Amerika Qoʻshma Shtatlari Federal Rezervi, Moliya vazirligi va Kongress uch tomonlama bosimi, Goldman Sachs: 2027-yilda likvidlik krizisi yuzaga keladi

Federal rezerv, Moliya vazirligi va Kongress uch talqin bosimi: Goldman Sachs – 2027-yilda likvidlik inqirozi yuzaga keladi

Amerika Qo‘shma Shtatlari valyuta bozori sekinlik bilan bir tanqidiy nuqtaga yaqinlashmoqda. Goldman Sachs ning so‘nggi tadqiqot hisobotida ogohlantirilishicha, bank zaxiralari allaqachon talab egri chizig‘ining tik qismida, Federal rezerv, Moliya vazirligi va Kongressdan kelayotgan uchlama bosimlar 2027-yil ikkinchi yarmida to‘planib, repo bozori keskin o‘zgarish xavfiga duch keladi.

Goldman Sachs foiz stavkalari strategiya bo‘yicha mutaxassisi Isabella Rosenberg 10-noyabr kuni e’lon qilgan so‘nggi hisobotida, hozirgi tizim likvidligi "hamma narsa normal ko‘rinishiga yetarlik, biroq har qanday kutilmagan zarbaga tayyor emas" deb ta’kidladi. Hisobotga ko‘ra, 2027-yilda qarz chegarasi ishga tushishi bilan Moliya vazirligi hisob-raqamining (TGA) tiklanishi, yirikroq davlat obligatsiyalari auktsionlari, majburiy repo likvidatsiyasi va pul bozor fondlari o‘sishining to‘xtashi bir-biriga to‘g‘ri kelib, ko‘p tomonli qisqaruv bosimini yuzaga keltiradi.

Ayni paytda, Federal rezerv kamdan-kam uchraydigan siyosiy ziddiyat holatida: bir oyning ichida bir tomondan qisqa muddatli davlat obligatsiyalarini (T-bills) sotib olishni qayta boshlashi kutilgan, boshqa tomondan esa Federal rezerv boshqaruvi a’zosi Waller 50 bazis balldik foiz stavkasi oshishini ochiq e’lon qildi, dekabr oyida foiz stavkasi oshirishi bozor tomonidan to‘liq kutiladi, ikki yillik AQSH g‘aznachilik obligatsiyalari daromadi CPI ma’lumotlari e’lon qilinishidan avval 4.61% ga oshgan. Goldman Sachs kutilishicha, Federal rezerv 2027-yil ikkinchi yarmidan boshlab foiz stavkalarini pasaytiradi, va bu davr likvidlik riski eng yuqori bo‘ladigan vaqt bilan to‘g‘ri keladi.

Yuzaki tinchlik ostida zaxiralar jarlik chekkasida

2026-yilda repo bozori umuman barqaror saqlanadi. Goldman Sachs ma’lumotlariga ko‘ra, kafolatlangan tunlik moliyalashtirish stavkasi (SOFR) may oyidan beri Federal rezerv ortiqcha zaxiralar stavkasidan (IORB) 2 bazis punktga past bo‘lgan, uch tomonlama repo stavkasi (TGCR) esa IORB dan o‘rtacha 4 bazis punkt past. Goldman Sachs modeli jamiyatda moliyaviy xarajatlar hatto asosiy ko‘rsatkichlarga nisbatan arzon bo‘lganini ko‘rsatmoqda.

Rosenberg ushbu sokinlikni bir nechta omillar birgalikda yuzaga kelgani bilan izohladi: zaxiralar diapazonda tebranib turishi, moliyalash talabi pasayganligi, banklar Federal rezervning doimiy repo qulayliklaridan (SRF) faol foydalanayotgani, shuningdek eSLR qayta ko‘rib chiqilishi va kafolatlangan repo kabi normativ o‘zgarishlar dilerlar vositachilik qobiliyatini yaxshilagani.

