Apakah kebijakan Federal Reserve sebenarnya sudah "cenderung longgar"? Model suku bunga netral terbaru dari Federal Reserve San Francisco memberikan amunisi teoretis bagi para hawkish.

Menurut aplikasi keuangan Zhizhong, penelitian yang dirilis oleh Federal Reserve San Francisco pada hari Senin menunjukkan bahwa jika menggunakan estimasi suku bunga netral (Neutral Rate) jangka menengah sebagai standar acuan — yaitu tingkat suku bunga di mana biaya pinjaman tidak menekan maupun merangsang ekonomi — maka tingkat suku bunga kebijakan The Fed saat ini kemungkinan berada dalam kondisi longgar. Studi kebijakan moneter terbaru dari Federal Reserve San Francisco ini pada dasarnya menantang penilaian arus utama para ekonom dan pejabat The Fed yang menyatakan bahwa suku bunga acuan The Fed pada kisaran 3,50%-3,75% saat ini masih bersifat luas menekan.

Kesimpulan ini berkontras dengan penilaian mayoritas pembuat kebijakan bank sentral AS saat ini, yang menganggap kebijakan moneter saat ini masih restriktif, atau mungkin sudah berada di level netral. Kesimpulan ini juga bertentangan dengan gambaran yang dihasilkan dari estimasi pembuat kebijakan The Fed mengenai suku bunga netral jangka panjang; menurut estimasi tersebut, kisaran suku bunga acuan 3,5%-3,75% saat ini mungkin sekitar 0,5 poin persentase di atas tingkat netral.

Sebenarnya Kebijakan The Fed Sudah “Cenderung Longgar”? Penelitian Baru Federal Reserve San Francisco Mengubah Penilaian Suku Bunga Netral, Perdebatan Kenaikan Suku Bunga Mendapat Variabel Kunci Baru

Namun, penelitian baru ini menekankan bahwa jika dibandingkan dengan aturan kebijakan yang berbasis estimasi suku bunga netral jangka menengah, penggunaan estimasi suku bunga netral jangka panjang mungkin menghasilkan hasil ekonomi yang kurang ideal.

Peneliti penasihat Federal Reserve San Francisco, Vasco Curdia, menulis dalam edisi terbaru Economic Letter wilayah The Fed tersebut: “Laporan analisis menunjukkan bahwa menerapkan kebijakan moneter berdasarkan indikator ini, dibandingkan standar acuan, mungkin lebih efektif dalam menstabilkan inflasi dan mencapai lapangan kerja maksimum. Hingga Agustus 2026, sistem estimasi suku bunga netral riil jangka menengah menunjukkan kebijakan moneter berada dalam kondisi longgar, namun perlu diingat bahwa estimasi ini tetap memiliki tingkat ketidakpastian yang tinggi.”

Menurut indikator suku bunga netral jangka menengah yang diajukan dalam makalah tersebut, target suku bunga kebijakan saat ini lebih rendah 0,5 hingga 0,75 poin persentase dibanding suku bunga yang membiarkan ekonomi beroperasi pada level kapasitas penuh tanpa memperlambat ekonomi.

Pembuat kebijakan The Fed kerap menggunakan estimasi suku bunga netral untuk membantu menilai apakah kebijakan moneter terlalu ketat atau terlalu longgar, dan sebagai acuan menentukan perlu tidaknya menaikkan atau menurunkan suku bunga.

Aturan kebijakan moneter yang banyak dipakai biasanya memasukkan estimasi suku bunga netral jangka panjang, yang indikatornya relatif stabil. Saat mendiskusikan apakah tingkat suku bunga saat ini sudah tepat, pembuat kebijakan kadang juga memeriksa estimasi suku bunga netral jangka pendek, meskipun yang terakhir ini biasanya sangat fluktuatif.

Estimasi suku bunga alami jangka menengah (Medium-run Natural Rate) yang diajukan Vasco Cúrdia dari Federal Reserve San Francisco berada di kisaran riil 1,5%, sementara suku bunga kebijakan riil yang didapat dari mengurangi inflasi sekitar 3% dari suku bunga acuan saat ini hanya sekitar 0,5%-0,75%, sehingga menurut model ini, kebijakan The Fed sebenarnya telah berada dalam kondisi relatif longgar. Ini jelas bertolak belakang dengan penilaian mayoritas anggota FOMC The Fed yang menyimpulkan “cenderung ketat atau mendekati netral” berdasarkan suku bunga netral jangka panjang (Long-run Neutral Rate), meskipun penulis makalah ini sendiri juga menekankan rentang estimasinya mengandung ketidakpastian tinggi.

