Blackstone: мы находимся на «рассвете 1870-х», нужно ухватить «мясо эпохи AI»

Перед лицом растущих опасений рынка по поводу того, не превратятся ли триллионные капитальные расходы на искусственный интеллект (AI) в пузырь, президент Blackstone Джон Грей приводит поразительные реальные показатели доходности: скачок эффективности реальной экономики порождает экспоненциальный спрос, а “реальный дефицит” вычислительных мощностей, электроэнергии и дата-центров становится самой ключевой инвестиционной возможностью сегодняшнего дня.

20 сентября президент и главный операционный директор Blackstone (Blackstone) Джон Грей на закрытой презентации перед более чем 100 ведущими мировыми инвесторами впервые всесторонне представил эксклюзивные данные и основную логику внутренней AI-стратегии Blackstone.

Отвечая на глубокое недоверие рынка к вопросу, «могут ли огромные AI-капвложения принести инвесторам отдачу», Джон Грей прибегнул к классическому рекламному слогану Супербоула — “Где говядина? (Where’s the Beef?)”, прямо отразив суть актуальной боли AI-инвестиций. Он четко отметил, чтовнедрение AI уже вылилось для компаний в существенный рост производительности и доходов, а возникающий спрос сталкивается с суровыми инфраструктурными ограничениями реального мира.

“Рассвет 1870 года”: сходства и отличия с прежними промышленными революциями

Обращаясь к истории, Джон Грей сравнивает современную макросреду с концом XIX века в США.

“Я считаю, что наша текущая ситуация ближе всего к 1870 году — на пороге крупной промышленной революции”, — отмечает Грей. В период с 1870 по 1900 годы, благодаря массовому распространению стали, железных дорог и электроэнергии, годовая производительность труда в США удвоилась, ВВП вырос в 4 раза, фондовый рынок — в 7 раз. “Я не говорю, что сегодня произойдет то же самое, но это действительно иллюстрирует силу технологических изменений и инноваций.”

Однако в отличие от горького опыта железнодорожных компаний, 200 из которых обанкротились из-за “опережающего строительства с большим кредитным плечом”, современное создание AI-инфраструктуры отражает прямо противоположный баланс спроса и предложения. “Сегодня ситуация совершенно иная: спрос значительно превышает предложение, будь то энергия или дата-центры, и большая часть контрактов заключается с компаниями с весьма низкой долговой нагрузкой.”

Сотни миллиардов доходов и триллионная оценка: «Говядина» за счет очевидной отдачи инвестиций

Отвечая на главный рыночный вопрос: “Капвложения — это просто бесконечная рефинансируемая спираль?”, Грей приводит ряд разительных фактов, доказывающих наличие той самой “говядины”:

• Взрыв доходов у крупных моделей: У таких гигантов, как Anthropic и OpenAI, доход увеличился в 100 раз за короткий срок. По состоянию на июль 2025 года их годовой доход достиг ошеломляющих $105 млрд. В результате совокупная оценка обеих компаний взлетела с $683 млрд до более $2,3 трлн.
• Ускорение монетизации для B2B: В портфеле Blackstone 14 AI-компаний увеличили годовой доход с $25 млн у сентябре прошлого года до $525 млн, рост в 21 раз.
• Макроэкономический скачок эффективности: За последние десять лет средний рост производительности труда в США составлял 1,5% в год, а за последние 2,5 года — уже 2,6%. Маржа EBITDA компаний из индекса S&P 500 и портфеля Blackstone за четыре года поднялась на 500–700 базисных пунктов.

Грей прямо отмечает: “Средний прирост прибыли (по S&P за последние 12 месяцев) — 15%, если же исключить разовые прибыли, то 32%. Нет никаких сомнений: по мере внедрения этой технологии в экономику, влияние будет огромным.”

“Жёсткий” реальный дефицит: суперцикл вычислений, чипов и электроэнергии

Когда технологии выходят за пределы офисных столов и применяются в робототехнике, беспилотном транспорте и других сферах реальной экономики, проявляются настоящие ограничения. Грей подчеркивает: “Настоящее препятствие — в реальном мире: это чипы, электроэнергия и дата-центры.”

Для удовлетворения возросшего спроса на вычисления крупнейшие дата-центры мира переживают невиданный бум капитальных расходов.Статистика показывает: у пяти hyperscale-компаний капвложения удвоились за год до $820 млрд — это 2,5% ВВП США. Даже у самой Blackstone объем арендуемых дата-центров вырос с 1 ГВт (2024) до ожидаемых 6 ГВт в этом году — это почти $100 млрд капзатрат.

