Era dos títulos do Tesouro dos EUA a 5% está chegando: curto prazo pode não ter "explosões", mas pressão pode surgir em 12 a 18 meses

O rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos atingiu o nível mais alto desde 2007, aumentando as preocupações do mercado. No entanto, diversos especialistas do setor destacaram que o verdadeiro risco não é o rendimento ultrapassar 5% em um determinado dia, mas sim o fato de que quanto mais tempo as taxas de juros permanecerem elevadas, mais difícil será dissipar a pressão sistêmica acumulada.

Em 16 de setembro, segundo reportagem da CNBC, Jack Ablin, diretor de investimentos da Cresset Capital, descreveu esse mecanismo de risco de forma direta: “Os 5% por si só não vão quebrar nada no dia em que chegarem, o impacto real ocorre após 12 a 18 meses, quando será necessário refinanciar a taxas mais altas.” Ele enfatiza que o perigo não está no nível do rendimento visto hoje, mas sim na duração em que permanecermos nesse patamar, pois quanto mais tempo durar, mais difícil será a situação.

A reportagem aponta ainda que Billy Leung, estrategista de investimentos da Global X ETFs, resumiu o cerne do problema como sendo a pressão do refinanciamento: uma grande quantidade de dívidas emitidas entre 2020 e 2021 com juros de 2% a 3% agora precisam ser roladas com custos de 6% a 8%, o que impacta diretamente o fluxo de caixa, a avaliação de ativos e a qualidade do crédito. A princípio, o setor imobiliário residencial deve ser o mais afetado, mas empresas altamente alavancadas, tomadores de empréstimos imobiliários comerciais e empresas apoiadas por private equity também enfrentam pressões significativas.

Mercado imobiliário: o primeiro a sentir o impacto

O mercado de habitação é listado por vários estrategistas como um dos setores mais frágeis. Com a disparada dos rendimentos dos títulos do Tesouro de longo prazo, as taxas de financiamento hipotecário de 30 anos estão se aproximando de 8%. Ablin aponta que proprietários com financiamentos a cerca de 3% praticamente não têm incentivo para vender, o que significa que o mercado não enfrenta uma onda de inadimplência em massa, mas sim um congelamento profundo do volume de transações — as construtoras, originadores de hipotecas, seguradoras de imóveis e companhias de corretagem, além de varejistas do setor, serão afetados.

Molly Brooks, estrategista de taxas de juros dos EUA no TD Securities, também coloca o setor imobiliário como o mais sensível ao aumento dos juros de longo prazo, pois os rendimentos dos títulos do Tesouro de longo prazo são transmitidos diretamente para as taxas hipotecárias.

Em contrapartida, o impacto sobre o setor bancário pode ser retardado. Brooks observa que, no início de um ciclo de inclinação da curva de rendimentos, o modelo dos bancos de financiar-se a taxas curtas e emprestar a taxas longas tende a sustentar a margem de lucro. Mas Leung adverte que, caso o custo elevado de empréstimo persista por tempo suficiente e a qualidade do crédito de tomadores imobiliários ou corporativos enfraquecer, os bancos poderão enfrentar pressões mais pesadas posteriormente.

Pressão de refinanciamento: o “muro de vencimento” foi adiado, não eliminado

O risco profundo nos mercados de crédito vem da onda de vencimentos das dívidas herdadas da era de juros zero. Muitas empresas entre 2020 e 2021 alongaram os prazos de seus débitos, ou postergaram ainda mais os pagamentos, evitando temporariamente o impacto das taxas altas. Mas Ablin deixa claro: "O muro de vencimento foi movido, não removido."

Ablin afirma estar acompanhando de perto a cobertura de juros dos empréstimos alavancados e os sinais de pressão no mercado de crédito privado — especialmente se a parcela de tomadores que paga os juros emitindo novas dívidas, ao invés de usar o caixa, está aumentando.

Leung destaca alguns grupos particularmente vulneráveis: tomadores de empréstimos alavancados, emissores de bonds de crédito especulativo, empresas apoiadas por private equity e tomadores de empréstimos do setor imobiliário comercial.

A pressão sobre o setor de imóveis comerciais é especialmente destacada. Ablin observa que o segmento de escritórios já era um elo fraco, e a elevação dos juros deve agravar ainda mais esse quadro. Ele menciona especificamente projetos residenciais multifamiliares financiados com empréstimos ponte de taxa flutuante entre 2021 e 2022 — período em que o custo do financiamento era baixíssimo e as expectativas para o crescimento dos aluguéis eram otimistas —, que agora estão duplamente pressionados.

Duração é mais importante que o nível absoluto

Estrategistas concordam que a verdadeira pergunta para o mercado não é se o rendimento de 10 anos irá ultrapassar os 5%, mas sim por quanto tempo permanecerá nesse patamar. Leung afirma:

"Acredito que o mais importante é a duração, não o nível exato do rendimento. O mercado geralmente consegue absorver choques breves acima de 5%, mas se durar seis a doze meses ou mais, torna-se difícil de ignorar."

Ablin também diz que, se o rendimento de 5% for mantido por dois ou três trimestres, a pressão do refinanciamento se tornará cada vez mais inevitável; já uma elevação abrupta dos rendimentos traria outro tipo de risco — o desmonte de posições de proteção, forçando investidores a uma rápida realocação de portfólios.

Brooks acrescenta que a composição da alta dos rendimentos é também crucial. Se o prêmio de prazo subir muito sem um aprimoramento equivalente das expectativas de crescimento econômico, significa que o custo de crédito está subindo sozinho, sem respaldo de maior atividade, e o espaço para amortecimento diminui drasticamente.

Leung avalia:

"No momento, continuo vendo os 5% principalmente como um ajuste de avaliação e não como uma ameaça sistêmica iminente. Mas a margem de segurança está diminuindo."