Cisza przed burzą? Zmienność funta zbliża się do rekordowo niskiego poziomu: nadchodzi budżet, Wells Fargo ostrzega przed poważnym brakiem zabezpieczeń

Aplikacja informacyjna Strefa Finansowa informuje, że rynek opcji na funta tonie w nienormalnym spokoju - a doświadczeni traderzy wiedzą, że to często zły znak. Miesięczna implikowana zmienność funta względem euro pozostaje obecnie w pobliżu rekordowo niskiego poziomu z zeszłego tygodnia, a dwumiesięczna również jest blisko sierpniowego minimum — nawet jeśli okno wyceny coraz częściej obejmuje okres, w którym rząd Wielkiej Brytanii przedstawi plany fiskalne. Innymi słowy, na powierzchni rynku panuje spokój, ale zbliża się ważny katalizator.

Skąd ten spokój?

Ten spokój w dużej mierze odzwierciedla szerszy kontekst rynkowy. Ostatnio główną siłą napędzającą zmienność kursów walutowych jest ruch dolara, ceny ropy i globalne stopy procentowe, a względne zmiany w Wielkiej Brytanii i strefie euro stały się marginalne w wycenie walut.

To jednak tylko chwilowy podział ról. Nadchodzący brytyjski budżet zapewni wyraźny katalizator, a zróżnicowanie oczekiwań co do polityki Banku Anglii i Europejskiego Banku Centralnego może ponownie przejąć kontrolę nad trendami funta.

28 października tego roku nowy brytyjski minister finansów John Healey przedstawi swój pierwszy budżet — będzie to pierwsza pełna strategia fiskalna po tym, jak Andy Burnham objął stanowisko premiera w lipcu. Okno wyceny dwumiesięcznej implikowanej zmienności dokładnie "strzeże" tego wydarzenia, jednak niemal nie płaci się premii za opcje w związku z tym wypadkiem.

Wells Fargo: Investors’ hedging is far from sufficient

"Na obecnym poziomie implikowanej zmienności, hedging inwestorów przed budżetem może być zdecydowanie niewystarczający" – napisali w raporcie strategowie Wells Fargo, Eric Nelson i Marcus Jennings.

Bank zaleca zakup euro i sprzedaż funta, celując w poziom 0.8650 oraz wskazuje, że obecne pozycje są bardziej neutralne niż przed ogłoszeniem poprzedniego budżetu — oznacza to, że w przypadku niespodzianki inwestorzy bez zabezpieczeń będą bezpośrednio narażeni na szok.

Strategowie zwracają uwagę na kolejny poziom ryzyka: obecne warunki niskiej zmienności wspierają strategie carry trade, a funt, dzięki wysokim stopom procentowym, jest beneficjentem takich transakcji. Bazowa stopa procentowa Banku Anglii wynosi obecnie 3,75%, o 125 punktów bazowych więcej niż depozytowa stawka Europejskiego Banku Centralnego, która wynosi 2,5%. Ta różnica jest bezpośrednim zyskiem dla trzymających funta zamiast euro i w tym roku stanowi motorem siły funta. Jednak powrót zmienności do wyższych poziomów sprawi, że pozycje carry trade oparte na "spokoju" zaczną być zamykane, co samo w sobie stanie się źródłem presji sprzedażowej na funta.

Asymetria oczekiwań względem podwyżek stóp: największa słabość funta

Według Wells Fargo wycena polityki monetarnej jest kolejnym potencjalnym źródłem asymetrycznego ryzyka. Obecnie rynek wycenia ostrzejsze zacieśnianie przez Bank Anglii niż przez Europejski Bank Centralny — przez co funt jest szczególnie podatny w przypadku, gdy oczekiwania okażą się zbyt agresywne.

Położenie funta ma także wymiar fiskalny. Rentowności brytyjskich obligacji 30-letnich są na poziomie około 5,9%, czyli najwyższym od lat 90., a zrównoważony budżet staje się kluczowym elementem dla zagranicznych inwestorów analizujących brytyjskie aktywa. Bank Anglii planuje także wycofać się z sprzedaży długoletnich obligacji i zwolnić tempo zacieśniania ilościowego, by złagodzić presję na rynku długu. Oznacza to, że budżet z 28 października to nie tylko lista podatków i wydatków, ale "egzamin z wiarygodności fiskalnej" — jeśli nowy minister Healey nie uspokoi rynku, zarówno obligacje, jak i funt mogą znaleźć się pod presją, a powrót zmienności z rekordowo niskiego poziomu może być gwałtowny.

Najnowsza wycena na rynku swapów pokazuje: traderzy w pełni zakładają, że Bank Anglii podniesie stopy procentowe pięć razy do końca 2027 roku (po 25 punktów bazowych każda), tak że bazowa stopa wzrośnie do 5%; dla Europejskiego Banku Centralnego na kolejne 12 miesięcy zakłada się cztery podwyżki. Obawy o inflację wywołane gwałtownym wzrostem cen energii napędzają te zakłady — po ataku na kluczowy saudyjski rurociąg Brent na krótko przekroczył 109 dolarów za baryłkę, a rentowność brytyjskich obligacji dwuletnich wzrosła wtedy o 16 punktów bazowych do 4,97%.

Dane nie są jednak jednoznacznie jastrzębie. Brytyjskie CPI za lipiec wzrosło rok do roku do 2,9%, jednak powodem była podwyżka limitów cen energii, a bazowy CPI pozostaje na poziomie 2,6%, inflacja w usługach wręcz spadła z 3,6% do 3,4%. Wzrost płac po wyłączeniu premii za ostatnie trzy miesiące wyniósł 3,5%, a stopa bezrobocia 4,9%.

"Wyższe ceny energii wprawdzie kierują ryzyko w stronę jastrzębią, ale rynek obecnie wycenia blisko pięć dodatkowych podwyżek stóp na przyszły rok — tak silne zacieśnianie jest trudne do pogodzenia ze słabym wzrostem płac i miękkimi wskaźnikami zatrudnienia" – mówi ekonomistka Jefferies, Modupe Adegbembo. Przewiduje ona, że Bank Anglii na najbliższym posiedzeniu oraz przez cały 2027 rok będzie utrzymywał stopy bez zmian.

Decyzja o stopach w ten czwartek jest więc pierwszym testem: jeśli Bank Anglii pozostawi stopy bez zmian lub ze złagodzonym komunikatem, agresywna ścieżka podwyżek wyceniana przez rynek zacznie się cofać, a wsparcie dla funta wynikające z różnicy stóp osłabnie; w tym samym czasie Europejski Bank Centralny właśnie 10 września podniósł stopy o 25 punktów bazowych i oczekuje się kolejnych podwyżek — różnica stóp między funtem a euro jest na rozdrożu i może podążać w obu kierunkach.

Popyt na opcje call na euro wciąż istnieje, ale osłabia się przekonanie

Na moment publikacji kurs euro do funta wynosi 0,8559; wcześniej w poniedziałek zszedł na 0,8611, osiągając najniższy poziom od ponad dwóch miesięcy. Wycenę opcji wskazują, że traderzy nadal widzą przestrzeń do umocnienia euro względem funta w ciągu najbliższych dwóch miesięcy, choć przekonanie do tego jest słabsze niż średnia roczna.

Po jednej stronie rekordowo niskiej zmienności, po drugiej zbliżający się budżet, zróżnicowane oczekiwania co do decyzji banków centralnych i tłoczne pozycje carry trade — spokój na rynku przypomina raczej zamknięte oczy przed burzą niż rzeczywiste jej zakończenie.