Biroq, Goldman Sachs ning nuqta tarqatish diagrammasi muhim bir xavfni ochib beradi: bir xil zaxira darajasida (11%-12% oraliq), tizim IORB dan 13 bazis punkt yuqori repo stavkasi (ya’ni 2025-yil kuzidagi likvidlik tangligi) ham, IORB dan 2-9 bazis punkt past yumshoqlik holati ham yuzaga keltirgan. Bir xil likvidlik darajasida, natija tamomila zid bo‘lishi mumkin. Goldman Sachs hozirgi zaxira darajasini “talab egri chizig‘ining tik qismiga yaqin” deb ta’riflaydi, bu tizim ikki chekka holatga ham birdek yaqin degani.

Ayni vaqtda zaxiralar bank aktivlari nisbatining qariyb 11% ini tashkil etmoqda, 2025-yilda likvidlik tangligi yuzaga kelgan vaqtdagi 14% boshlang‘ich ko‘rsatkichdan past, 2019-yil pastki nuqtadan esa bir oz yuqori.

Federal rezerv: Bitta qo‘lda foizni oshirish, boshqasida obligatsiya xaridi

Federal rezerv hozirgi siyosiy ziddiyat shundaki: noyabr oyida T-bills xaridini tiklashi kutilmoqda, biroq bozorda dekabr oyida foizlarni oshirish to‘liq narxlanmagan.

Goldman Sachs kutilishicha, Federal rezerv shu oyning o‘zida oyiga taxminan 10 milliard dollar hajmda Zaxiralar Boshqaruvi Xarid Dasturini (RMP) qayta boshlaydi va 2027 yil birinchi choragigacha davom ettiradi, so‘ngra 2027 yil ikkinchi choragidan boshlab oyiga taxminan 25 milliard dollargacha oshiradi – bu tezlik bank aktivlaridagi zaxiralar ulushini barqaror ushlab turish uchun zarur hisoblanadi.

Agar MBS muddatidan tushgan mablag‘lar ham T-bills ga qayta investitsiya qilinsa, Goldman Sachs prognoziga ko‘ra, Federal rezervning oyiga T-bills umumiy xarid hajmi qishdan boshlab 20 milliard dollar atrofidan, aprel oyidan so‘ng ikki barobarga oshib, 40 milliard dollar atrofida bo‘ladi. Faqat RMP orqali 2027-yilda qariyb 255 milliard dollar yangi zaxiralar tizimga kiritiladi.

Goldman Sachs shu bilan birga Federal rezerv moliyalashtirish sharoiti vaqtincha yumshoq bo‘lgani uchun balans qisqartirishni (QT) qayta boshlashi ehtimoldan yiroq ekanligini aniq bildiradi. Hisobotga ko‘ra, qarz chegarasi davrida TGA pasayishi natijasidagi likvidlik yumshoqligi vaqtincha bo‘lib, chegaradan o‘tilgandan yoki TGA qayta tiklangandan so‘ng likvidlik tez orada teskariga o‘zgaradi va moliyaviy xarajatlar oshish xavfi yuzaga keladi.

Uzoq muddatli tendensiyada Goldman Sachs Federal rezerv T-bills sotib olishni davom ettiradi, to alohida bu obligatsiyalar bozor dagi neutral ulushga yetmaguncha, taxminan 2028-yilga kelib amalga oshiradi deb taxmin qiladi.

Moliya vazirligi: 1,1 trillion dollar T-bills, xaridor qayda?

Goldman Sachs prognoziga ko‘ra, 2027-yilda AQSHning sof obligatsiya taklifi 2,1 trillion dollardan 2,2 trillion dollarga biroz oshadi, lekin tarkib qisqa muddatli tomoniga siljiydi: sof T-bills taklifi qariyb 200 milliard dollarga oshib, 1,1 trillion dollarga chiqadi, Federal rezervdan tashqari xaridorlar bu yilgi 480 milliard dollarga nisbatan 600 milliard dollar hajmni o‘zlashtirishlari zarur bo‘ladi.