Столь масштабные инвестиции неизбежно вызывают опасения “пузыря”. Но Грей опровергает эти страхи на примере SK hynix: “Сегодня P/E SK hynix — всего 4x, это не сравнимо с Cisco на пузыре 2000 года, где P/E был 150. Скептицизм остается высоким.”

Помимо дата-центров и чипов, не менее остро стоит проблема электроэнергии. Один ГВт электромощностей стоит до $55 млрд, а за турбиной General Electric приходится стоять в очереди до 2031 года. Такой капиталоёмкости и высоким порогам входа Blackstone обязана своей стратегией глубинного входа в инфраструктуру.

“Что же действительно ‘ядро’? Это чипы, дата-центры и электроэнергия. А над этим — реальная суть в инвестиционной отдаче”, — резюмирует Грей.

Игнорировать риски опасно: “неподвластные AI” уникальные активы

В эпоху тотального роста AI Грей сохраняет и критическую трезвость. Он предупреждает: переоценка — вполне реальная угроза. “Компании, только что запущенные и не имеющие дохода, уже стоят $10 млрд, оборонка также переоценена — за этим нужно следить.” Дополнительные риски — кибербезопасность, действия регуляторов по сдерживанию технологического прогресса, а также геополитическая напряжённость.

Интересно, что несмотря на “AI-фрейм” Blackstone не ограничилась сугубо технологиями. Грей особо выделяет “уникальные активы”: от индийских крикетных клубов (рынок в 1,4 млрд человек), до специализированных кофеен, прибрежной недвижимости и аэропорта Рима. “AI не заменит крикет — этот опыт никуда не исчезнет. Это незаменимые активы.”

Далее — расшифровка выступления

Jon Gray00:02

Мне нравится эта песня. Это праздничное видео Blackstone за 2024 год, а видео 2026 года тоже скоро выйдет. Я рад видеть вас здесь со всего мира, большое спасибо. Без вашей поддержки мы бы не добились таких успехов, мы всегда будем благодарны вам. Спасибо всем.

Jon Gray00:27

Сейчас мы хотим обсудить главные вопросы, которые возникают, если вы думаете об инвестировании больших средств. Думаю, логично начать с основного — как стать лидером мнений в мировых финансах.

Jon Gray00:49

Это для меня лично важно. У меня есть пять советов.

Первое — нужно много потеть. Мне по природе это легко дается, это очень натурально.

Второе — держите камеру с высокого угла. Мои дочери всегда напоминают мне об этом, иначе появляется второй подбородок.

Третье — не стесняйтесь своего бренда. Хотите себя чувствовать как пилот NASCAR? Вот ваш логотип. Вы важны.

Четвертое — ‘энергия доброго папы’. Идеально! А еще пять эмодзи — добавьте эмоций и сделайте съемку веселой.

Ну что ж, теперь к делу.

Jon Gray01:38

Сегодня утром мы попробуем ответить на четыре вопроса.

Первое: что случилось с тех пор, как мы тут вместе встречались год назад?

Второе: какие уроки дарит нам прошлое, особенно глубокая история?

Третье: где мы сейчас?

Четвертое: Куда мы идем и что нас ожидает?

Jon Gray02:02

И обсуждать это, разумеется, мы будем в контексте тех двух букв — AI. Это не значит, что мы не ценим геополитику: Украина, Ближний Восток — из-за этого растут сырьевые цены, инфляция, ставки (мы это видели вчера). Люди обеспокоены дефицитом, долгосрочными ставками — всё это важно для нас, инвесторов. Но размышляя о факторах, определяющих стоимость портфеля и экономические перспективы, нужно всегда помнить эти две буквы.

Я хочу вернуться на год назад — 17 сентября 2025 года, мы были тут. О чем думали тогда?

Jon Gray02:53

Что питало наш энтузиазм? Главным образом — искусственный интеллект. За год наш стиль не так уж изменился.

Jon Gray03:12

Вспоминая AI за последние год-два: криптотокен Google — оборот вырос с почти нуля в 2024-м до 480 квадриллионов токенов в месяц. К маю 2026 — уже 3,2 квинтиллиона токенов — к слову, это новое для меня слово, выучил к этой презентации. А к сентябрю цифры станут еще выше.

Jon Gray03:41

Anthropic и OpenAI — огромные модели, у которых не было дохода несколько лет назад, а к июлю 2025 — увеличение в 100 раз. За 12 месяцев годовой доход — $105 млрд. Это беспрецедентно в человеческой истории.

