AIインフラの「資金消費」は5.5兆ドルに達する可能性、J.P.モルガン：債券市場は発行ラッシュを消化でき、テック大手は依然としてレバレッジを拡大可能

ジートンファイナンスAPPによると、テクノロジー大手がAIデータセンターの建設のために社債発行ブームを巻き起こす中、市場では米国投資適格債券市場が増加する債務供給を消化できるかどうか懸念が高まっている。しかし、モルガン・スタンレーアセットマネジメントのグローバルマーケットストラテジスト、Stephanie Aliaga氏は、超大規模クラウドコンピューティング企業の現在のレバレッジ水準は依然として低水準にあり、強力なAI演算能力の需要が今後のキャッシュフローを支えるため、債券市場は新規発行を十分に吸収できるとの見方を示している。モルガン・スタンレーは、6大超大規模クラウド事業者が現在の水準からさらに1.5兆ドルの債務を増やしたとしても、財務状況に目立った圧力は与えないと見積もっている。

現在、6大超大規模クラウドコンピューティング企業の債券は、米国投資適格債券指数のおよそ5%を占めており、この比率は2年前から倍増している。AIインフラ投資規模の継続的な拡大に伴い、これらのテクノロジー大手がグローバル債券市場に与える影響力は急激に増している。

Aliaga氏は火曜日のインタビューで、「我々は彼らが引き続き社債を発行すると考えている」と述べた。

6大AI巨頭の社債比率は2年で倍増、さらに1.5兆ドルの借入余力

AIデータセンターの建設には巨額な資本投入が必要となるため、テクノロジー企業が長期資金を債券市場で調達するケースが増加している。現在、6大超大規模クラウド事業者の債券は米国投資適格債券指数のおよそ5%を占め、2年前の水準から倍増している。この急激な債券供給の拡大によって、一部の投資家からはテクノロジー企業が投資適格債券市場にますます供給圧力をかけることになるのではとの懸念が出ている。

しかし、モルガン・スタンレーアセットマネジメントは、これらの企業のバランスシートには拡張の余地が十分にあると見ている。Aliaga氏は、投資適格債券市場全体と比較しても、6大超大規模クラウド事業者のレバレッジレシオは依然として大幅に低いと指摘する。モルガン・スタンレーの推計では、これら企業は現状プラス1.5兆ドルの債務を無理なく追加できるという。

同行は、AIインフラへの投資が今後も拡大を続ける中、大手テクノロジー企業は今後も債券市場を活用した資金調達を継続すると予想している。Aliaga氏は、債務自体が悪いものではないとし、「5年、10年、あるいはそれ以上の期間にわたって利用されることが予想されるデータセンターを構築する超大規模クラウド事業者にとっては、債務は非常に魅力的な資金調達手段である可能性がある」と述べている。

米国債利回りは2008年以来の高水準に　テック大手の社債発行ブームが「買い手不足」懸念に

Aliaga氏が上述の見解を述べた背景には、世界の債券市場に明らかな圧力がかかっている現状がある。米国インフレ率の高止まりへの懸念や、主要中央銀行の追加利上げ期待の高まりを受け、米国政府の債券利回りは2008年以来の高水準に上昇している。同時に、AIインフラ建設ブームが大手テクノロジー企業の投資適格債券発行を加速させている。

政府の資金調達需要とテクノロジー企業の資金調達需要が同時に拡大していることで、投資家の間では債券市場が新たな供給を十分に吸収できる買い圧力を持っているかどうか懸念が生じている。

しかしAliaga氏は、こうした懸念は誇張されているかもしれないと指摘。「市場はこれら新規債券発行を完全に吸収可能だと考えている。むしろ、もし何か影響があるとすれば、それはAIブームの持続性を支えることになるのではないか」と話す。

言い換えれば、債券市場が大手テクノロジー企業に長期・相対的に安定した資金調達チャネルを継続的に提供できるならば、AIデータセンター建設は企業自身のキャッシュフローのみに頼る必要がなくなり、現在のAI資本支出サイクルの長期化につながる可能性がある。

