Por trás do boom da SanDisk: foi a IA que remodelou o DNA do armazenamento, ou é mais uma ilusão de ciclo épico?

A Brazilian Market News reporta que, com base na lógica de que o “NAND já alcançou ‘desacoplamento de ciclo’ graças a contratos de longo prazo com gigantes da nuvem de US$ 42 bilhões”, a Sandisk (SNDK.US) registrou retorno acima de 356% desde o início do ano. O analista Louis Gérard afirma que ainda não está claro se essa alta representa uma elevação permanente do modelo de negócios ou se é apenas o pico mais extremo do ciclo já visto na indústria de memória flash.

A Sandisk será desmembrada da Western Digital (WDC.US) em fevereiro de 2025, o que elimina o “desconto de conglomerado” do negócio de HDD que ofuscava o potencial da memória flash. Desta forma, ambas companhias se tornam ativos puros no superciclo de IA.

O relatório financeiro mais recente mostra que, no terceiro trimestre do ano fiscal de 2026, a receita da Sandisk chegou a US$ 5,95 bilhões, um aumento de 252,1% ano a ano, com lucro por ação (não GAAP) de US$ 23,41, superando em muito as expectativas. No entanto, isso ocorreu principalmente devido ao poder de precificação e à otimização do portfólio, pois o volume de remessas ficou estável ano a ano e caiu no trimestre. A empresa abandonou mercados de baixo valor de consumo, focando no segmento premium de data center.

O número mais impressionante é a margem bruta (não GAAP) de 78,4%, muito acima da média do setor, de 30%-40%, sendo também a subida mais acentuada da história dos semicondutores. Porém, esse desempenho depende inteiramente do aumento de 645% ano a ano nos negócios de data center.

Limitações do “novo modelo de negócios”

O “novo modelo de negócios” (NBM) da Sandisk busca eliminar a ciclicidade por meio de contratos de longo prazo com garantias financeiras. Contudo, esses acordos têm um defeito central: a parte de longo prazo possui preços flutuantes. Isso significa que, apesar dos US$ 1,1 bilhão em garantias financeiras impedirem inadimplências dos clientes, não há proteção contra queda nos preços.

Com a entrada em operação das novas capacidades da Samsung e SK Hynix (como a tecnologia de 321 camadas) em 2026-2027, os preços flutuantes serão reajustados de acordo com o mercado à vista. Atualmente, o mercado trata o RPO de US$ 42 bilhões como receita fixa, o que pode ser um equívoco.

Valuation significativamente elevado

O P/L não GAAP da Sandisk está em 40,36, muito acima dos 26,30 da Micron. De acordo com o modelo de fluxo de caixa descontado (DCF), considerando a normalização dos preços após 2027, o preço-alvo implícito é de apenas US$ 372,42, indicando potencial de queda de cerca de 70% em relação ao preço atual. Cenários ponderados por probabilidade também apontam para retorno negativo. O prêmio de valuation em relação à Micron atualmente não tem suporte nos fundamentos.

Riscos e conclusão

O risco para a Sandisk reside na possibilidade de o descompasso entre oferta e demanda persistir, já que fornecedores priorizam lucros e a transferência de capacidade para HBM limita a oferta de NAND; as garantias financeiras de US$ 1,1 bilhão também reforçam o vínculo dos contratos.

O analista Louis Gérard acredita que a disparada da ação da Sandisk de US$ 33 para US$ 1.406 em um ano, sustentada pela narrativa de IA e restrição de oferta, já soa absurda. Considerando que a margem bruta de 78% é insustentável em um mercado de commodities e que esse ciclo registrou expansão recorde de margens, o potencial de correção no futuro pode ser igualmente acentuado. A recomendação para a empresa é “venda”.