「股債雙殺」的CoreWeave——本輪AI崩盤的「風暴眼」

這家專注於AI雲端運算的基礎設施公司，正成為本輪人工智慧投資熱潮中風險累積最集中的體現。

本週，CoreWeave股價單週重挫25%，創下自2025年11月以來最差表現；與此同時，其垃圾級別債券的收益率飆升至15%，通常被視為債務困境的臨界信號，信用違約交換定價顯示其五年內違約機率超過60%。

儘管Nvidia執行長黃仁勳於週四公開表達對CoreWeave的信心，德意志銀行將此次拋售定性為「買進機會」，股價當日反彈5.9%，但市場的不安情緒並未消散，週五CoreWeave股價再度下跌12%，全週跌幅達25%。

這場「股債雙殺」引發的波瀾已向外蔓延：費城半導體指數本週下跌11%，較2025年6月高點累計下跌約24%；Nasdaq 100指數錄得自2025年4月以來最差單週表現，跌幅5.5%；高收益債券平均收益率於週三升至8.41%，為近18個月新高，風險溢價擴大至3月以來最寬水準。

在這輪動盪中，債券市場的動向被部分市場人士視為比股價更具深遠意義的訊號。

CoreWeave於2025年6月發行時收益率為9.675%的債券，本週收益率驟升至15%，觸及通常被認定為「困境」的水準。與此同時，債務違約保護成本於週四盤中升至有記錄以來最高水準。

信貸數據與分析公司9fin融資業務負責人Max Frumes表示：

CoreWeave絕對是這一市場板塊中的「礦井裡的金絲雀」，這將成為支撐AI熱潮的信貸定價、可及性和架構的轉捩點。定價將會上升，審查將更加嚴格，投資人可能會出現明顯的排斥情緒。

德意志銀行全球宏觀與主題研究主管Jim Reid指出，市場正進入新階段，債務融資的重要性正在上升。他在最新研究報告中寫道：

隨著我們進入由債務而非自由現金流驅動的資本支出週期，我們必須越來越重視信貸價格走勢，AI的融資成本總體上不是問題，但邊緣地帶已出現令人擔憂的訊號。

從更宏觀的角度來看，年初至今美國債券市場已發行1060億美元的投資級及高收益債券用於專案融資，約為2025年全年370億美元的近三倍，其中大量資金流向數據中心等AI投資。

據高盛策略師估算，明年全球專案融資債券發行規模可能突破3000億美元。

CoreWeave的債務困境已對整個AI基礎設施融資生態產生明顯傳導效應。

據彭博報導，Tract Capital Management、Prime Data Centers及Cipher Digital等數據中心的相關債券本週均跌至發行以來最低點。高收益數據中心債券的平均美元價格已由2025年6月的101美元左右，下滑至約95美元。

高盛美國AI數據中心一攬子指數（GSUCADSP）於本週初經歷劇烈波動。

CoreWeave聯合創始人本週表示，公司正探索在投資級債務市場、包括龐大保險機構資金池進行融資，此舉引發市場對該公司將大規模舉債的擔憂，進一步加劇了拋售壓力。

Shorecliff資產管理創辦人兼首席投資官Grant Nachman表示：

在目前的市場價格水準上，大規模無擔保的新雲端運算公司融資要不是價格高得令人卻步，要不根本沒辦法完成，或兩者並存。

他認為，新發行債務如果想吸引買家，可能必須以資產質押或合約現金流做擔保，並提供更強的債權人保護條款。

週四，J.P. Morgan與Goldman Sachs為AI雲端運算新創公司Volta Infrastructure Holdings承銷的50億美元槓桿貸款，提升了給予投資人的讓利（甜化條款）。該貸款最終實際收益率突破了最初討論的11%，追平了迄今AI基礎設施融資領域的最高利率紀錄。

高盛首席信貸策略師Amanda Lynam早前已警告，美國高收益債券市場的企業發行量激增，正開始讓債務投資人應接不暇。

MetLife投資管理的槓桿融資聯席主管John Yovanovic直指問題核心：

問題不在於信貸狀況在過去一年有變化，而是未來一年半還有大量供給即將到來。

在股市層面，CoreWeave的高槓桿商業模式正面臨嚴格的重新定價。

自2025年3月以40美元發行上市以來，CoreWeave股價曾因AI需求爆發一度飆漲超過360%。但隨即劇烈回調，目前較高點已累計下跌約67%、回落至60美元左右，距離發行價40美元剩不到25美元。

值得注意的是，該公司首次公開募股本身就頗為曲折，需要Nvidia「托底」支持。對於本次拋售，持樂觀立場的分析師認為市場反應過度。

德意志銀行分析師Brad Zelnick維持買進評級，並於週四報告中指出，CoreWeave具備「強大的客戶基礎、證實過的執行紀錄、積壓訂單轉化能力和領先的基礎設施性能」，認為AI算力需求持續超越供給的基本面格局並未改變。

然而，宏觀環境變化使樂觀情緒難以完全打開。Roundhill Financial ETF策略師Thomas DiFazio表示：

宏觀環境製造出一個「先賣再問」的市場。短線很難說一切已恢復正常。

彭博智庫分析師Robert Schiffman指出，CoreWeave與Nvidia密切關係理論上可在市場融資渠道緊縮時提供資本來源。但黃仁勳在斯德哥爾摩活動中明確否認了這一可能性，他表示：

CoreWeave不需要救助，他們的實力每天都在增強，我很樂觀，他們的資本成本其實在下降。

在此次動盪中，市場對CoreWeave及更廣義AI投資邏輯的看法呈現明顯分歧。

悲觀方關注：美債收益率上升與通膨持續偏高推升融資成本；AI數據中心從建設到產出的週期冗長；GPU設備可能在新設施投入前即遇迭代汰換；且數據中心建設許可和電價議題引發政治爭議升溫。

固定收益資產管理公司Catalyst Funds高級投組經理Larry Holzenthaler表示：

幾個月前，我會說大家對AI過於樂觀。

他認為，六月時市場忽略或淡化的風險——龐大融資需求、高槓桿率、對外部融資依賴，如今正以前所未有的烈度重新被定價。

樂觀方則認為，AI資本支出週期仍處於早期階段，需求層面的長期邏輯尚未動搖。

State Street資產管理全球研究策略負責人Matt Bartolini表示：

我們在AI資本支出週期中仍非常早期，利率不會成為無法逾越的障礙，但確實改變了持續發債背後的運算邏輯，以及這些債務的融資能否匹配未來可信的成長。長期需求故事才是驅動資本支出週期的根本，而我認為需求將會持續，不論利率怎麼變。

固定收益資產管理公司F/m Investments投組經理John Han則表示，目前他的團隊「正在重新檢視自己在AI基礎設施領域的整體曝險，特別是風險集中的部分，以及我們是否得到足夠補償」。

這場爭論的核心，是AI投資人正站在一個歷史性的估值座標重置時刻：當資金免費時代終結，以債務驅動擴張的AI基礎設施公司，其商業模式可持續性正遭遇前所未有的市場測試。