Goldman Sachs Yakin Tidak Akan Ada Perubahan Sepanjang Tahun! Pasar Berubah Dari “Kenaikan Beruntun” Menjadi “Paling Banyak Satu Kali”

Jika hanya melihat makalah penelitian dari bank sentral wilayah ini, jelas ini adalah laporan riset yang cenderung hawkish — jika kebijakan saat ini sudah di bawah tingkat netral, secara teori ada alasan untuk menaikkan suku bunga lebih lanjut, agar suku bunga riil kembali ke netral; namun ini adalah sebuah kerangka penelitian, bukan sinyal resmi kenaikan suku bunga yang dikeluarkan oleh Federal Reserve San Francisco atau FOMC.

Perubahan yang lebih jelas terjadi pada ekspektasi suku bunga pasar yang sudah bulat: data ritel, ketenagakerjaan, dan CPI/PPI membentuk rantai bukti yang semakin tidak kondusif bagi kenaikan suku bunga gaya hawkish. CPI bulan Juli hanya naik 0,1% secara bulanan, CPI inti naik 0,2%, inflasi inti tahunan turun ke 2,5%; setelah itu PPI bulanan 0,0%, jelas di bawah ekspektasi pasar sebesar +0,2%, PPI tahunan turun dari 5,5% menjadi 4,7%; ditambah lagi penambahan tenaga kerja non-pertanian pada Juli turun tak terduga sebanyak 23.000, alasan The Fed untuk “segera kembali memperketat” menjadi jauh lebih lemah.

Jadi yang lebih menarik, pasar saat ini memilih “lebih percaya pada data ekonomi dibanding model ini”. Setelah data ketenagakerjaan, CPI/PPI, dan penjualan ritel Juli turun secara beruntun, data harga pasar future suku bunga menunjukkan hingga data terbaru 18 Agustus, peluang kenaikan suku bunga pada September turun menjadi sekitar 35%, seminggu sebelumnya masih 52,2%, artinya saat ini pasar sekitar 65% yakin The Fed akan tetap diam pada September.

Future suku bunga federal hingga akhir tahun hanya memperhitungkan kenaikan sekitar 21 basis poin, artinya satu kali kenaikan 25 bp pun belum sepenuhnya masuk harga. Ini berarti jalur pasar telah terkoreksi tajam dari kekhawatiran pada akhir Juli tentang “mulai kenaikan suku bunga beruntun dari September” menjadi “September kemungkinan besar tetap, akhir tahun masih ada risiko satu kali kenaikan”. Sementara survei ekonom Reuters pada 12-17 Agustus bahkan lebih dovish: mayoritas responden memperkirakan suku bunga 3,50%—3,75% akan bertahan hingga akhir 2026.

Data ritel terbaru juga membuat logika prediksi ekonom senior Goldman Sachs Matheus Dibo soal “The Fed akan bertahan sepanjang tahun” lebih masuk akal daripada beberapa hari lalu: Kuncinya saat ini bukan apakah inflasi sudah kembali ke 2%, melainkan apakah dampak pasokan seperti harga minyak, tarif, dan sejenisnya telah menciptakan “Second-round Effects” yang nyata.

Dibo mengatakan inflasi perumahan masih memiliki ruang untuk menurun, pasar tenaga kerja tidak overheating, dan spiral upah-harga belum terjadi, sehingga The Fed punya waktu untuk menunggu lebih banyak data; data CPI/PPI terbaru justru memperkuat penilaian ini. Lebih menarik, ini bukan pandangan berlawanan dari Goldman Sachs semata — sebelumnya Bloomberg Intelligence mensurvei para ekonom, dan median prediksi mereka tetap bahwa The Fed akan mempertahankan suku bunga hingga sisa waktu 2026. Sebaliknya, tiga anggota voting FOMC, Harker, Kashkari, dan Logan, dalam voting FOMC Juli yang berakhir dengan skor 9-3, mendukung kenaikan 25bp, dan mereka masih menganggap kebijakan belum cukup restriktif dan harus “bertindak sekarang”.

Prediksi terbaru Kepala Ekonom Makro Goldman Sachs, Jan Hatzius, menunjukkan, kecuali ada perubahan dramatis dalam data ekonomi AS sebelum pertemuan September, kenaikan suku bunga pada bulan itu “sangat tidak mungkin”. Tim ekonom yang dipimpin Jan Hatzius dalam laporan terbarunya menulis, mengingat inflasi di ekonomi terbesar dunia terus menurun, pasar masih terlalu agresif memposisikan taruhan untuk kenaikan suku bunga The Fed, “karena data penjualan ritel AS lemah, data ketenagakerjaan mengecewakan, dan data inflasi melambat, kemungkinan The Fed naikkan suku bunga pada pertemuan September sangat kecil”.