Почему акции американских банков упали на этой неделе? Предупреждение Bank of America стало лишь спусковым механизмом, инфляция — это «невидимый убийца»

По информации приложения Zhihui Finance, Федеральная резервная система США в среду ожидаемо повысила процентные ставки и дала ястребиный сигнал о возможности дальнейших повышений в течение года. Индекс банковских акций KBW закрылся с падением на 2,9% за день, что стало крупнейшим однодневным снижением с февраля; на этой неделе падение составило уже 5%. Прода́жа банковских акций на этой неделе является результатом совокупности нескольких факторов: осторожный прогноз прибыли, озвученный генеральным директором Bank of America (BAC.US), непосредственным образом подогрел опасения рынка относительно ослабления фундаментальных показателей банковской отрасли, а в более глубоком смысле причины кроются в сохраняющейся высокой инфляции, аномальных изменениях структуры процентных ставок и неопределённости на мировом долговом рынке.

Прямой триггер: осторожный прогноз Bank of America обрушил сектор

Непосредственным фактором, спровоцировавшим эту волну продажи банковских акций, стали заявления исполнительного директора Bank of America Брайана Мойнихэна, озвученные на отраслевой конференции Barclays.

Мойнихэн отметил, что доход от торговых операций банка за третий квартал, как ожидается, будет "примерно таким же", как за аналогичный период прошлого года, что резко контрастирует с сильными результатами торговых операций Wall Street в первой половине года. По прогнозу Мойнихэна, операционный доход от инвестиционно-банковских услуг в третьем квартале составит порядка 1,6–1,8 млрд долларов, а аналитики ранее ожидали почти 2 млрд долларов.

После этих заявлений акции Bank of America в понедельник в моменте падали на 6% — это было самое значительное внутридневное снижение с апреля прошлого года, и день они закрыли с минусом 5,14%. Аналогичное давление испытали и акции других крупных Wall Street банков, таких как Goldman Sachs (GS.US) и Morgan Stanley (MS.US).

Стоит отметить, что Мойнихэн чётко указал: неопределённость процентной среды сейчас является ключевым фактором, влияющим на активность на рынках капитала. Только когда компании будут иметь больше определённости относительно будущей стоимости заимствований, они будут более склонны принимать решения о выпуске облигаций. Другими словами, дело не только в абсолютном уровне ставок, но и в их резкой волатильности, которая также подавляет желание компаний привлекать финансирование, а банки — участвовать в операциях на рынке капитала.

Глубинные корни: высокая инфляция, чистая процентная маржа банков "сдавливается с двух сторон"

Причина, по которой предупреждение Bank of America вызвало столь сильную реакцию на рынке, заключается в том, что оно обнажило более глубокую проблему: инфляция, постоянно превышающая ожидания, поднимает процентные ставки неблагоприятным для банков образом.

Истоки нынешнего витка инфляции можно проследить примерно с момента вспышки конфликта между США и Ираном около семи месяцев назад. Конфликт вызвал энергетический шок во всём мире, цены на нефть резко выросли, что быстро переложилось на общий уровень цен. Предпочитаемый Федеральной резервной системой инфляционный индикатор — индекс цен личного потребления (PCE) — вырос с менее чем 3% в феврале до более чем 4% в мае. Базовый PCE (без учёта волатильных цен на продукты питания и энергоносители) также поднимался до 3,5%. Хотя после этого показатели несколько снизились, общий PCE остаётся выше 3,5%, а базовый PCE — около 3,3%, что значительно превышает целевой ориентир ФРС в 2%.

Причина, по которой инфляция оказывает давление на банковские акции, заключается в том, что она искажает структуру процентных ставок. Инвесторы в инструменты с фиксированной доходностью рассматривают инфляцию как потерю покупательной способности своих средств в будущем; когда ожидания инфляции растут, они требуют более высокой доходности в качестве компенсации. Это ведёт к росту долгосрочных ставок: на этой неделе доходность 10-летних казначейских облигаций США превысила 5%, что является прямым отражением усиления инфляционных ожиданий.

