Blackstone : Nous sommes à l'aube de l'année 1870, saisissons le « steak » de l'ère de l'IA

Face à l'inquiétude croissante du marché quant à savoir si les dépenses en capital d’un trillion de dollars dans l’IA ne deviendront qu’une bulle, le Président de Blackstone, Jon Gray, répond avec des données de retours réels percutantes : l’efficacité exponentielle de l’économie réelle déclenche une demande exponentielle, alors que la « pénurie physique sévère » de puissance de calcul, d’électricité et de centres de données constitue la principale opportunité d’investissement actuelle.

Le 20 septembre, Jon Gray, Président et COO de Blackstone, a révélé pour la première fois lors d’une présentation privée devant plus de 100 investisseurs mondiaux de premier plan, les données exclusives et la logique centrale de Blackstone sur les investissements en intelligence artificielle (IA).

Face au doute profond du marché sur le fait que « les dépenses massives en IA rapportent vraiment aux investisseurs », Jon Gray a emprunté un slogan publicitaire classique du Super Bowl – « Où est le bœuf ? (Where’s the Beef?) » – pour pointer directement le nœud du problème des investissements en IA. Il souligne clairement que le déploiement de l’IA s’est déjà traduit par une augmentation concrète de la productivité et des revenus des entreprises, et la demande ainsi générée entre en collision avec les goulots d’étranglement de l’infrastructure réelle du monde.

“Aube de 1870” : les parallèles et les différences avec les révolutions industrielles passées

En revenant sur l’Histoire, Jon Gray compare l’environnement macroéconomique actuel à celui des États-Unis à la fin du XIX^e siècle.

« Je pense que notre situation aujourd’hui ressemble à celle de 1870, à la veille d’une grande révolution industrielle. » Gray précise que, de 1870 à 1900, avec la popularisation de l’acier, du chemin de fer et de l’électricité, la productivité annuelle du travail américain a doublé, le PIB a quadruplé, et le marché boursier a été multiplié par sept. « Je ne dis pas que la même chose se produira aujourd’hui, mais cela montre bien la puissance du changement technologique et de l’innovation. »

Cependant, à la différence des faillites massives de 200 sociétés ferroviaires causées par la “construction anticipée à fort effet de levier” de l’époque, la construction d’infrastructures IA aujourd’hui présente exactement la situation inverse sur le plan de l’offre et de la demande. « Aujourd’hui, c’est tout le contraire — la demande dépasse de loin l’offre ; que ce soit pour l’énergie ou les centres de données, la plupart des contrats déjà signés le sont avec des entreprises ayant un très faible levier d’endettement. »

Revenus colossaux et valorisations énormes : le “bœuf” vient de retours sur investissement concrets

Au sujet de la préoccupation majeure du marché quant à savoir si les dépenses d’investissement ne sont qu’un schéma de refinancement circulaire, Gray s’appuie sur des données frappantes pour prouver la réelle existence du “bœuf” :

• Explosion des revenus des modèles IA : des sociétés telles qu’Anthropic et OpenAI ont vu leurs revenus bondir de 100 fois en très peu de temps. À juillet 2025, leurs revenus annualisés atteignent déjà 105 milliards de dollars. Portées par cette croissance, la valorisation combinée de ces deux sociétés est passée de 683 milliards de dollars à plus de 2 300 milliards de dollars.
• Monétisation accélérée côté entreprises : parmi les 14 sociétés IA du portefeuille de Blackstone, le revenu annualisé est passé de 25 millions de dollars en septembre dernier à 525 millions (+21 fois).
• Bond de la productivité macroéconomique : en dix ans, le taux moyen de croissance de la productivité annuelle aux États-Unis était de 1,5%, mais sur les deux dernières années et demie il atteint 2,6%. La marge EBITDA des sociétés du S&P 500 et du portefeuille Blackstone s’est accrue de 500 à 700 points de base ces quatre dernières années.

Gray déclare sans détour : « Au cours des 12 derniers mois, le taux moyen de croissance des profits (S&P) a été de 15%, et même hors profits exceptionnels il atteint 32%. Sans aucun doute, à mesure que cette technologie se répandra dans l’économie, son impact sera colossal. »

Pénuries physiques dans le monde réel : le super-cycle de l’informatique, des puces et de l’électricité

À mesure que la technologie sort du bureau pour s'appliquer à des domaines concrets comme la robotique ou les voitures autonomes, les véritables obstacles émergent. Gray souligne : « Le vrai obstacle, c’est le monde réel : les puces, l’électricité et les centres de données. »

Pour répondre à la demande exponentielle en calcul, les géants mondiaux des centres de données vivent une frénésie d’investissements sans précédent. Les données montrent que les cinq leaders des centres de données hyperscale ont doublé leur capex cette année pour atteindre 820 milliards de dollars, soit 2,5% du PIB américain. La capacité de location de centres de données Blackstone est passée de 1 GW en 2024 à 6 GW attendus cette année, soit près de 100 milliards de dollars d’investissements en capital.