Jon Gray04:03

Perspektiva Blackstone уникальна благодаря нашим портфельным компаниям, GP-компаниям и заемщикам.В сентябре прошлого года у 14 AI-компаний портфеля годовой доход был $25 млн, теперь — $525 млн, что в 21 раз больше. Это подтверждает, что рынок дает великолепную отдачу инвестиций.

Это, разумеется, отражается на оценках. Мы удачно вложились в обе компании, чья совокупная стоимость с сентября прошлого года выросла с $683 млрд до, как ожидается, более $2,3 трлн. Рост выручки поддерживает и рост оценки по мере выхода компаний на IPO.

Jon Gray05:05

Год назад мы много говорили не только о моделях и технологиях, но и о нужной для этого инфраструктуре. Мировые капвложения выросли в шесть раз, и цифры вырастут снова. В прошлом году 5 гиперскейл-компаний потратили $415 млрд, теперь — $820 млрд, это 2,5% ВВП США.

И мы также активно работаем на рынке аренды дата-центров: владеем крупнейшей платформой, арендовали 1 ГВт в 2024 году, 2 ГВт в 2025-м, ожидаем 6 ГВт минимум в этом году — что ровно $100 млрд расходов, а арендаторы инвестируют еще сотни миллиардов в чипы.

Жаль только, что мы не вложились в производителей памяти. Micron, SK hynix и еще один игрок — акции плюс 600% и плюс 500%. Увидев такой график, инвестор первым делом думает: “Похож ли это на пузырь?”Но P/E SK hynix сегодня — лишь 4, это не Cisco и её 150 на пике в 2000-м. Скептицизм очевиден.

В прошлом году мы инвестировали крупно в финансирование GPU и TPU, работали с Nvidia и Broadcom, инвестировали в облака нового поколения, открыли совместное предприятие с Google. Через Crux инвестировали в Firmus (Австралия), NASA, Индия, много глобальных дата-центров. Мы уверены — спрос на вычисления будет высок и в будущем.

Но важны не только дата-центры — но и электроэнергия. В прошлом году упоминали ее ключевую роль. За 5 лет капитальные затраты коммунальных компаний — $800 млрд, в ближайшие 5 лет почти удвоятся. На этой неделе я был в Канаде — обсуждают инвестиции в сотни миллиардов в модернизацию электросетей, и таких планов много по всему миру.

Акции энергетиков нигде не росли так, как чипы, но сектор когда-то считался скучным, а сейчас производители турбин, охлаждения и электрооборудования выросли на 44–81% за год. К счастью, мы тут тоже инвестировали немало: предоставили крупный кредит Sempra Infrastructure на сжижение газа, вложились в Enverus, поддерживаем Williams и проекты новых электростанций и дата-центров, участвуем в проекте McClane. Есть инвестиции в евросетевое оборудование, европейскую ветро- и солнечную энергетику, зеленые компании. В инфраструктуру и энергетический переход вкладываем много.

Какова отдача всех AI-инвестиций? В десятке наших главных инвестиций второго квартала девять — в AI; лишь индийская больница Aster Care выбивается из тренда, ожидаем аналогичных итогов Q3.

Jon Gray07:30

А какие уроки дает история? Давайте вернемся в 17 сентября 1870 года: большинство американцев в сельской местности, только завершилась гражданская война, дома — деревянные, к родственникам — только верхом, читать по вечерам — при свече.

Всего 30 лет спустя всё радикально изменилось: стальные дома, поездки поездом и автомобилем, освещение от ламп Эдисона.

Я уверен, что сегодня мы как в 1870 — перед великой революцией. Тогда производительность удвоилась, ВВП вырос в 4 раза, промышленность — в 6, акции — в 7 раз. Я не обещаю дословного повтора, но это наглядная сила инноваций — и её реальное значение для экономики и инвестиций.

Но даже эпохи расцвета не обходятся без кризисов. Вся инфраструктура тех лет — железные дороги, и за то время обанкротились 200 компаний отрасли. Это предостережение: тогда строили впрок, задолго до спроса, с высоким плечом — как потом в телекомах. А сейчас — спрос многократно выше, чем предложение, большинство контрактов подписывают компании с низкой заёмной нагрузкой. Проблемы могут возникнуть — но баланс изменился.

Jon Gray13:00

Давайте перемотаем на 84 года вперед: 22 января 1984, мне скоро 14, я учусь в Highland Park Junior High, Иллинойс, и смотрю игру Redskins против Raiders. Счет не интриговал — 38:9. Зато в перерывах было два рекламных шедевра.