Muammo shundaki, T-bills ning asosiy xaridori bo‘lgan pul bozor fondlari o‘sishi to‘xtagan. 2024 va 2025-yillarda pul bozor fondlari har yili 800 milliard dollar sof kirim qayd etdi; lekin joriy yil iyulidan so‘ng kapital oqimi sekinlashdi va yil davomida atigi 250 milliard dollarni tashkil etdi.

Goldman Sachs ta’kidlashicha, yuqori riskli aktivlar daromadi va uzoq muddatli obligatsiyalarning yuqori daromadi mablag‘larni uzun muddatli obligatsiya fondlariga jalb qilmoqda; yaqinda aksiyalar bozori o‘zgaruvchan bo‘lsa ham, investorlar muddatni uzaytirishni sozlashga moyil, naqd pulga o‘tishga emas. Bundan tashqari, Federal rezerv foizlarni oshirishidan xavotir qilib, pul bozor fondlari o‘rtacha tortilgan muddatni (WAM) qisqartirdi, natijada 3 va 6 oylik T-bills talabini kamaytirdi.

Hisobotda ta’kidlanishicha, Waller 50 bazis punkt foiz oshirish signali berganidan so‘ng, fondlar uchun qisqa muddatni saqlash motivi kuchaydi. T-bills va kechiktirilgan indeks nafaqa (OIS) farqi kengaymoqda, Goldman Sachs bu tendensiya yakuniga yetmagan deb hisoblaydi.

Davlat obligatsiyalari turida Goldman Sachs 2027-yil avgustidan boshlab auktsion hajmi oshadi, asosan 2 yildan 10 yilgacha bo‘lgan muddatda, uzoq muddat o‘zgarishsiz qoladi, risk esa ozgina pasayishi mumkin.

Kongress: Qarzdorlik chegarasi – eng katta o‘zgaruvchi

Goldman Sachs prognoziga ko‘ra, 41.1 trillion dollarlik qarz chegarasi 2027-yilda birinchi chorakda (ehtimol fevralda) ishga tushadi. Shundan so‘ng Moliya vazirligi yangi qarz ololmaydi, faqat TGA qoldig‘ini sarflab va T-bills ni to‘lash orqali ishlay oladi. Har bir dollar TGA dan chiqishi, bank tizimiga zaxira ko‘rinishida kiradi.

O‘tgan uchta qarz chegarasi voqeasiga qaraganda, TGA chegaradan o‘tilganidan bitimga qadar o‘rtacha 400 milliard dollarga kamaygan. Goldman Sachs hisobicha, bunday TGA pasayishi va tegishli T-bills taklifi qisqarishi SOFR ga taxminan 4 bazis punkt pasayish bosimi (har 100 milliard dollar uchun 1 bazis punkt) keltiradi. Moliya vazirligining naqd pul balansi bu yil avgustda qariyb 1 trillion dollar bo‘lgani sabab, boshlang‘ich balans yuqori bo‘lsa, ehtimoliy pasayish ham kattaroq bo‘ladi.

Shuning uchun, 2027-yil bahor-yozida kutilmagan yumshoq moliyalashtirish muhitini ko‘rish mumkin: zaxiralar oshadi, T-bills taklifi kamayadi, repo stavkalari IORB dan yanada past bo‘ladi.

Biroq, Demokratlar yanvar oyida Kongressning ikkala palatasini nazoratga olgach, bozorlar qarz chegarasi bo‘yicha muzokaralar uzoq davom etishini kutmoqda, X kun prognozi 2027-yil to‘rtinchi choragiga mos keladi. BMO dan Vail Hartman saylovdan so‘ng ogohlantirdi, "Moliyaviy bozorlar uzoq davom etadigan qarz chegarasi inqiroziga duch kelishi mumkin, bu suveren kredit reytinglarini pasaytirishi, X kun oldi va keyingi narxlar buzilishiga olib kelishi, naqd va repo bozorlari beqarorligini kuchaytiradi."

