Gráfico do fluxo de capital em IA: Nvidia recebe 690 bilhões, enquanto as outras 499 empresas dividem 340 bilhões

O Morgan Stanley desenhou pela primeira vez um fluxograma completo dos gastos de capital em IA para 2027, revelando uma estrutura de receita altamente concentrada: dos US$ 1,58 trilhão em despesas dos hiperescaladores de nuvem, cerca de dois terços do valor destinado às empresas do S&P 500 fluem para a Nvidia, enquanto as outras 499 ações componentes somadas recebem apenas cerca de US$ 339 bilhões.

Os estrategistas do Morgan Stanley, Nick Lentini, Mike Wilson e mais de vinte analistas setoriais, publicaram em conjunto o relatório "Acompanhando o fluxo dos US$ 1,6 trilhão de IA: Mapeando a receita gerada pelo boom dos gastos de capital", seguindo pela primeira vez as despesas dos hiperescaladores de nuvem até as demonstrações de resultados das empresas específicas. A principal conclusão do relatório é: os gastos de capital em IA vão impulsionar diretamente cerca de 25% do crescimento das vendas do S&P 500, enquanto as empresas ligadas à IA contribuirão com 78% do crescimento dos lucros do índice em 2027.

O relatório também revelou um risco implícito de longo prazo que vinha sendo negligenciado: os hiperescaladores de nuvem já divulgaram mais de US$ 1,1 trilhão em compromissos de leasing ainda não iniciados, uma parcela de "gastos de capital sintéticos" que não aparece em nenhuma demonstração de fluxo de caixa como investimento, mas que, na essência econômica, equivale a financiamento via dívida. Os estrategistas de crédito do Morgan Stanley estimam que, 2027 será o ano com o maior déficit de fluxo de caixa livre dos hiperescaladores de nuvem, com uma pressão significativa por financiamento de dívida.

O mapa panorâmico dos US$ 1,6 trilhão

O cerne do relatório do Morgan Stanley é um diagrama de Sankey, que rastreia, camada por camada, o destino dos US$ 1,58 trilhão em despesas de 2027 de nove grandes compradores — Alphabet, AWS da Amazon, Microsoft, Meta, pool de leases, SpaceX, Oracle, CoreWeave e Nebius — até os segmentos de semicondutores e servidores, redes e ópticos, infraestrutura de data center, armazenamento e fornecedores internacionais, culminando no código de cada ação.

Entre os nove compradores, semicondutores e servidores representam o maior segmento único de despesas, absorvendo US$ 672 bilhões, sendo que grande parte vai para a Nvidia. O segundo maior grupo são os fornecedores "internacionais", com US$ 511 bilhões, incluindo infraestrutura ligada à Samsung, SK Hynix, TSMC e fabricantes ODM de Taiwan, que não fazem parte do S&P 500.

O relatório também observa que todo o mapa converte os gastos de capital de US$ 1,6 trilhão em aproximadamente US$ 1,7 trilhão em receitas de fornecedores, com a diferença advinda de empresas emergentes de nuvem privadas e mineradoras de bitcoin desagregando clientes, diferenças temporais e aumentos de preços de fornecedores ainda não refletidos nas previsões de gastos de capital. O Morgan Stanley interpreta isso como: uma próxima rodada de revisão para cima nos gastos de capital já está incorporada ao modelo dos fornecedores.

Nvidia leva dois terços, outras 499 dividem o resto

Dos cerca de US$ 1,03 trilhão em receitas que o S&P 500 absorve dos gastos de capital em IA, 67% vão para a Nvidia, o que equivale a cerca de US$ 690 bilhões — ou 44% de todo o orçamento de US$ 1,58 trilhão caindo diretamente na demonstração da empresa. Sem a Nvidia, a contribuição do boom dos gastos de IA para as vendas do S&P 500 seria de apenas 1,6%.

Em termos gerais: cerca de US$ 700 bilhões vão para a Nvidia, cerca de US$ 340 bilhões são repartidos entre as outras 499 ações do S&P e aproximadamente US$ 550 bilhões vão para fora do índice, destinados a fabricantes de memória da Coreia, ODMs de Taiwan e empresas privadas diversas.

No nível das ações, o Morgan Stanley avaliou o percentual de receita de 2027 de cada empresa ligado à infraestrutura de IA. A Nvidia lidera com 91,7%, seguida por Erock (EROC) com 91%, Vertiv (VRT) com 90%, Applied Opto (AAOI) com 83%, Broadcom (AVGO) com 81% e Bloom Energy (BE) com 80%. Mesmo a Caterpillar (CAT) tem 21% de sua receita vinculada à tendência dos gastos de capital em IA; Seagate (STX) e Western Digital (WDC) chegam a 60%.

Essa estrutura significa que, para ao menos uma dezena de grandes empresas, "gastos de capital em IA" e "receita" praticamente se tornam sinônimos — tempos de alta são bônus, mas qualquer ajuste na trajetória de gastos de capital se traduzirá diretamente em revisões de lucro, sem outros negócios para acomodar eventuais quedas.