Anthropicのコンピューティング契約は1,750億ドル超、AIインフラ投資規模が拡大し続ける

今、AIの演算能力は依然として世界のテック業界で最も逼迫しているリソースの一つだ。人工知能企業のAnthropicを例にとると、同社は既に1,750億ドル超のクラウドコンピューティングの計算力契約を締結しており、AI企業が計算インフラに対して如何に莫大な需要を持っているかが浮き彫りになっている。

大手テクノロジー企業、AIラボ、クラウドコンピューティング企業が、GPU、サーバー、ストレージ、ネットワーク、データセンター資源を巡って争奪を繰り広げる中で、AI産業チェーン全体の資本需要も急拡大している。

こうした資金調達需要は、テクノロジー企業の社債発行を後押ししているだけでなく、米国政府や他のソブリン発行体の資金調達需要とともに世界の債券（固定収益）市場の資金を奪い合っている。

しかしAliaga氏は、AIの需要自体がこれらの債務にとって重要な支えとなっていると見ている。

現在、超大規模クラウド事業者の営業キャッシュフローは概ね資本的支出をカバーできているが、より注目すべきは、最大手3社の超大規模クラウド事業者が契約した顧客のバックログ（未履行契約）規模が資本支出の増加ペースを上回って伸びていることである。

Aliaga氏は、これは前向きなシグナルであり、AIインフラへの多額投資が今後さらに多くの顧客需要によって支えられ、最終的な投資回収の可能性を高めていることを示していると分析する。

2030年までにAIインフラ投資が5.5兆ドルに達する可能性も

モルガン・スタンレーは、2030年までに世界のAIインフラ投資総額が驚異的な5.5兆ドルに達する可能性があると予測している。これほど巨額の資本需要は、たとえ世界最大のテクノロジー企業が強力なキャッシュ創出能力を持っていたとしても、自社の営業キャッシュフローだけで全ての投資を賄うことは難しいことを意味している。

Aliaga氏は、超大規模クラウド事業者のキャッシュフローだけでは5.5兆ドルの投資需要の一部しか対応できず、今後は債務調達や他の形態の外部資本がますます重要な役割を果たすだろうと述べている。

公開債券市場に加え、プライベートクレジットなどのオルタナティブキャピタルもAIインフラ資金調達の重要な資金源となる可能性がある。つまり、今後のAI投資ブームはさらにテクノロジー株式市場から債券やプライベートクレジット市場へと波及していくことが考えられる。

投資家にとっては、AIの資本支出サイクルを評価する際、テクノロジー企業がどれだけ投資したいかを判断するだけでなく、世界の資本市場がこれらのプロジェクトに十分な資金調達を継続的に提供できるかどうかも注視する必要がある。

AI資本支出はやがて鈍化、その時には利益率とフリーキャッシュフローの改善が見込まれる

Aliaga氏は、現在の超大規模クラウド事業者の巨額な資本支出は今後もこの高い成長を永遠に続けるわけではないとみている。AIインフラの建設が進むにつれ、資本支出の増加ペースも最終的には鈍化するだろう。その段階で、大手テクノロジー企業の利益率やフリーキャッシュフローの圧力は和らぐことが期待できる。

彼女は、「キャピタル支出の増加がいずれ減速すれば、利益率とフリーキャッシュフローにはある程度の改善効果が生まれるはずだ」と述べている。ただし、少なくとも予見可能な将来においては、AI演算能力の供給逼迫問題は完全には解消しがたい。

したがって、AI投資サイクルの次のフェーズで本当に重要となるのは、需要の有無ではなく、誰が最初に演算能力供給のボトルネックを解消できるか、またそれら新たな生産能力がいつ市場に投入されるかという点になる可能性がある。

Aliaga氏は特に、現在AIインフラの拡張が直面している主な制約要因の一つはメモリ供給のボトルネックであると指摘している。投資家にとっては、今後どの企業がメモリなど主要部品の供給制約をいち早くクリアし、新たなAI演算能力を市場に登場させられるのかを注視する必要がある。