Sekretarz Skarbu USA po raz pierwszy skomentował zawirowania na francuskim rynku obligacji, przewidując, że nie rozleją się one na inne rynki, ale potwierdził, że kapitał ucieka w stronę amerykańskich obligacji jako bezpiecznej przystani.

Amerykańska sekretarz skarbu, Janet Yellen, po raz pierwszy publicznie odniosła się do zawirowań na francuskim rynku obligacji, podkreślając z jednej strony, że nie spodziewa się efektu rozlewania się problemu, a z drugiej potwierdzając, iż kapitał z państw uznawanych obecnie za ryzykowne, takich jak Francja, ucieka w stronę amerykańskich obligacji skarbowych. To pierwsza taka wypowiedź na oficjalnym szczeblu w USA, która bezpośrednio łączy francuskie ryzyko kredytowe ze spadkiem rentowności amerykańskich obligacji.

We wtorek, 20 czerwca czasu wschodniego USA, Yellen powiedziała na platformie 2Way podczas interaktywnej transmisji wideo: „Nie przewiduję, aby to, co dzieje się obecnie we Francji, miało się rozlać na inne rynki”, dodając, że Francja rzeczywiście staje przed poważnymi wyzwaniami, ale zespół gospodarczy prezydenta Macrona jest „na najwyższym poziomie”, z którym jest dobrze zaznajomiona.

Jednocześnie Yellen przyznała, że widoczne są oznaki poszukiwania bezpiecznych przystani: „Rzeczywiście obserwujemy, że fundusze odpływają z niektórych niepokojących krajów i napływają do amerykańskich obligacji skarbowych w poszukiwaniu bezpieczeństwa, czego się nie spodziewaliśmy”.

Media również zauważają sygnały ucieczki do bezpiecznych aktywów, o których wspominała Yellen, na przykład rentowność 10-letnich amerykańskich obligacji spadła o około 20 punktów bazowych w stosunku do październikowego maksimum, a w tym samym miesiącu spread rentowności 10-letnich obligacji francuskich i niemieckich zbliżył się do 160 punktów bazowych.

W związku z tym wzrost cen amerykańskich obligacji skarbowych nie może być tłumaczony jedynie krajową inflacją czy oczekiwaniami wobec polityki Fed – istotną rolę odgrywają także globalne potrzeby związane z poszukiwaniem bezpiecznych aktywów. Zawirowania na francuskim rynku obligacji poprzez realokację kapitału pośrednio wpływają na wyceny amerykańskich obligacji.

Narastająca presja na francuski rynek obligacji

Ostatnie zawirowania na francuskim rynku obligacji nie są przypadkowe, lecz stanowią kontynuację wielomiesięcznego, stopniowego przewartościowania ryzyka kredytowego kraju. Rentowność 10-letnich francuskich obligacji skarbowych wzrosła wcześniej nawet do 4,963%, co jest najwyższym poziomem od 2002 roku; spread względem 10-letnich obligacji niemieckich w październiku osiągnął maksymalnie 159 punktów bazowych. Co szczególnie znaczące, koszt zadłużenia Francji w pewnym momencie przewyższył włoski – mimo że jej rating jest wyższy o trzy do pięciu poziomów, a PKB o 40% większy.

Sposób wyceny francuskiego ryzyka kredytowego uległ strukturalnej zmianie. Rentowność obligacji zabezpieczonych emitowanych przez francuskie banki była chwilowo blisko 30 punktów bazowych niższa niż rentowność 10-letnich obligacji skarbowych, co doprowadziło do sytuacji odwrócenia tej relacji.

Tego typu inwersja oznacza, że inwestorzy uznali ryzyko posiadania francuskiego długu rządowego za większe niż ryzyko posiadania aktywów zabezpieczonych przez francuskie banki.

Niedawna eskalacja protestów we Francji, które w weekend osiągnęły poziom przemocy przekraczający oczekiwania rządu, dodatkowo wzmaga obawy rynku co do zdolności gabinetu do kontrolowania deficytu budżetowego. Japońscy inwestorzy sprzedali netto francuskie obligacje skarbowe o wartości około 356 miliardów jenów od początku roku, a kurs euro osłabił się do okolic 1,1161 dolara, co również odzwierciedla zmianę międzynarodowego nastawienia do francuskich aktywów.

Amerykańskie obligacje schronieniem, ryzyko rozlewania się francuskich problemów nadal istnieje

Wypowiedź Yellen wpisuje spadek rentowności amerykańskich obligacji w szerszy kontekst globalnych przepływów kapitałowych. W obliczu rosnącej niepewności politycznej i fiskalnej we Francji i innych krajach strefy euro, amerykańskie obligacje skarbowe – najpłynniejsze na świecie bezpieczne aktywo – stają się preferowanym celem relokacji funduszy.

Polityczny impas we Francji osłabił zaufanie inwestorów do ryzykownych aktywów strefy euro, co prowadzi do odpływu części środków z rynku długu państwowego Europy i wzmożonych zakupów obligacji USA; spadek rentowności amerykańskiego długu o około 20 punktów bazowych od początku października nastąpił właśnie w tym kontekście.

Choć Yellen jednoznacznie stwierdziła, że nie spodziewa się efektu rozlewania, to jako druga gospodarka strefy euro Francja pozostaje potencjalnym źródłem transmisji ryzyka kredytowego na cały region. Rentowność 10-letnich włoskich obligacji wzrosła równocześnie o 11 punktów bazowych, do poziomu 4,58%, co pokazuje, że rynek weryfikuje obecnie wiarygodność kredytową państw peryferyjnych eurozony.

Uznanie przez Yellen kompetencji francuskiego zespołu gospodarczego ma głównie wydźwięk dyplomatycznego uspokojenia; rynki tak naprawdę interesuje, czy francuski rząd będzie w stanie przedstawić wiarygodny plan stabilizacji finansów publicznych w warunkach politycznego impasu. Do tego czasu zmienność francuskiego długu pozostanie kluczowym czynnikiem globalnego rynku instrumentów o stałym dochodzie.