الأوراق المالية الوطنية للاتحاد الشعبي: ماذا تسعر السندات الأمريكية؟

أفادت تطبيق "سوق المال الصيني الذكي" أن شركة "Guolian Minsheng Securities" نشرت تقرير بحث أشارت فيه إلى أنه منذ بداية هذا العام، أصبح تسارع ارتفاع عوائد السندات الأمريكية محور تركيز تسعير الأصول العالمية، حيث أدى ارتفاع سعر الفائدة الخالي من المخاطر إلى الضغط على تقييم الأسهم ودفع معدل التذبذب. في النصف الأول من العام، قام السوق بشكل رئيسي بتسعير تحول السياسة النقدية تحت إصلاح الاقتصاد وصدمات الطاقة، حيث ارتفعت أسعار الفائدة القصيرة بسرعة مع توقعات رفع الفائدة، واتخذ منحنى العائد شكلاً "مسطحًا دببيًا". لكن بعد يوليو، ومع ضعف الأساسيات وتردد الفيدرالي في رفع الفائدة، تراجعت قوة الدفع في الطرف القصير، بينما تسارعت العوائد في الطرف الطويل بفضل ارتفاع علاوة الأجل، مما أدى إلى مزيد من الانحدار في المنحنى. وترى الشركة أن تسعير السندات الأمريكية ينتقل من هيمنة سعر الفائدة السياسي الواحد إلى إطار متعدد الأبعاد يتأثر بتلاقي "علاوة المخاطر المالية + اختلال العرض والطلب + عدم اليقين السياسي ومخاطر التضخم الطويل الأجل". في النصف الثاني من العام، قد يصبح من الصعب انخفاض العوائد طويلة الأجل، والانحدار المستمر للمنحنى قد يكون الخيط الأساسي، ويجب مراقبة البيانات الأساسية، فجوة المالية والسياسات التعويضية للجمارك، خروج رؤوس الأموال الأجنبية وتأثير إزاحة ديون شركات الذكاء الاصطناعي، بالإضافة إلى تقدم إصلاحات "Worsh".

النص الأصلي كما يلي:

منذ بداية هذا العام، أصبح تسارع عوائد السندات الأمريكية مجددًا محور تسعير الأصول العالمية. مع الارتفاع السريع لعوائد السندات الأمريكية، ارتفع مرساة تسعير الأصول المالية العالمية المتمثل في سعر الفائدة الخالي من المخاطر بسرعة، مما أدى إلى الضغط المباشر على تقييم الأسهم وأدى إلى تعديلات عميقة في تخصيص الأصول. في هذه العملية، عاد الارتباط العكسي بين الأسهم والسندات الأمريكية ليظهر بعد أن كُسر مؤقتًا، كما ارتفع تذبذب الأسواق المالية العالمية إلى مستويات عالية.

ومع ذلك، تحت مظاهر ارتفاع عوائد السندات الأمريكية السريع، يبدو أن العوامل الأساسية التي تدفع هذه الجولة من الارتفاع تتغير أيضًا. في النصف الأول من العام (حتى نهاية يونيو)، قام السوق بشكل أساسي بتسعير تحول السياسة النقدية تحت إصلاح الاقتصاد وصدمات الطاقة: تحولت توقعات سياسة الفيدرالي بسرعة من تسعير خفض الفائدة 1-2 مرات سنويًا بداية العام إلى توقعات رفع الفائدة، وارتفعت أسعار الفائدة قصيرة الأجل بسرعة لتقترب من الطويلة الأجل، واتخذ منحنى العائد نمط "مسطح دببي" نموذجي.

لكن بعد دخول يوليو، مع ضعف الأساسيات وتردد الفيدرالي في رفع الفائدة، تراجعت قوة الدفع في الطرف القصير تدريجيًا، بينما تسارعت العوائد في الطرف الطويل. واستمر اتجاه انحدار منحنى العائد في التعزز، وتولت علاوة الأجل دور المحرك الرئيسي لارتفاع العوائد في المدى الطويل.

نعتقد أن هذا التحول قد يشير إلى أن إطار تسعير سوق السندات الأمريكية ينفصل تدريجيًا عن هيمنة توقعات سعر الفائدة الواحد، ليتجه نحو نظام تسعير متعدد الأبعاد يقوده تلاقي "علاوة المخاطر المالية + مخاوف اختلال العرض والطلب + عدم اليقين السياسي ومخاطر التضخم الطويل الأجل". في هذا السياق، فإن صعوبة انخفاض العوائد طويلة الأجل واستمرار انحدار منحنى العائد ستكون المحور الأساسي للسوق في النصف الثاني من العام.

