A divisão mais perigosa do mercado de ações dos EUA: as ações comuns já caíram muito, quanto tempo os gigantes da IA ainda vão aguentar?

O mercado de ações dos EUA está passando por uma rara cisão interna — o índice permanece inerte, mas por baixo da superfície reina o caos.

Mike Wilson, principal estrategista de ações do Morgan Stanley, alertou em seu relatório mais recente que as condições financeiras mais restritivas estão silenciosamente realizando parte do trabalho do Federal Reserve, porém esse choque está sendo absorvido de forma concentrada pelas ações convencionais, e não pelos poucos gigantes centrados em IA. O rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos ultrapassou 5,3%, o dólar atingiu nova máxima no ciclo atual e os preços do petróleo permanecem elevados. Sob essa pressão tripla, o índice composto de condições financeiras do Morgan Stanley saltou para cerca de 1,4 desvios padrão — um nível que foi ultrapassado apenas algumas vezes nos últimos 35 anos, sendo a última vez no ciclo de alta de 75 pontos-base do Fed em cada reunião em 2022. Ao mesmo tempo, o Goldman Sachs já revisou sua previsão, esperando que o FOMC aumente os juros mais uma vez em outubro.

A rachadura chave do mercado já é claramente visível: o índice igualitário S&P 500 ficou 6% atrás do índice ponderado por valor de mercado nos últimos seis meses. Em setembro, quando os rendimentos de 10 anos ultrapassaram 5%, o índice igualitário caiu 5% no mês, enquanto o índice ponderado por valor de mercado praticamente ficou estável. Tony Pasquariello, do Goldman Sachs, embora retenha parcialmente o diagnóstico de “colapso de amplitude”, admite que a mediana das componentes do S&P 500 recuou 15% em relação à máxima de 52 semanas, o pior dado desde o estouro da bolha da internet. A divergência entre as duas grandes instituições delineia precisamente o maior enigma do mercado atualmente: como terminará esta divisão?

À primeira vista, o índice de ações parece calmo. Mas Wilson aponta que o verdadeiro aperto já está ocorrendo abaixo da superfície.

O indicador composto de condições financeiras do Morgan Stanley — que engloba taxas de juros, dólar e preços de energia pelo Z-score de 52 semanas — já subiu para cerca de 1,4 desvios padrão, ficando atrás apenas do patamar alcançado durante o ciclo de alta agressiva em 2022. Esse aperto não é resultado de uma única variável, mas sim de múltiplos fatores atuando em conjunto: o Federal Reserve elevou recentemente a taxa de juros dos Fed Funds em 25 pontos-base, para 3,75%-4,00%, com o presidente Walsh citando dados robustos do mercado de trabalho, inflação persistente e tensões geopolíticas impulsionando commodities como justificativa; ao mesmo tempo, o rendimento dos títulos de 10 anos subiu cerca de 130 pontos-base desde fevereiro, dos quais aproximadamente 120 pontos-base vieram do aumento do rendimento real.

Wilson enfatiza que a composição dos fatores que impulsionam o rendimento é crucial. Historicamente, quando o aumento do rendimento é motivado pelas expectativas de inflação de equilíbrio, o mercado de ações geralmente consegue absorver; porém, quando é dominado pelo aumento dos rendimentos reais, há uma pressão mais direta sobre as avaliações — esta é precisamente a razão para a correlação significativamente negativa entre ações e títulos atualmente. Ele também observa que, com o crescimento nominal do PIB próximo de 6%, o rendimento dos títulos de 10 anos acima de 5% não é um desvio — o que foi realmente anormal foi a taxa extremamente baixa da década de 2010, e agora o mercado de dívida apenas retorna ao equilíbrio.

O custo do aumento dos rendimentos está sendo absorvido desproporcionalmente pelas ações convencionais.