Dívida implícita de US$ 195 bilhões

Uma das correções metodológicas mais importantes do relatório foi incluir os leases na contagem dos gastos de capital. Utilizando compromissos já assinados, mas ainda não iniciados, previsões de analistas para aumentos de capacidade, e a relação entre gastos de leasing e capacidade nova por GW, o Morgan Stanley soma US$ 195 bilhões em gastos de capital para 2027 e US$ 246 bilhões para 2028.

Isso eleva o total de gastos de capital em IA em 2027 de US$ 1,39 trilhão (investimento em caixa) para US$ 1,58 trilhão, um crescimento anual de cerca de 60%; para 2028, passa de US$ 1,57 trilhão para US$ 1,81 trilhão.

Em termos de volume de leases, Oracle lidera com US$ 57 bilhões, seguida por Microsoft (US$ 45 bilhões), Meta (US$ 37 bilhões), Amazon (US$ 28 bilhões) e Alphabet (US$ 27 bilhões). Até o segundo trimestre de 2026, o pipeline de leases assinados mas não iniciados já chegou a US$ 1,118 trilhão, mais que dobrando em apenas dois trimestres; Microsoft (US$ 329 bilhões), Oracle (US$ 288 bilhões) e Meta (US$ 279 bilhões) são os maiores locatários.

A avaliação qualitativa do Morgan Stanley: alugar data centers, na essência econômica, equivale totalmente a financiamento de gastos de capital via dívida, apenas contornando a rubrica GAAP de capex.

Dívida: o elo subestimado

Os estrategistas de crédito do Morgan Stanley, Fernanda Lima e Vishwas Patkar, estimam que, os hiperescaladores e empresas emergentes de nuvem atingirão em 2027 o pior valor de fluxo de caixa livre; se incluídos os pagamentos dos leases, a lacuna de recursos será ainda maior.

Neste ano, os hiperescaladores já emitiram cerca de US$ 255 bilhões em títulos sem garantia, representando cerca de 30% do capex previsto para 2026. Amazon (US$ 98 bilhões) e Alphabet (US$ 81 bilhões) lideram, enquanto o rendimento médio composto subiu de 100 a 180 pontos-base desde o início do ano; o spread do título de 10 anos da Oracle foi o que mais se alargou, com 180 pontos-base.

O teste de estresse do Morgan Stanley mostra: caso os hiperescaladores AA emitam US$ 400 bilhões em títulos a 7% ao ano, a cobertura de juros cairia de 30,7x para ainda confortável 11,9x; mas se Oracle e SpaceX financiarem US$ 120 bilhões a 8,5%, a cobertura combinada de juros despenca de 4x para 1,8x.

O relatório aponta explicitamente que as empresas emergentes de nuvem têm a maior dependência do financiamento via dívida, "quase totalmente dependentes de emissões para sustentar suas ambições de capex". Dias antes da publicação deste relatório, as ações da CoreWeave já haviam caído significativamente; a empresa aparece no mapa de capex do Morgan Stanley com US$ 47 bilhões em despesas.

Desaceleração do crescimento e "paredão energético"

O Morgan Stanley projeta que, o crescimento dos gastos de capital em IA desacelere drasticamente de cerca de 60% em 2027 para cerca de 14% em 2028. Diante desse cenário, o relatório destaca empresas com poder de precificação mesmo na desaceleração do capex, com equipamentos de energia liderando, além de armazenamento, HDs e sistemas de refrigeração.

O fornecimento de energia é outra limitação estrutural. O modelo próprio de "fornecimento de energia para IA" do Morgan Stanley mostra que, mesmo considerando várias soluções emergenciais (cobrindo 34% dos 97 GW necessários), os EUA ainda enfrentarão um déficit líquido de 32 GW até 2028, que se amplia para cerca de 72 GW até 2029. O relatório qualifica isso como um problema de timing, não de colapso da demanda, mas destaca que armazenamento, redes, óptica e ODMs são mais sensíveis a cortes de fornecimento de energia.

No lado do risco de queda, o Morgan Stanley é incomumente direto: hoje, o mercado tem uma "mentalidade de medo de ficar de fora das compras", compradores pagam caro pois esperam preços ainda mais altos amanhã, mas assim que a oferta alcançar a demanda, essa lógica se inverte. O relatório cita o ciclo das memórias NAND em 2022 — os volumes caíram só cerca de 5%, mas os preços recuaram de 20% a 30% — e conclui: "Acreditamos que o mercado subestima o risco de queda simultânea de volume e preço."

O relatório do Morgan Stanley traz, pela primeira vez, um mapa rastreando cada dólar dos gastos de capital em IA, mostrando claramente que cerca de 25% do crescimento de vendas e 78% do crescimento de lucros do S&P 500 dependem de um orçamento de US$ 1,6 trilhão em capex — orçamento este em que, em nível de índice, dois terços dos benefícios estão concentrados em uma única empresa, e uma fatia cada vez maior é sustentada por leases fora do capex e dívidas que só aparecerão com necessidade de refinanciamento.