1. ما الذي كان يسعره سوق السندات الأمريكي في النصف الأول من العام؟

كيف نفهم قوى الدفع خلف ارتفاع عوائد السندات الأمريكية منذ بداية العام؟ بالاستعانة بإطار تفكيك أسعار الفائدة الكلاسيكي، يمكن تقسيم العائد الاسمي للسندات الأمريكية إلى ثلاثة مكونات: الفائدة الحقيقية المتوقعة قصيرة الأجل، توقعات التضخم المستقبلية، وعلاوة الأجل (علاوة الأجل الفعلية + علاوة مخاطر التضخم). من بينها،

1) الفائدة الحقيقية المتوقعة قصيرة الأجل تعكس تقديرات السوق لمسار سياسة الفيدرالي النقدية على المدى القصير والمتوسط و لمعدل الفائدة الحقيقي المتوازن طويل الأجل. ويرتبط ذلك مباشرة بإمكانات النمو الاقتصادي الأساسية (مثل إنتاجية العمل، معدل عائد رأس المال) وإيقاع تحول سياسة الفيدرالي؛

2) توقعات التضخم المستقبلية تمثل تسعير السوق المالي لاستقرار الأسعار على المدى المتوسط والطويل وقدرة الفيدرالي على تثبيت التضخم؛

3) علاوة الأجل هي التعويض الإضافي الذي يطلبه المستثمرون مقابل تحملهم مخاطر عدم اليقين المستقبلية عند حيازة السندات طويلة الأجل (مثل مخاطر أسعار الفائدة والتضخم، مخاطر اختلال العرض والطلب، وضغوط إصدار الديون المالية وغيرها).

من السهل ملاحظة أن المحرك الرئيسي لعوائد السندات الأمريكية في النصف الأول من العام كان الفائدة الحقيقية المتوقعة قصيرة الأجل. بحسب نموذج DKW لتفكيك عائدات السندات الأمريكية (مع بعض الاختلافات بين النماذج لكن الاتجاه العام مماثل، مثل نموذج ACM الشائع)، ارتفعت عوائد السندات الأمريكية لأجل 10 سنوات بمقدار 23 نقطة أساس في النصف الأول (حتى يونيو)، وكان ارتفاع الفائدة الحقيقية المتوقعة قصيرة الأجل حوالي 15 نقطة أساس، مساهمة بنسبة 65% من الارتفاع الاسمي؛ بينما ارتفعت توقعات التضخم المستقبلية وعلاوة الأجل بنحو 4 نقاط أساس فقط لكل منهما، مساهمين معًا بنسبة 35% فقط.

تحديدًا، بعد الصراع الإيراني أظهرت عوامل دفع السندات الأمريكية خصائص التبدل المرحلي الواضح:

المرحلة الأولى (فترة تصاعد التوتر الجيوسياسي: من بدء الصراع الإيراني حتى منتصف مايو): تلاقي العوامل الثلاثة نحو الأعلى. أدى التصعيد المفاجئ للوضع في الشرق الأوسط إلى ارتفاع أسعار النفط وسلع أخرى، مع تلاقي عدم اليقين الجيوسياسي ومخاطر التضخم من جانب العرض لترتفع توقعات التضخم وعلاوة الأجل بسرعة لفترة وجيزة. وفي الوقت ذاته، أدت البيانات الاقتصادية الأمريكية القوية إلى تقليص توقعات خفض الفائدة، فارتفعت الفائدة الحقيقية المتوقعة قصيرة الأجل بالتوازي، مما دفع عوائد السندات لأجل 10 سنوات بسرعة إلى الأعلى بتلاقي العوامل الثلاثة.

المرحلة الثانية (فترة تهدئة المخاطر الجيوسياسية: من منتصف مايو حتى نهاية يونيو): انحسار التضخم وعلاوة الأجل، وبقاء الفائدة الحقيقية في الذروة. مع التهدئة الجزئية للوضع الإيراني وتراجع أسعار النفط بشكل كبير، تلاشت توقعات التضخم وعلاوة الأجل المدرجة سابقًا بسرعة وبحلول نهاية يونيو عاد العاملان لمستوياتهما قبل اندلاع الأزمة. مع ذلك، وبدعم موقف الفيدرالي التشديدي "عائد أعلى لفترة أطول" وتوقعات "هبوط اقتصادي سلس"، استمرت الفائدة الحقيقية المتوقعة قصيرة الأجل في الارتفاع، وأصبحت هي اللون الأساسي الداعم لارتفاع متوسط عوائد السندات الأمريكية في النصف الأول من العام.