O indicador de amplitude de Wilson mostra que a proporção de componentes do S&P 500 acima da média móvel de 200 dias caiu para 43% no final de setembro, próximo do mínimo de 44% visto no final de março. Apesar de ter subido levemente para 50% depois, a pressão geral persiste. O P/L prospectivo do S&P 500 também voltou a testar seu mínimo de março, próximo de 19 vezes. Mais notavelmente, o prêmio de risco das ações do S&P 500 (rendimento de lucros futuros menos o rendimento de 10 anos) caiu para abaixo de zero, algo raramente visto desde 2002.

A “estabilidade” no nível dos índices esconde destruição estrutural. O setor financeiro é outro sinal de alerta: caiu 7,7% em 30 dias, seu desempenho relativo ao S&P 500 recuou ao menor nível desde 2019. Wilson considera a performance das ações financeiras “um dos mais relevantes termômetros para a direção do mercado no curto prazo”; antes da temporada de resultados dos grandes bancos, a capacidade deste setor de se estabilizar será uma janela fundamental para se observar as tendências do mercado.

Wilson acredita que o choque atual ainda é uma questão de avaliação e ainda não evoluiu para ameaça ao crescimento — apesar disso ser objeto de debate.

Os dados que sustentam sua postura relativamente otimista incluem: crescimento nominal do PIB recém registrado em 8,5%, crescimento dos lucros medianos das componentes do S&P 500 rodando na casa dos dois dígitos; a diferença entre a taxa dos Fed Funds e o CPI núcleo é de cerca de 1,4%, “bem abaixo dos picos anteriores à recessão”; o spread entre rendimentos dos títulos de 10 anos e 2 anos mantém uma inclinação positiva de cerca de +45 pontos-base, indicando que o mercado ainda não precifica recessão. Com base nisso, Wilson conclui que sob essas condições, “historicamente, é raro que o crescimento piore dentro de 12 a 18 meses”.

No entanto, ele próprio admite que o prêmio de risco zero para as ações é também uma condição historicamente rara. Pasquariello, do Goldman Sachs, levanta outro risco: o vencimento de bloqueios em 2027 pode impulsionar o suprimento líquido de ações nos EUA ao maior patamar desde a bolha da internet em 2000, o que pode pressionar a relação entre oferta e demanda do mercado.

A divergência eventualmente será resolvida: as ações convencionais vão alcançar o índice ou o índice vai convergir para baixo nas ações convencionais?

Wilson apresenta dois gatilhos a serem observados: primeiro, a estabilização das ações financeiras; segundo, a queda no índice MOVE, que mede a volatilidade dos títulos do Tesouro dos EUA. Ele nota que ambos já mostram sinais de estabilização, mas mais acompanhamento é necessário. Segundo a Bloomberg, Rich Privorotsky do Goldman Sachs notou recentemente que a volatilidade implícita dos títulos de longo prazo já recuou cerca de 30% em relação ao pico recente, dando ao mercado algum espaço para respirar.

As próximas semanas serão o grande teste. O CPI de setembro, as declarações de Walsh no FMI e a reunião do FOMC em 28 de outubro estão por vir. O consenso espera que, com o salto de 9,6% nos preços da gasolina em relação ao mês anterior, o CPI de setembro suba 0,6% no mês e atinja 3,6% no ano. Na opinião de Wilson, se os itens centrais do CPI mostrarem moderação e Walsh reconhecer que o aperto das condições financeiras já substituiu parte do efeito de altas de juros, a pressão atual pode aliviar marginalmente.

Mas o cenário base otimista de Wilson (com meta de 8300 pontos para o S&P 500) e a lógica operacional de Pasquariello — “vender renda fixa e comprar Nasdaq 100” — na verdade apostam em desfechos diametralmente opostos. Com prêmio de risco em zero, amplitude próxima dos níveis da bolha da internet e um potencial choque de oferta surgindo, a preparação do mercado para o risco extremo de “convergência descendente do índice” talvez esteja muito aquém do necessário.