Narasi pasar Amerika berbalik tajam: dari "hipotesis deflasi AI dan kendali utang AS" menuju "AI menekan pasar obligasi, The Fed tidak dapat mengendalikan suku bunga jangka panjang"

Narasi utama pasar tentang ekonomi Amerika Serikat telah mengalami pembalikan fundamental dalam satu tahun terakhir, sementara risiko sistemik yang benar-benar diremehkan mungkin bukan terletak pada pasar obligasi atau fiskal, melainkan tersembunyi di dalam ekosistem AI itu sendiri.

Menurut Trading Desk "Mengejar Angin", George Saravelos, Kepala Riset Valuta Asing Global Deutsche Bank, dalam laporan usai serangkaian kunjungan intensif ke klien di Pantai Timur Amerika Serikat menyatakan, narasi pasar tahun lalu adalah "AI memiliki efek deflasi, Departemen Keuangan AS tidak akan membiarkan penjualan obligasi", sementara narasi tahun ini telah sepenuhnya berbalik menjadi "AI (pendanaan obligasi) merupakan pendorong utama kenaikan yield, dan Departemen Keuangan AS telah kehilangan kendali atas suku bunga tenor panjang".

Ia juga mencatat munculnya diskusi di pasar mengenai kemungkinan penghentian penerbitan obligasi AS tenor 20 tahun dan pemendekan durasi pasokan secara signifikan, namun mayoritas klien memegang sikap sangat berhati-hati terhadap aset fixed income.

Saravelos menyampaikan ketidaksetujuannya. Ia menilai, pendulum narasi telah "berayun terlalu jauh", dan risiko ekor yang paling diremehkan pasar saat ini adalah apabila terjadi masalah pada ekosistem AI itu sendiri—baik itu kecelakaan keamanan, kegagalan IPO, maupun pendapatan yang tidak sesuai harapan. Jika risiko ini terjadi, dampaknya akan menekan mata uang dolar secara signifikan dan memberi dukungan kuat pada pasar obligasi, namun saat ini harga pasar hampir tidak mencerminkan risiko tersebut.

Pergeseran Narasi: Dari "AI Menurunkan Inflasi" Menjadi "AI Pendorong Kenaikan Yield"

Menurut laporan Deutsche Bank, setahun lalu konsensus utama di Wall Street berdiri pada dua penilaian yang saling memperkuat: pertama, teknologi AI akan menurunkan inflasi melalui peningkatan efisiensi produksi; kedua, Departemen Keuangan AS mampu mengelola pasar obligasi sehingga yield panjang tidak akan lepas kendali.

Namun kerangka narasi ini telah sepenuhnya ditinggalkan pasar selama setahun terakhir. Pandangan utama saat ini menilai bahwa penerbitan obligasi skala besar oleh perusahaan terkait AI menjadi kekuatan utama pendorong naiknya yield obligasi AS, dan Departemen Keuangan AS—baik melalui Besent maupun alat kebijakan lain—telah kehilangan kemampuan menahan kenaikan yield panjang.

Saravelos dalam laporannya mencatat sinyal spesifik yang beredar di pertemuan klien: muncul diskusi tentang penangguhan penerbitan obligasi AS tenor 20 tahun dan pemendekan signifikan durasi pasokan keseluruhan. Rumor tersebut sendiri mencerminkan kekhawatiran mendalam pasar terhadap ketidakseimbangan permintaan dan penawaran pada tenor panjang. Meski demikian, Saravelos menegaskan bahwa menurutnya, narasi telah "berayun terlalu jauh", dan pesimisme pasar terhadap fixed income saat ini mungkin sudah terlalu berlebihan.

Risiko Prancis: Tekanan Baru pada Euro

Dalam kunjungan klien kali ini, isu Prancis menjadi salah satu topik diskusi penting. Saravelos menyebutkan, pandangan klien terhadap Prancis sangat dominan bernada pesimistis, sejalan dengan penilaian terbaru ekonom Paul Krugman, cenderung membandingkan masalah fiskal Prancis saat ini dengan krisis utang Eropa 2010-2015.

Deutsche Bank memiliki pandangan berbeda. Saravelos menyampaikan, ia di pertemuan menjelaskan alasan ketidaksetujuannya atas perbandingan tersebut, namun di sisi lain ia mengakui, mengingat terjadinya pergeseran besar di pasar minggu lalu, pemulihan kepercayaan membutuhkan waktu. Ia menganggap masalah Prancis sebagai "tekanan baru pada Euro yang awalnya tak diprediksi muncul tahun ini", mengisyaratkan faktor ini akan terus menjadi beban bagi euro dalam jangka pendek.

Risiko Nyata AI: Tekanan Data Center, Logika Pendapatan Dipertanyakan

Pada topik AI, Saravelos menggambarkan sebuah diskusi mendalam yang tidak terduga. Ia mengikuti sebuah panel dengan para pakar industri data center, di mana para peserta umumnya menyampaikan tiga kekhawatiran: standar penjaminan emisi menurun, pasokan energi untuk kebutuhan konstruksi yang masih belum pasti, dan apakah perluasan besar-besaran kemampuan komputasi inferensi akan mendapatkan permintaan dan dukungan pendapatan yang cukup.

Laporan tersebut mengutip studi dari Brookings Institution yang menyatakan, laboratorium AI harus menciptakan pendapatan hampir 4 triliun dolar AS untuk mendapatkan imbal hasil atas investasi data center. Angka ini menjadi tolok ukur kuantitatif atas keberlanjutan tren investasi AI saat ini.

Risiko Sistemik yang Paling Diremehkan: Potensi Keruntuhan Ekosistem AI

Saravelos dalam laporan tersebut secara terang-terangan mengidentifikasi apa yang ia anggap sebagai titik buta paling berbahaya di pasar saat ini. Ia menuliskan, risiko sistemik terbesar pasar tahun depan bukanlah Prancis, melainkan jika "ada masalah" pada ekosistem AI—baik berupa insiden keamanan, kegagalan IPO, atau laporan pendapatan yang mengecewakan.

Ia menekankan, konsentrasi risiko di sektor AI saat ini sangat tinggi. Begitu salah satu risiko tersebut terjadi, dampaknya di pasar akan: memberi tekanan besar pada dolar AS, dan secara bersamaan mendukung pasar obligasi secara signifikan. Namun, Saravelos menilai, risiko peristiwa ini saat ini masih sangat diremehkan dalam penentuan harga pasar.

Penilaian ini sangat kontras dengan narasi utama pasar saat ini—ketika pasar luasnya khawatir penerbitan obligasi AI mendorong yield naik, Deutsche Bank justru mengingatkan adanya risiko ekstrem sebaliknya: runtuhnya narasi AI itu sendiri.