وباختصار، كان سوق السندات الأمريكي في النصف الأول من العام مجرد مشهد لإعادة تسعير سعر الفائدة السياسي مدفوعًا بالأساسيات، أي أن السوق كان يدور أكثر حول "مرونة الاقتصاد — تأجيل خفض الفائدة" المنطقي مدفوعًا بالأساسيات. في هذه المرحلة، على الرغم من تقلب توقعات التضخم نتيجة الجيوسياسية، كانت ثابتة بشكل عام، كما لم يصبح اختلال العرض والطلب عاملاً رئيسيًا لعلاوة الأجل، ويركز منحنى العائد على ارتفاع أسعار الفائدة القصيرة للحاق بالطويلة ضمن ما يسمى "المسطح الدببي".

2. التناقض الجوهري لسوق السندات الأمريكية في النصف الثاني من العام؟

مع ذلك، مع دخول يوليو، تبدلت دوافع صعود عوائد السندات الأمريكية إلى حد ما، وتمثل ذلك بوضوح في انحدار منحنى العائد — إذ أصبحت علاوة الأجل بدلًا من الفائدة الحقيقية المتوقعة قصيرة الأجل المحرك الرئيسي لارتفاع العوائد طويلة الأجل.

أولاً، ضعف الأساسيات وتردد الفيدرالي في رفع الفائدة أدى إلى تراجع قوة دفع الفائدة الحقيقية المتوقعة قصيرة الأجل. مع ظهور مؤشرات ضعف هامشي في المؤشرات الاقتصادية الكلية كالوظائف والتضخم والناتج المحلي الإجمالي، ومع حذر الفيدرالي في مسار أسعار الفائدة، تراجعت ديناميكية رفع توقعات رفع الفائدة. منذ يوليو، تراجع تأثير الفائدة الحقيقية المتوقعة قصيرة الأجل تدريجيًا على العوائد الطويلة، وضعفت الحركة الصاعدة بشكل عام.

ومع ذلك، ارتفعت العوائد الاسمية طويلة الأجل بشكل حاد تحت تأثير علاوة الأجل، وتسارع انحدار منحنى العائد. يمكن ملاحظة أنه منذ يوليو ارتفعت عوائد السندات الأمريكية لأجل 10 سنوات بنحو 30 نقطة أساس، تعزى جميعها تقريبًا لعلاوة الأجل، بينما بقي سعر الفائدة المحايدة مخاطريًا دون تغيير. في الوقت نفسه، وعلى الرغم من بقاء توقعات التضخم المستقبلية عند مستويات منخفضة بشكل عام طوال يوليو، إلا أنها أظهرت علامات ارتفاع بطيء، وخصوصًا بعد اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة في نهاية يوليو، حيث تسارعت إعادة تسعير التوقعات التضخمية.

وخاصة، نعتقد أن تسارع ارتفاع علاوة الأجل وظهور إشارات ارتفاع توقعات التضخم في هذه المرحلة يرتبط بشكل أساسي بانفجار المخاوف المالية، وضغوط اختلال العرض والطلب، وعدم اليقين السياسي، فيما يبدو السوق لم يعكس بالكامل هذه المخاطر بعد:

أولاً، من جانب المالية العامة، اتسع ضغط العجز باستمرار، مما رفع مستوى العرض طويل الأجل بشكل منهجي على المدى المتوسط والطويل. في النصف الأول من العام، تم تجاوز مناقشة العجز المالي وسياسات التعريفة الجمركية بالأزمات الجيوسياسية، لكن مع تطور عمليات رد الأموال الجمركية الأخيرة واقتراب الانتخابات النصفية، عادت مخاوف المالية إلى دائرة الضوء في السوق.

من حيث الإيرادات، أدت ردود الضرائب الجمركية IEEPA إلى ضغط مباشر على المالية العامة. نظرًا لأن الرسوم الجمركية التي تم فرضها بموجب "قانون السلطات الاقتصادية الطارئة الدولية" (IEEPA) حُكم عليها بأنها غير قانونية، يجب على الحكومة رد نحو 166 مليار دولار من الرسوم الجمركية. ومنذ بدء رد الضرائب في هذه السنة المالية، أنجزت وزارة المالية بالفعل رد 81 مليار دولار (يركز القسم الأكبر بين مايو ويونيو)، ولا يزال حوالي نصف المبلغ من المقرر رده. نحن نقدر أن عملية رد الأموال الجمركية ستزيد معدل العجز بنحو 0.6 نقطة مئوية، وستشدد بشكل ملحوظ التدفقات النقدية المالية على المدى القصير.

