SEC發放「無異議框架函」：散戶一次授權、預設跟隨董事會投票，特斯拉 (TSLA.US)率先取得範本

智通財經APP獲悉，美國證券交易委員會（SEC）公司融資部週二表示，如果特斯拉（TSLA.US）按所描述的方式運行一項自願性計劃，讓散戶股東給出「常設指令」——除非本人另行說明，否則按特斯拉董事會建議的方式投票——該部門將不建議採取執法行動。這份無異議函不止與特斯拉有關：它以「框架」形式寫成，SEC 在函中明確寫道，「上述立場適用於任何以同樣方式運行該計劃的發行人」。換言之，特斯拉拿到了模板，其他公司照抄即可。

這封函由特斯拉總法律顧問布蘭登·埃爾哈特（Brandon Ehrhart）聯合蘇利文·克倫威爾律師事務所（Sullivan & Cromwell）於 9 月 29 日提交，SEC 併購辦公室當天即予批復；函件腳註解釋了這種「當天問、當天批」的速度——此前雙方已就此進行了數月的溝通。函件簽發人為公司融資部併購辦公室主任蒂芙尼·波西爾（Tiffany Posil）。

SEC 工作人員在函中列明，若計劃嚴格照此運行，將不就《證券交易法》下 14a-3(a)、14a-4(d)(2)、14a-4(d)(3)、14a-4(f)、14a-6(o)、14a-10 與 14a-12(a) 等規則建議執法——這些正是限制「提前徵集投票」的核心條款。特斯拉此前問的正是兩個問題：一種常設、可重複使用的投票選擇，是否會違反這些規則；以及一項投票授權可以持續多久。答案分別是不違反，以及可以長期有效。

按函件引述的陳述：加入計劃的散戶仍將收到全部委託書材料；可免費就任何單項議案推翻常設指令；可隨時免費退出；至少每年收到一次提醒，告知其已加入、所選指令內容與退出方式；發行人須在官網和委託書聲明中完整披露該計劃。報名將從委託書材料尚未提交的下一次股東大會起生效。股東可以在每一項議案上跟隨董事會，也可以排除有爭議的董事選舉，以及任何依州法律或交易所規則需要股東表決的收購、合併或剝離事項。特斯拉還與股東溝通服務商合作設計了由券商運營的「樞紐」（Hub）入口，投資者可一次性報名所有參與公司的同類計劃——特涅夫在 X 上的表態證實，Robinhood（HOOD.US）正是合作方之一。

為什麼是特斯拉?

特斯拉在申請函裡給出的理由很直白：多數小股東從不投票。函中引用 Broadridge 的數據顯示，2025 年投票季散戶僅就其 28% 的持股投了票，機構為 76.6%；據保守派研究機構 1792 Exchange 援引的 Broadridge《2025 年 ProxyPulse 報告》，這一散戶參與率還是 9 年來的最低點。特斯拉另披露，僅過去兩次年度股東大會的代理徵集費用就超過 200 萬美元。

在特斯拉，散戶票確實屢次決定結果。2025 年 11 月 6 日的年度股東大會上，ISS 與 Glass Lewis 兩大代理顧問均建議機構股東反對馬斯克的新薪酬方案，該方案仍靠散戶支持獲得通過。同一場會上更微妙的例子是 xAI 提案：據電動車行業媒體 Electrek 整理的投票數據，這項由股東提出、建議特斯拉投資馬斯克旗下 AI 公司的提案，董事會未作任何建議，最終約 10.6 億股贊成、9.16 億股反對、逾 4.73 億股棄權——特斯拉將棄權計為反對票，提案未獲通過；特斯拉隨後還是在今年 1 月向 xAI 投資了 20 億美元，幾週後 SpaceX（SPCX.US）收購 xAI，這筆投資變成了 SpaceX 股票。值得指出的是，新的無異議函並未說明：當董事會像 xAI 提案那樣選擇不表態時，常設指令如何處理。

時點也難以忽視。特斯拉的 2026 年度股東大會至今沒有確定日期——特斯拉 4 月 30 日提交的 10-K 修正案寫明董事會「尚未確定 2026 年年度股東大會日期」，五個多月過去，EDGAR 上仍無代理材料。特斯拉 2024 年已在德州重新註冊，按德州法律，超過 13 個月未召開股東大會，股東可訴請法院強制舉行——對特斯拉而言，這一時點在 12 月初。

與此同時，馬斯克數月來持續暗示特斯拉與 SpaceX 合併：7 月的二季度財報電話會上他稱兩家公司「重疊越來越多」；據報道，特斯拉還在考慮出售中國業務為交易鋪路。若合併需要股東表決，而相當一部分散戶已默認跟隨董事會，這筆交易的表決結構就不難想象了。當然，散戶也可以選擇第二種範圍，把併購類事項排除在自動投票之外——菜單上留了這個出口。

象徵意義：特斯拉不是第一個，也不會是最後一個

這套機制的真正起點在一年前。2025 年 9 月，埃克森美孚拿到 SEC 首封同類函件，成為第一家引入散戶「常設投票指令」的美國上市公司；據特斯拉申請函披露，到 2026 年 3 月，埃克森已有超過 10 萬名股東報名。但反對聲隨之而來：紐約市審計長馬克·萊文（Mark Levine）在 2026 年 5 月的一份文件中，把埃克森的方案稱為「給董事會建議的『空白支票』」，認為股東應當擁有不默認支持管理層的選項。