Jon Gray14:10

Первый — знаменитый ролик Apple 1984 года: "24 января Apple выпустит Macintosh, и теперь вы поймете, почему 1984 не будет повторять ‘1984’."

Реклама была провидческой: вычисления должны стать массовыми. Никаких больше Cobalt или MS-DOS с их сложными командами — нужен один клик мышкой для доступа к мощи компьютера.

Jon Gray14:50

Сегодня аналогия такова: AI делает интеллект доступным каждому, даже в самом маленьком селе мира можно получить знания лучших умов, не находясь в Кембридже или MIT. Это мощное послание.

Jon Gray15:09

Но куда актуальней вопрос Клары Пеллер из той же трансляции Супербоула: 81-летняя женщина глядит на громадную булку и спрашивает: а где же мясо?

Вот главный вопрос: мы тратим триллионы — есть ли в этом смысл, или все сведется к перетеканию денег через рефинансирование, и инвесторы всё потеряют?

Jon Gray15:49

Это мы и стремимся понять. Я хочу вернуться к нашим позициям и объяснить, почему я уверен в этих инвестициях. Всё начинается с того, что происходит уже внутри Blackstone: случаи применения AI быстро растут, практически везде.

Например, по оптимизации процессов: индийская система классификации бриллиантов IGI, компания мобильных вышек Phoenix Tower — после AI-внедрения скорость аренды увеличена в 5 раз, потрачено $4 млн на AI-решения, экономия — $4,5 млн в год, возврат в софте — более 100%. Все наши партнёры получают аналогичные эффекты. В компании Enverus новая система исправления кода принесла окупаемость инвестиций в 18 раз — вот почему вложения растут.

В клиентском сервисе: Tricon (аренда жилья) теперь обрабатывает заявки на 90% быстрее. Создание контента, реклама, дизайн, визуализация — AI-возможности уже везде.

Jon Gray17:06

Но речь не только о производительности. Chamberlain — производитель “умных” замков для гаражных ворот — внедрил FaceID и расширил бизнес на входные двери для доставки Amazon. Годовой оборот — $40,5 млн, генеральный директор прогнозирует через 5 лет доход уже $500 млн. И таких историй становится всё больше.

В юриспруденции эффективность комплаенс-проверок выросла на 50%. В разработке софта мой любимый кейс — AI-агенты CIO и инвестиционного портфеля: сокращение времени работы — 99%.

Эти преимущества уже проявляются статистически: средний рост производительности в США за 10 лет — 1,5% в год, а за последние 2,5 года — 2,6%. Ведущие дата-центры за 3,5 года увеличили доход на сотрудника на 65%, а маржа тоже растет. В S&P 500 и портфелях Blackstone маржа EBITDA за последние 4 года выросла на 500–700 базисных пунктов.

Всё это дает мощный рост прибыли: в среднем за последние 12 месяцев — на 15% (без разовых — на 32%). Нет сомнений: как только эта технология распространится в экономике, её эффект станет громадным.

Jon Gray19:42

Всё меняется. Пока технологии еще на наших столах, но с их выходом в “поле” — в роботов, беспилотники, нацбезопасность — спрос на вычисления и производительность только возрастет.

Пример Waymo: за 2,5 года пробег увеличен в 250 раз, серьёзных аварий стало на 94% меньше. Эта тенденция продолжится и будет менять целые отрасли.

Jon Gray20:32

Действительно, AI-преобразование связано с вызовами, трансформацией общества. Но стоит вспомнить и о преимуществах.

Пример — рост рабочих мест: в нашем дата-центре QTS число “синих воротничков” выросло вдвое менее чем за два года. Хотя производительность выросла — общее число сотрудников Blackstone тоже растет; за десятилетие число стартапов удвоилось, начать бизнес стало проще.

Jon Gray21:10

Самый захватывающий аспект — научный. Исследование в Nature показало: искусственный интеллект помогает существенно повысить успех первого этапа клинических испытаний новых лекарств. AI отлично работает с химией, в биологии еще есть резерв, но перспективы замечательные. По данным McKinsey, AI позволяет сократить длительность испытаний на 40%. Наша портфельная компания Vara движется в том же направлении. Для всех нас важнейший вопрос: как AI улучшит здоровье людей в долгосрочной перспективе.

Jon Gray22:02

Учитывая всё это, что дальше? У нас есть три базовых убеждения.

