريان تيمر، رئيس الاقتصاد الكلي العالمي في Fidelity Investments، تغير الذهب من منظور السيولة العالمية.

　　كتب تيمر في تحليله عبر LinkedIn يوم الاثنين: "(الذهب) ارتفع الأسبوع الماضي لأن أوضاع السيولة العالمية بدأت بالتعافي." ووفقًا لنموذج الانحدار بين الذهب والسيولة لديه،

　　ويرى تيمر أن

أظهر الرسم البياني الذي شاركه أن هذا التحول في آلية القيادة بدأ منذ عام 2022.

　　وفي وقت سابق من سبتمبر، أشار تيمر أيضًا إلى أن وزارة الخزانة الأمريكية اتخذت إجراءات لزيادة عمليات إعادة شراء السندات طويلة الأجل، بينما أصدرت المزيد من أذون الخزانة قصيرة الأجل، مما ضغط على الدولار ودعم ارتفاع الذهب.

　　يرى أن السوق بدأت تشعر بتحول نحو "السيطرة المالية" فضلاً عن احتمال تأثر استقلالية الاحتياطي الفيدرالي. وبحسب تحليله، إذا كانت وزارة الخزانة ترغب في خفض العائدات طويلة الأجل، فقد تحتاج إلى زيادة عمليات إعادة شراء السندات، مما قد يتطلب دورًا أكبر للاحتياطي الفيدرالي في هذه العمليات.

　　قال تيمر: "السياسة المالية التوسعية إلى جانب السياسة النقدية التوسعية واضحة التأثير السلبي على الدولار، والإيجابي على الذهب."

المحرر: لينغ تشين