كما يصعب على بنود التعريفة البديلة سد فجوة الإيرادات بالكامل، ويصعب تخفيف ضغط إصدار الدين المالي على المدى المتوسط والطويل. رغم محاولة الحكومة اللجوء إلى المادة 301 من "قانون التجارة لعام 1974" كبديل مؤقت للمادة 122، إلا أنه لا يمكن تعويض الخسائر الكبيرة الناتجة عن رد الضرائب:

على المدى القصير، سيؤدي الانخفاض الحاد في إيرادات الجمارك إلى زيادة العجز السنوي بشكل مباشر. حسب توقعات مختبر ميزانية جامعة ييل، قد تنخفض إيرادات الجمارك الإضافية في السنة المالية 2026 إلى نحو 80 مليار دولار، أي أقل من نصف مستوى السنة المالية 2025 (190 مليار دولار). ومع تأثير رد الضرائب، يعني ذلك أن انخفاض إيرادات الجمارك وحده سيرفع معدل العجز للسنة المالية 2026 عن 2025 (5.8%) بنحو 0.3–0.4 نقطة مئوية.

على المدى الطويل، ستظل فجوة الإيرادات الهيكلية تدفع وزارة المالية لزيادة إصدار السندات. قدرة البنود 301 و338 الحالية على تأمين إيرادات جديدة تغطي أقل من 60% من الإيرادات السابقة من الجمارك المتبادلة. وبحسب تقديرات CRFB، قد تخسر الدولة نحو 1.7 تريليون دولار من الضرائب بحلول السنة المالية 2036 بسبب قرار IEEPA، بينما تؤمّن اللوائح الجديدة عائدًا إضافيًا متوقعًا بنحو 950 مليار دولار فقط، مما يغطي أقل من 60% من الفجوة. هذه الفجوة الهيكلية طويلة الأجل ستدفع وزارة المالية للاستمرار في زيادة إصدار السندات الحكومية، ما يؤدي لبقاء العرض طويل الأجل في مستوى مرتفع باستمرار.

وعلى مستوى الإنفاق، أدى تصاعد النزاعات الجيوسياسية إلى توسيع الإنفاق العسكري بشكل قسري، مما زاد الضغط الصلب على العجز المالي. ويشكل ذلك اختبارًا خطيرًا لقدرة حكومة ترامب على موازنة المالية العامة. إذ بلغ الإنفاق الدفاعي لعام 2026 نحو 876.8 مليار دولار، ومع حلول يونيو كان قد أُنفِق 678.7 مليار دولار (ما يقارب 80%)، وإذا لم تهدأ المواجهة مع إيران فإن التطويل الجيوسياسي سيجبر الميزانية الدفاعية ومساعدات الحلفاء الخارجية على التضخم بشكل قسري، لا تؤثر فقط على مساحة التحفيز المالي لاحقًا، بل ستتحول مباشرة إلى زيادة إضافية في إصدار السندات الحكومية، ما amplifies اختلال العرض والطلب طويل الأجل.

بالإضافة إلى ذلك، ومع اقتراب الانتخابات النصفية، بات لزامًا على حكومة ترامب التعامل العاجل مع المطالب السياسية المرتبطة بقدرة تحمل تكاليف السكان. ووفقًا لأفكار سياسات السنة الماضية، فمن المرجح أن تلجأ إلى إجراءات مثل وضع سقف لمعدلات الفائدة على بطاقات الائتمان (مثلاً، مقترح الحد الأعلى 10%)، تقديم إعانات حياتية واستهلاكية محددة، وتوجيه معدلات الرهن العقاري للانخفاض من خلال التدابير الإدارية وشبه المالية، لتخفيف الضغط على تكاليف معيشة المواطنين مباشرًة.

رغم وجود فجوة زمنية بين التخطيط للإطار السياسي وتنفيذ الإجراءات قانونيًا، ومن المرجح ألا تدخل جميعها حيز التنفيذ الكامل هذا العام، إلا أن أثرها الهامشي في السوق المالي قد يظهر مسبقًا: عودة توقعات التيسير المالي واتساع العجز قد ترفع علاوة العرض على السندات الأمريكية والمتوقع التضخمي، مما يضع عوائد السندات الطويلة تحت ضغط مستمر نحو الأعلى.