9 月 28 日，高盛成為最新一家獲批的公司。據報道，高盛將推出「投票指令計劃」，由 Broadridge 運營；散戶約占高盛股份的 30%（知情人士口徑），其員工與前合夥人合計持股超過 7.6%，高盛在申請中專門為他們爭取了內部系統報名管道，且承諾報名不與僱用或晉升掛鉤。高盛的動機同樣寫在數字裡：上一年度，投票股東中有三分之一反對給 CEO 戴維·所羅門（David Solomon）與總裁約翰·沃爾德倫（John Waldron）各 8000 萬美元的留任獎金——這是該公司史上遭遇的最大薪酬反對——同時約有四分之一的股份根本沒就薪酬提案投票。所羅門在聲明中稱：「我們很高興為個人投資者提供這種免費而靈活的方式，確保他們的股份在重要事項上得到投票。」

特斯拉這封函的意義在於把個案變成了框架。據蘇利文·克倫威爾 9 月 30 日發布的客戶備忘錄，較埃克森函僅覆蓋 14a-4(d)(2)、(d)(3) 兩項規則，特斯拉函的救濟範圍擴至七項；報名溝通可在特定會議的最終委託書發出之前進行；計劃可向全部或部分散戶開放，也可向依據《投資顧問法》註冊、代客行使投票權的投資顧問開放；支持跨賬戶合併報名（householding），甚至允許報名狀態在股東暫時清倉後保留。監管樣板已從「一家公司特批」升級為「任何公司可復用的基礎設施」。

同一週裡的另一只靴子

把鏡頭拉遠，這不是孤立事件。9 月 16 日，SEC 以超出法定授權、侵入州公司法領域為由，提議整體廢除《證券交易法》規則 14a-8——這條運行了 80 多年、允許符合條件的股東把提案寫入公司委託書的規則，是活躍股東推動治理與環境社會變革最常用的通道；同日 SEC 還提議修訂 14a-4(c) 並現代化代理徵集流程（取消年報送達要求、取消豁免徵集通知、把券商搜尋期從 20 個工作日縮短到 5 個），公眾意見期 60 天。

SEC 主席保羅·阿特金斯（Paul Atkins）稱廢除該規則反映其「最高監管優先事項」；委員赫斯特·皮爾斯（Hester Peirce）在附帶的講話中表示，此舉將「瓦解小股東憑藉小額持股對公司獲得不成比例影響力的機制」。反對同樣激烈：Freshfields 合夥人梅麗莎·霍奇曼（Melissa Hodgman）警告，隨著公司融資部 8 月起停止受理 14a-8 無異議申請，「聯邦裁判將消失」；McDermott Will & Schulte 激進股東業務主管埃萊·克萊因（Ele Klein）預計，若規則廢除，股東提案總數將顯著下降。

代理顧問行業也在同期被重新安排。特朗普 2025 年 12 月簽署行政令，點名 ISS 與 Glass Lewis 兩家最大的代理顧問，要求 SEC 檢討對代理顧問的監管規則、FTC 調查其是否違反競爭法；Glass Lewis 已宣布 2027 年起停止發布標準基準投票建議；摩根大通資管今年 1 月棄用兩家外部代理顧問，改用內部 AI 工具 Proxy IQ 處理美國市場投票，該部門管理客戶資產超 7 萬億美元。

三件事方向一致：鼓勵散戶把票交給董事會、壓縮股東提案的聯邦通道、削弱代理顧問的影響力。美國公司治理的「股東表達」正在被重新布線——散戶從「沉默的股份」變成「默認跟票的股份」，而代理顧問與股東提案這兩個制衡裝置同時在被拆除。

市場怎麼看?

散戶在特斯拉的分量值得單獨一提。據 Investing.com 匯總的截至 2026 年 6 月 30 日持股數據，共同基金與 ETF 持有特斯拉約 24.1% 的股份，其他機構約 19.2%，「上市公司與散戶投資者」合計約 56.7%——該口徑較粗，散戶實際比例需扣除其中上市公司持股；ARK Invest 創始人凱西·伍德（Cathie Wood）去年曾援引約 40% 的散戶投票權占比。這也是為什麼挪威主權財富基金曾兩度投票反對馬斯克的薪酬方案、卻改變不了結果。

支持者把這次批覆視為「散戶賦權」。特涅夫發帖稱，這封函件「為一個賦能散戶投資者的投票計劃掃清了道路」，Robinhood「很榮幸能與特斯拉出色的團隊合作」，並在另一則帖子中寫道：「這就是持股該有的樣子——當數百萬人持有一家上市公司的股份時，投票應該更容易。

」馬斯克本人在 X 上只回了一個詞：「Cool!」反對者則延續萊文的「空白支票」邏輯：菜單上只有一個方向——跟隨董事會，沒有「跟隨反對意見」或跟隨其他投票政策的選項；而且投票在特斯拉向 SEC 提交最終委託書時即被投出，早於多數股東讀到委託書全文。

特斯拉股價年內累計下跌 21%，Stocktwits 上圍繞特斯拉的散戶情緒過去 24 小時從「看漲」降至「中性」，發帖量維持低位。治理結構的重排從來不是一天行情的事——但它會決定未來每一次關鍵表決由誰來寫劇本，比如那場至今沒定日期的股東大會，以及馬斯克掛在嘴邊的 SpaceX 合併。