債券市場の忍耐が徐々に消耗されており、10年米国債利回りが5%に迫っている

米国10年債利回りが5%の節目に迫り、長期金利の上昇圧力がさらに強まっています。市場では米国の財政および金融政策リスクへの懸念が一段と高まっています。

月曜日の取引中、10年債利回りは4.791%を記録し、前週金曜日は4.78%で終了しました。昨年11月、FRBがインフレ圧力が依然高い中で利下げを開始して以来、10年債利回りは約80ベーシスポイント上昇しています。同時に30年債利回りは先に5%を突破し、先週金曜日には5.24%に達し、約20年ぶりの高水準となりました。

財務長官ベセントはこれまで複数回、長期金利を引き下げようと試みましたが、効果は限定的でした。米国債の供給が継続的に増加する中、市場はより高い利回りで限界的な買い手を引き付ける必要があり、長期金利の上昇が続けば政府の資金調達コストがさらに増大し、株式やクレジットなどリスク資産の評価に圧力をかけることとなります。

要因を見てみると、現在の長期金利はインフレの粘着性、緩和的な金融政策、財政赤字拡大という三重の圧力に直面しています。 本当に注目すべきは、10年債利回りが5%を突破できるかどうかだけでなく、突破した後にこの水準が一時的な高値となるのか、新たな金利の中心水準になるのかという点です。

三重の圧力が長期金利を押し上げる

現在の10年債利回りの上昇は単一の要因によるものではなく、インフレ、金融政策、財政供給が複合的に作用した結果です。

一方で、米国のインフレ率はまだ本来の目標である2%まで戻っておらず、FRBが昨年11月・12月に連続で利下げを実施したことで、住宅以外の多くの金融環境は依然として緩和的です。そのため、市場は金融政策がこのまま緩和的であれば、インフレはより長く続く可能性があると懸念し、長期債券にはより高い利回りでこのリスクに対処することが求められます。

また、米国の財政政策はしっかりとした縮小には至らず、減税や歳出増加が継続されています。財政赤字が膨らむ中、政府はさらに多くの国債を発行して資金調達が必要です。新規供給が増え続ける中、市場の買いが全てを消化できない場合、資金を引き付けるために利回りの上昇が必要になります。

現在、10年債利回りは有効なフェデラルファンドレートよりも約115ベーシスポイント高い水準となっています。大幅な期間スプレッドは、市場が長期インフレ、財政赤字、債務の持続可能性に対する懸念を反映しています。

5%自体は耐えられる範囲、本当の問題は債務規模

過去の水準から見れば、10年債利回りが5%に到達しても米国経済が耐えられないということではありません。

2008年に量的緩和が始まる前の数十年間、10年債利回りは長期間5%以上で推移し、一時は15%近くに達したこともあります。米株インターネットバブル期には、10年債利回りは概ね5%〜8%の範囲で推移し、当時の米国経済は依然として高成長を維持していました。

現在と過去との本質的な違いは、債務規模の巨大さです。米国債の発行残高はすでに約40兆ドルに達しており、たとえ利回りがわずかに上昇しても、債務の再調達を通じて政府の利払い支出が徐々に増大し、財政への圧力が一段と高まります。

2002年から2006年の間に10年債利回りは一時的に5%を下回り、当時FRBは政策金利を1%に引き下げ長期間維持、その後不動産バブルは膨張を続けました。2008年の金融危機発生後、FRBは量的緩和を始め、10年債利回りはさらに4%を下回りました。

従って、5%自体は経済が耐えられない水準ではありませんが、本当の問題は約40兆ドルの債務規模を前にして、市場が今後も5%未満の利率で増え続ける米国政府債務を買い続ける意思があるかどうかです。

2023年の「5%の瞬間」は再現されるか？

市場が今最も気にしているのは、10年債利回りが5%を突破した場合、2023年と同じ展開が繰り返されるかどうかです。

2023年10月23日、10年債利回りは一時5%を超え、5.02%に達しました。しかしこの水準で大量の買いが入り、当日利回りは19ベーシスポイント下落して4.83%となり、その後2か月間にわたり継続的に下落しました。

今回については、状況が異なる可能性があります。再び利回りが5%に近づけば、長期資金が再び流入し、一時的に利回りを抑える可能性はありますが、財政赤字が拡大し国債供給が持続的に増え、FRBが緩和的政策姿勢を維持し続ければ、5%は明確なレジスタンスとはならず、新たな運用水準となる可能性があります。

30年債はすでに同様のシグナルを発しています。利回りは先週金曜日、5.24%まで上昇しこの20年で最高水準となりましたが、2023年10月のように5%を付けた後すぐ下落する動きは見られませんでした。

財政・金融政策が5%の定着を決定付ける

10年債利回りが5%付近で定着できるかどうかは、最終的には米国の財政と金融政策が変化するかどうかにかかっています。

財政面では、減税や歳出増加政策が継続すれば、財政赤字や国債供給の縮小は短期間では見込めません。金融面では、FRBがインフレを完全に制御できていない段階で緩和的なシグナルを発し続けるなら、市場のインフレ抑制への信頼が揺らぎ、長期債券は更に高い利回りがなければ資金を引き付けにくくなります。

より重要なのは、財政赤字拡大は債券供給の増加を意味し、緩和的な金融政策は市場の長期インフレ懸念を強化しかねず、この二つが期間プレミアムを押し上げる要因となります。さらに巨額の債務残高が、金利上昇による財政への影響を拡大します。

従って、財政赤字、債務規模そしてインフレリスクに抜本的な変化がない限り、10年債利回りが5%、さらにはそれ以上の高水準に向かうことは、一時的な市場ショックではなく、米国の長期金利の中心水準が再び再評価されるプロセスである可能性があります。