ثانيًا، حدث تدهور في توازن العرض والطلب على المدى الطويل مما يدفع إلى رفع علاوة الأجل. فقد تجاوز حجم السندات الأمريكية الإجمالي حاجز 39 تريليون دولار، وبلغت نسبتها للناتج المحلي الإجمالي 120% كأعلى قيمة تاريخية. ومع استمرار وزارة المالية في ضخ المزيد من السندات، تراجعت قدرة امتصاص الطلب الهامشي بشكل واضح.

أولاً، موقف "Worsh" بسياسات تقليص الميزانية دفع بتوقعات تشديد السيولة في المدى المتوسط والطويل. أرسل تولي "Worsh" إشارة واضحة بأن الفيدرالي سيحترم انضباط السياسية النقدية وقيود الميزانية العمومية، ولن يعود لسياسات التيسير "الغامرة"، مما يعني ضعف دور البنك المركزي كالداعم للسندات طويلة الأجل.

ثانيًا، انسحاب الهيئات الرسمية الأجنبية والمشترين الرئيسين من الهامش، مما زاد ضغط اختلال العرض والطلب طويل الأجل. منذ بداية هذا العام تباطأت ديناميكية تخصيص الأموال الأجنبية للسندات الأمريكية بشكل واضح، حيث باعت اليابان التي تعد أكبر حائز أجنبي للسندات الأمريكية، بما يزيد عن 80 مليار دولار في الفترة ما بين يناير ومايو. وتزايد اختلال العرض والطلب في سوق السندات الأمريكية، وبات لزامًا على عوائد السندات طويلة الأجل رفع علاوة الأجل لاستقطاب المزيد من المستثمرين من القطاع الخاص.

ثالثًا، أدى الطلب الاستثماري الهائل في قطاع الذكاء الاصطناعي إلى زيادة إصدار سندات الشركات الاستثمارية الممتازة، مما أحدث "تأثير إزاحة" على تمويل السندات الأمريكية طويلة الأجل. هذا العام، لجمع رأس المال الضخم للبنى التحتية الذكية، رفعت شركات الحوسبة السحابية الكبرى إصداراتها من سندات الشركات ذات التصنيف الممتاز بشكل حاد. حتى الربع الثاني 2026، بلغ إجمالي نفقات رأس المال لأكبر خمسة شركات سحابية (مايكروسوفت، جوجل، META، أمازون، أوراكل) نحو 180 مليار دولار (بنمو سنوي نحو 90%)، وبلغت الديون الطويلة الأجل نحو 700 مليار دولار (ما يقارب ضعف مستوى بداية 2025).

تأثير "الإحلال" لسندات الشركات الممتازة يدفع السندات الأمريكية لرفع علاوة الأجل للحفاظ على جاذبيتها. فهذه الطفرة في إصدار سندات الشركات عالية الجودة والعائد المرتفع تستقطع مباشرة الأموال المخصصة للسندات الحكومية الطويلة من قبل المؤسسات المالية مثل التأمينات والمعاشات ومديري الأصول. ومع انخفاض قدرة الميزانية العمومية على التحمل في خلفية المتعاملين الرئيسيين والمؤسسات المالية، يتعين على السندات الأمريكية تقديم عائد أعلى (أي علاوة أجل أعلى) للخروج من صراع "صندوق الأموال" مع سندات الشركات الممتازة، وهذا سيؤدي هامشيًا إلى ميل إضافي للعوائد الطويلة للصعود.

أخيرًا، إطار "Worsh" الغامض وتصريحاته "بالقول دون الفعل" يفاقم بشكل منهجي إعادة تسعير مخاطر التضخم طويل الأجل في السوق. وخصوصًا بعد اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة FOMC في يوليو، فبالرغم من تشديد "Worsh" على عزمه مكافحة التضخم، إلا أن "الفجوة بين التصريحات والتطبيق" زادت من عجز ثقة السوق في السياسة النقدية.

بدأت السوق تشكك بعمق في قدرة الفيدرالي على التعامل مع صدمات جانب العرض المحتملة وموجة تضخم جديدة إذا تأخر في اتخاذ الإجراء المطلوب. هذا الغموض في مسار السياسة والانقطاع بين التصريحات والتنفيذ أضعف ركيزة تثبيت التضخم طويل الأمد، مما دفع المستثمرين لطلب علاوة مخاطرة تضخم أعلى. بعد المؤتمر الصحفي في يوليو، انخفضت أسعار الفائدة القصيرة بوضوح، لكن العوائد الطويلة ارتفعت إلى 4.7% تحت تأثير توقعات التضخم.