По мнению автора Seeking Alpha Джереми Лакоша, суть проблемы — в бизнес-модели банков. Банки занимают средства на краткосрочном рынке, а выдают кредиты на долгосрочном, зарабатывая на разнице — чистой процентной марже. В обычном цикле повышения ставок рост краткосрочных ставок приводит к увеличению ставок по кредитам, чистая процентная маржа банков часто расширяется вместе с ней. Но в этот раз ситуация совершенно иная.

Министерство финансов США проводит операции «продажи краткосрочных и покупки долгосрочных облигаций», чтобы сдерживать долгосрочные ставки. Данные показывают, что с момента последнего заседания ФРС доходность длинных казначейских облигаций США выросла примерно на 15 базисных пунктов, в то время как доходность облигаций со сроком 2–5 лет увеличилась более чем на 40 базисных пунктов. Хотя операции Минфина США оказались некоторым образом успешными, для привлечения средств по-прежнему приходится выпускать краткосрочные облигации, что ещё сильнее подталкивает вверх краткосрочные ставки.

Это означает, что стоимость краткосрочного фондирования банков быстро растёт, а доходность по долгосрочным кредитам сдерживается рыночными операциями Министерства финансов США. Стоимость заимствования растёт быстрее, чем доходность по кредитам, чистая процентная маржа заметно сокращается, что в итоге сказывается на прибыльности банков.

Давление на банковские акции сохраняется: повышение ставок не снимает опасений по инфляции, волатильность ставок становится ключевым фактором

В среду Федеральная резервная система США ожидаемо повысила ставку на 25 базисных пунктов до диапазона 3,75%–4,00% — это было первое повышение с июля 2023 года, ФРС также дала сигнал о возможности ещё одного повышения в этом году. Но для банковских акций важно не само повышение, а то, что инвесторы опасаются: повышение не сможет эффективно снизить инфляционные ожидания, а вместе с операциями по размещению облигаций Минфина США ещё больше сжимает чистую процентную маржу.

Многие участники рынка считают, что текущую инфляцию в основном диктуют факторы предложения, а повышение ставок не слишком эффективно может на неё влиять. Лакош полагает, что эта точка зрения теоретически верна, но определять, является ли нынешняя инфляция краткосрочным явлением, можно по тому, разгорится ли инфляция в сервисном секторе.

В данный момент большая часть инфляционного давления сосредоточена в товарном сегменте. Проблема в том, что если инфляция начнёт перетекать в сферу услуг, для её контроля придётся быть куда жёстче в плане монетарной политики. Опыт после пандемии уже доказал: как только инфляция в секторе услуг укореняется, стоимость борьбы с ней резко возрастает.

До действий ФРС некоторый круг экспертов предлагал заранее поднять ставки, чтобы не допустить укоренения инфляции в секторе услуг и не дать волатильности ставок усугубить ситуацию. Теперь ФРС уже выбрала путь увеличения ставок и дала ястребиный сигнал на будущее, но рыночная реакция на этой неделе показывает — сами по себе повышения ставок не развеяли инфляционных опасений. Большинство экономистов полагает, что к целевому уровню инфляции в 2% США смогут вернуться не ранее 2028 года.

Что касается банковских акций, то, безусловно, за краткосрочной динамикой прибыли стоит следить, но наиболее важный фактор — сможет ли процентная среда стабилизироваться как можно скорее. Мойнихэн также отметил: "Ставки в итоге стабилизируются, и я думаю, это поможет восстановить часть активности на рынке."

С инвестиционной точки зрения, рост ставок не всегда однозначно выгоден для банковской прибыли. В периоды сильных фундаментальных показателей, когда есть одновременное расширение банковского кредитования и чистой процентной маржи, банковские акции, как правило, развивают восходящий тренд. Однако, если фундаментальные ожидания ухудшаются, повышение ставок может обернуться "двойным ударом" — и по прибыли, и по стоимости акций. Реакция рынка на этой неделе указывает на то, что инвесторы пересматривают перспективы банков по части рентабельности на фоне инфляции, и этот процесс переоценки, вероятно, ещё не завершён.