Annuler l'émission de bons du Trésor américain à 20 ans pourrait être contre-productif ? BNP Paribas avertit d'un risque de ventes accrues sur le marché et maintient sa prévision de rendement à 30 ans à 5,8%.

Selon l'application financière Zhihui Finance, BNP Paribas met en garde contre la suppression de l'émission des bons du Trésor américain à 20 ans, appelant la secrétaire au Trésor, Janet Yellen, à résister à cette pression. Bien que cette mesure semble destinée à réduire le coût du financement à long terme, elle pourrait en réalité avoir l'effet inverse : au lieu de maintenir durablement les rendements des Treasuries à un niveau bas, elle risque d’augmenter les coûts d’emprunt et d’affaiblir la liquidité du marché.

Alors que les rendements des Treasuries à long terme restent proches de leurs plus hauts niveaux en plusieurs décennies, les opérateurs obligataires discutent de la possibilité que le Trésor américain réajuste plus avant la structure de son émission de dette, réduisant l’offre d’obligations à long terme pour privilégier les maturités plus courtes. Parmi les options les plus débattues sur le marché figure la réduction, voire la suppression pure et simple des Treasuries à 20 ans, qui offre actuellement un rendement supérieur à celui des obligations à 30 ans, créant une inversion atypique de la courbe des taux entre ces maturités normalement croissantes.

Les stratégistes de BNP Paribas, menés par Guneet Dhingra, responsable de la stratégie américaine sur les taux, estiment qu’une telle mesure "ne fonctionnerait pas". Selon eux, supprimer les émissions à 20 ans ne parviendrait probablement pas à maintenir un bas niveau de rendement sur l’ensemble de la courbe, et pourrait même entraîner une hausse des taux et une moindre liquidité du marché.

BNP Paribas considère que si le Trésor venait à supprimer directement les émissions à 20 ans, le marché pourrait y voir une mesure de « panique » face à la hausse persistante des taux longs, interprétant cela comme un signe d’épuisement des outils de stabilisation sur le marché obligataire, ce qui accentuerait la pression de vente des "vigilantes de la dette". La banque continue ainsi de recommander de vendre les Treasuries à 30 ans, prévoyant un rendement qui passerait d’environ 5,64 % actuellement à 5,8 %.

Alors que les discussions sur la politique d'émission de la dette s’intensifient, le Trésor américain dévoilera sa déclaration de refinancement trimestrielle le 4 novembre, affichant son plan d’émission pour la prochaine période. Ce rapport est particulièrement scruté puisqu’il s’agira du premier depuis l’ajustement surprise du programme de rachats sur les Treasuries à long terme par le Trésor. Yellen avait alors qualifié cette opération de « Treasury Twist », ce qui avait temporairement réduit la pression vendeuse, mais les rendements étaient par la suite repartis à la hausse, atteignant un sommet en 24 ans.

Lors de la précédente déclaration de refinancement trimestrielle, le Trésor américain avait déjà modifié discrètement sa communication, affirmant évaluer de possibles « changements » dans la taille des émissions à taux fixe ou à taux variable, et non plus uniquement des « augmentations », préparant le terrain à une éventuelle réduction de certaines maturités. Cependant, BNP Paribas estime qu’une suppression totale des Treasuries à 20 ans reste un scénario de faible probabilité à ce stade.

Depuis leur réintroduction en 2020, les émissions à 20 ans font face à des problèmes persistants de demande et de tarification : même avant la récente envolée des taux, le marché appelait déjà à la suppression de cette maturité. Mardi, le rendement des Treasuries à 20 ans s’établissait à 5,68 %, après avoir atteint 5,75 % la veille, un sommet depuis leur retour sur le marché en 2020.

Ce ne serait pas la première fois que le Trésor américain suspend l’émission d’obligations à long terme. En 2001, il avait cessé d’émettre des Treasuries à 30 ans, mais à l’époque, le gouvernement américain affichait un excédent budgétaire et ses besoins de financement étaient bien moindres qu’à présent. Aujourd’hui, dans un contexte de fort déficit et de volumes d’émissions massifs, l’arrêt d’une maturité supposerait de reporter les besoins de financement sur d’autres échéances.

BNP Paribas souligne que l’élargissement par le Trésor du programme de rachats de Treasuries à long terme n’a pas suffi à enrayer la hausse des taux, illustrant la portée limitée des ajustements de l’offre obligataire sur les taux. Si les émissions à long terme venaient à diminuer, le Trésor devrait probablement augmenter les volumes des bons à un an ou moins, une solution qui, dans un contexte de hausse des taux directeurs de la Fed, pourrait elle-même s’avérer plus onéreuse.

Les stratégistes de BNP Paribas estiment que, tant que les problèmes fondamentaux d’inflation et de déficit budgétaire subsistent, le simple ajustement de la structure des émissions ou l’extension du programme de rachats ne suffiront pas à contenir durablement les taux à long terme. À mesure que ces mesures ponctuelles échouent à enrayer la hausse des rendements, la confiance des investisseurs obligataires dans les perspectives budgétaires américaines pourrait continuer à s’effriter.