3. الأبعاد الرئيسية التي يجب مراقبتها لكسر الجمود في سوق السندات الأمريكية

وباختصار، نعتقد أن انحدار منحنى العائد سيشكل الخط الرئيسي لتداولات السوق الأميركية للسندات في النصف الثاني من العام. في ظل ضغوط التوسع في العجز المالي، وتراجع اهتمام المستثمرين الأجانب بالسندات الطويلة، وتأثير "الإزاحة" الناجم عن موجة تمويل عمالقة الذكاء الاصطناعي، وخطر ارتفاع التضخم طويل الأمد، يمر إطار تسعير السندات الأمريكية بإعادة هيكلة هيكلية. وهذا يعني أنه فقط اعتمادًا على المراهنة على توقعات التيسير لا يمكن كبح جماح ارتفاع العوائد الطويلة باتجاه واحد، حيث ينتقل الزخم الرئيسي إلى علاوة الأجل والأساسيات القاعدية للعرض والطلب.

وبالنظر للنصف الثاني من العام، ينبغي متابعة المؤشرات التالية لكشف مصير سوق السندات الأمريكية وإعادة التوازن:

1) الأساسيات وسعر الفائدة الحقيقي (مركز الجانب القصير): ما إذا كانت بيانات الاقتصاد الكلي والتضخم ستستمر في الضعف بشكل مستدام، بما قد يخفض الفائدة الحقيقية قصيرة الأجل وتوقعات السياسة.

2) سياسات الجمارك والفجوة المالية (من جانب المالية العامة والعرض): من جانب الإيرادات، هل ستطرح حكومة ترامب في النصف الثاني من العام تدابير جمركية جديدة (لتعويض الفجوة المالية)، مما قد يخفف الضغط المالي الناتج عن رد الضرائب؛ من جانب الإنفاق، راقب تأثير تصاعد التوترات الجيوسياسية على زيادة الإنفاق الدفاعي الصارم، والإعانات الحياتية للناخبين من الدخل المتوسط والمنخفض (مثل تدابير تحمل التكاليف) على توسيع الإنفاق المالي. في حال تضخمت النفقات الصارمة من جانب الإنفاق وقوضت المرونة المالية، ستدفع موجة إصدار السندات الحكومية الأمريكية للبقاء مرتفعة، مما يزيد اختلال العرض والطلب طويل الأجل.

3) خروج رأس المال الأجنبي وتطورات تأثير الإزاحة من الذكاء الاصطناعي (من جانب الطلب): راقب اتجاه خروج الهيئات الرسمية الأجنبية، وفي طليعتها اليابان، من السندات طويلة الأجل. ومع تخفيف ضغط انخفاض الين الياباني، راقب ما إذا كان البنك المركزي الياباني سيبطئ تدريجيًا من وتيرة تخفيض حيازاته من السندات الأميركية، مما سيخفف الضغط التصاعدي على علاوة الأجل؛ ورصد تأثير إصدار سندات الشركات الممتازة طويلة الأجل من قبل عمالقة التكنولوجيا (Hyperscalers) لتمويل بنى الذكاء الاصطناعي على "إزاحة" أموال الاستثمار في السندات الأمريكية.

4) تقدم مجموعة إصلاح "Worsh" (توقعات السياسة غير المؤكدة): راقب ما إذا كان رئيس الاحتياطي الاتحادي الجديد "Worsh" سيتمكن من دفع مجموعة العمل الإصلاحية (ذات الصلة بآليات الاتصال، الميزانية و إطار التضخم) نحو تنفيذ خطط واقعية بسرعة، مما يخفف من عمق أزمة التناقض بين "انضباط تقليص الميزانية، إدارة السيولة والاستقلالية السياسية"، ويصحح توقعات علاوة الأجل ومخاطر التضخم في السوق.

تحذير من المخاطر: تباطؤ مفاجئ في طلبات الذكاء الاصطناعي؛ ثبات التضخم الأمريكي عند مستويات أعلى من المتوقع؛ تصاعد النزاعات الجيوسياسية وارتفاع أسعار النفط بشكل كبير؛ سياسات مالية أمريكية أعلى من المتوقع.