Chegara bekor qilingach, Moliya vazirligi T-bills ni katta miqdorda sotib naqd pul zaxirasini tiklaydi, butun jarayon to‘liq teskari bo‘ladi: zaxiralar keskin kamayadi, T-bills taklifi keskin oshadi, repo stavkalari ko‘tariladi. Goldman Sachs ta’kidlashicha, SRF kengroq ishlatilishi va "yetarli zaxiralar" atamasining aniqroq tushunchasi zarbani yumshatishga yordam beradi, lekin uni yo‘q qila olmaydi.

Tarixiy misol: Ikki bor TGA tiklanishi – ikki bor inqiroz

Goldman Sachs hisobotida ikki tarixiy holatga tayaniladi, ikkalasi ham TGA tiklanishi zaxiralar past bo‘lganda tizimli zarbani keltirgan:

• 2019-yil: Qarz chegarasi avgust boshida to‘xtatiladi, Moliya vazirligi tezda naqd pul zaxirasini tiklaydi, 17-sentabrda tunlik repo stavkasi 10% gacha chiqadi. Federal rezerv pasayish siklida bo‘lganiga qaramay, oktabr o‘rtalarida oyiga 60 milliard dollarlik T-bills xaridini boshlaydi va uni “kvantitativ yumshatish emas” deb ataydi.

• 2025-yil: Qarz chegarasi iyulda ko‘tariladi, Moliya vazirligi naqd pul zaxirasini tiklaydi, 31-oktyabrda banklar SRF dan rekord 50 milliard dollar olishadi. Federal rezerv zudlik bilan QT ni tugatadi, yil davomida uch marta foizni pasaytiradi va dekabrda oyiga 40 milliard dollarlik T-bills xaridini boshlaydi.

Ikkalasi ham Federal rezerv TGA tiklanganidan keyin bir necha oy ichida foizni pasaytirishi va balans miqdorini oshirishi bilan tugagan, va har ikki holatda rasmiylar oldindan zaxiralar yetarli ekanini ochiq e’lon qilishgan.

Ikki prognoz chizig‘i – bitta vaziyatga ishora qiladi

Goldman Sachs iqtisodchilari Federal rezerv 2027-yil ikkinchi yarmidan foizni pasaytirishni boshlaydi, 2028-yil boshiga qadar uch marta pasaytirib, Federal fondlar stavkasini 3.25%-3.5% oraliqqa qaytaradi, bunga sabab sifatida inflyatsiya, neft narxlari va AI omillarini ko‘rsatadi.

Biroq, bu foiz pasayishi jadvali Rosenbergning likvidlik taqvimiga juda mos keladi: TGA tiklanishi, T-bills taklifi oshishi, avgustdan boshlab kattaroq davlat obligatsiyalari auktsionlari, majburiy likvidatsiyalarning keyingi ta’siri hamda pul bozori fondlari o‘sishidagi to‘xtash – barchasi bir vaqtga to‘g‘ri keladi.

Goldman Sachs hisobotiga ko‘ra, o‘sha vaqtda Federal rezerv siyosati moliyaviy bozorlardagi barqaror kuch bo‘lib qolsa ham, "yo‘l burgutli, turli to‘siqlar duch keladi va yilning oxirgi qismida moliyalashtirish qisqarish xavfi to‘planadi".

Diqqatga sazovor jihati shundaki, agar Federal rezerv hali ham asosiy CPI bosimini yumshatish bilan kurashayotgan bo‘lsa va repo bozori tartibsizligiga foizni pasaytirish bilan javob bermasa, yangi yumshoq davr birinchi galda Federal fondlar stavkasi emas, balki T-bills xarid hajmining oshishida seziladi – Goldman Sachs prognoz qilayotgan har oyda 25 milliard dollar, ehtimol, faqat minimal ko‘rsatkich bo‘lishi mumkin.