Во-первых, кейсов применения будет всё больше: это существенно повысит производительность — не только в здравоохранении и юриспруденции, но и в реальной экономике. Чем выше производительность, тем выше спрос на AI, и это вызовет экспоненциальный рост потребности в интеллекте. Мы считаем, что волна продолжится. Главный барьер — реальный мир: чипы, электроэнергия и дата-центры.

Jon Gray22:45

Почему всё так? Вот я сейчас стою на стройке дата-центра — AI-фабрики — здесь немало реальных трудностей.

Первое — права собственности: местные общины беспокоятся. Возникает немало недопониманий — дата-центры почти не потребляют воду, они могут помочь сообществу, позволить экономить на энергии. Но люди всё равно тянут процесс, в том числе тормозя стройки — так случалось и в штате Нью-Йорк.

Второе — сложность строительства электромощностей: очередь на турбину General Electric Vernova — до 2031 года.

Чипы: hyperscale-дата-центры за 5 лет увеличили емкость в 9 раз, а производители чипов — и вдвое с трудом. Вся отрасль чипов циклична, много лет компании не спешили увеличивать мощности — теперь ощущается жесткий дефицит.

Еще одна важнейшая проблема: AI-фабрики — то есть электроэнергия, дата-центры и чипы — требуют колоссальных вложений: $55 млрд на 1 ГВт мощности. У Blackstone уникальный масштаб и ресурсы, позволяющие эту задачу решать.

Вспомним, что в прошлом году нас, инвесторов, больше всего тревожило: недооценка рисков технологических прорывов.

Это уже проявилось на рынке: сервисные, софтверные IT-компании испытывают падение котировок. В большинстве случаев их core-бизнес прочен, но из-за тревог относительно будущего, неопределенности, их мультипликаторы сокращаются. То же на частном рынке — объем сделок по софту упал на 66%, крупные — еще сильнее.

Но не все попадут под одну гребенку. Хороший пример — 6 ритейлеров, конкурировавших с Amazon: Kmart, Sears и Toys R Us исчезли, а Walmart, Costco и TJ Maxx выжили — за счет особых преимуществ и стратегий.

Похожая динамика ждет и “белые воротнички”. У кого есть уникальные системы, кто переориентирует менеджмент на результат — те выживут. Остальные будут страдать от неопределенности и падения стоимости.

Jon Gray26:23

Есть и “не-технические” победители, так называемые уникальные активы. Мы инвестировали в индийский крикет-клуб — страна с 1,4 млрд человек, любимый спорт, всего 10 клубов, и AI не заменит крикет. Есть отличная кофейня 7 Brew: бестселлер — кофе “Белокурая девушка”, люди любят такие продукты, они не исчезнут.

Jon Gray26:55

Прибрежная недвижимость — одна из лучших сфер. Недвижимость сейчас не в моде, мультипликаторы низкие, но опыт не заменим, а активы — в дефиците. Аэропорт в Риме — такой же стратегический ресурс.

Каковы ключевые риски?

Начнем с кибербезопасности. Если критическая ИТ-инфраструктура финансовой системы выйдет из строя — это способно вызвать политические кризисы не только в США, но и в мире.

Далее, если ужесточение регулирования затянет развитие технологий, это не остановит их распространения, современные возможности слишком мощны. Технологический риск огромен сам по себе: примеры — дата-центры в космосе, edge computing на смартфонах — все возможно. Но учитывая профиль спроса, всё равно потребуется микс: атом, газ, ВИЭ. Земные дата-центры пока крайне важны.

Третий риск — геополитика. Четвертый — переоценка. Только созданные AI-компании без выручки иногда стоят $10 млрд, оборонка тоже переоценена — за этим стоит наблюдать особенно внимательно.

И это именно те вопросы, которые мы обсуждаем постоянно в инвестициях; в том числе поэтому мы фокусируемся на самом “низу техно-стека” — вычислениях, где максимально уверены.

Итак, суть “ядра”: чипы, дата-центры, электроэнергия. А сверх этого — главное — возврат инвестиций.Мы будем видеть больше кейсов, больше спроса — таков экономический смысл всех этих расходов.

И напоследок — тот же слайд “Полярная звезда”, под лозунгом “Всё зависит от доходности”. С тех пор как Пит и Стив основали Blackstone 40 лет назад, мы стремимся приносить клиентам ценность. Стив каждый день напоминает нам об этом. Именно этим вызваны все наши меморандумы, наши субботние чтения — и так много времени на анализ будущего.

Благодарность — вечный принцип. Мы признательны каждому из вас. Хорошего дня и еще раз большое спасибо!