Devant de tels volumes, le spectre d’une bulle est inévitable, mais Gray réfute vigoureusement l’argument “bulle” avec l’exemple du leader des mémoires, SK Hynix : « Le PER de SK Hynix n’est que de 4 fois, on est loin des 150 fois de Cisco en 2000. Le scepticisme reste très fort. »

Au-delà des data centers et des puces, le goulot d’étranglement de l’électricité est tout aussi critique. Construire chaque gigawatt requiert jusqu’à 55 milliards de dollars ; pour commander une turbine GE il faut maintenant attendre 2031. Cette intensité capitalistique et ces hautes barrières à l’entrée justifient la stratégie Blackstone d’investir massivement dans les infrastructures sous-jacentes.

« Où est le “cœur” du sujet ? Ce sont les puces, les data centers et l’électricité. Et par-dessus tout, ce qui compte vraiment, c’est le retour sur investissement. » conclut Gray.

Risques majeurs et actifs rares “à l'épreuve de l’IA”

Tout en surfant sur la vague IA, Gray garde un œil lucide sur les risques. Il avertit que les valorisations excessives sont un vrai problème : « Des sociétés sans revenus valorisées 10 milliards de dollars, ou certains acteurs de la défense, c’est à surveiller de près. » Autres risques à surveiller : cybersécurité, encadrement réglementaire de la technologie, tensions géopolitiques…

Fait notable, alors que l’IA bouleverse tous les secteurs, Blackstone ne se limite pas à la tech. Gray insiste sur la valeur d’actifs rares — de l’équipe de cricket indienne (1,4 milliard d’habitants), aux chaînes de café de spécialité, en passant par les biens en front de mer et l’aéroport de Rome. « L’IA ne remplacera jamais le cricket ; ces expériences ne disparaîtront pas, ces actifs sont irremplaçables. »

Ci-dessous la retranscription du discours

Jon Gray00:02

J’adore cette musique. Il s’agit de la vidéo de vacances Blackstone 2024, et celle de 2026 est bientôt prête. Merci à tous d’être venus du monde entier, vraiment. Sans votre soutien, nous ne serions pas là aujourd’hui, et nous vous en sommes éternellement reconnaissants. Merci à vous tous.

Jon Gray00:27

Nous allons maintenant aborder les questions qui vous tiennent le plus à cœur lorsque vous envisagez d’investir des sommes importantes. Je pense que la meilleure façon, c’est de commencer par la plus importante — comment devenir un leader d’opinion mondial dans la finance... et la forme physique.

Jon Gray00:49

C’est très important pour moi. Voici cinq conseils.

Premièrement, il faut transpirer abondamment. Heureusement j’ai ce don naturel, et ça me rend plus authentique.

Deuxièmement, il faut lever l’angle du téléphone. Mes filles me le répètent, sinon on voit mon double menton.

Troisièmement, il faut assumer à fond le branding. Vous voulez faire comme un pilote de Nascar ? Mets un gros logo, montre que tu es important.

Quatrièmement, il faut cette attitude de « papa gaffeur ». Parfait ! Et, surtout, cinq émojis, ça transmet la passion et ça rend l’enregistrement fun.

Voilà, une fois tout ça fait, rentrons dans le vif du sujet.

Jon Gray01:38

Ce matin, nous allons essayer de répondre à quatre questions.

Premièrement, que s’est-il passé depuis que la plupart d’entre nous se sont réunis l’an passé ?

Deuxièmement, qu’apprendre de l’expérience passée, surtout du passé lointain ?

Troisièmement, où en sommes-nous aujourd’hui ?

Quatrièmement, où allons-nous, que va-t-il se passer à l’avenir ?

Jon Gray02:02

Nous allons bien sûr aborder tout cela sous l’angle de l’IA. Cela ne veut pas dire que nous négligeons l’actualité géopolitique en Ukraine ou au Moyen-Orient, qui ont fait grimper les prix des matières premières, l’inflation et les taux courts, comme on a vu hier. Les inquiétudes sur le déficit, les taux longs, tout cela compte aussi pour l’investisseur. Mais quand il s’agit de savoir ce qui façonne vraiment la valeur de nos portefeuilles, ce qui anime l’économie aujourd’hui et ce qui va se passer demain, il faut se concentrer sur ces deux lettres.

Donc revenons un an en arrière, au 17 septembre 2025, dans cette salle. À quoi pensions-nous alors ?

Jon Gray02:53

Qu’est-ce qui nous enthousiasmait le plus ? Avant tout, l’intelligence artificielle. Notre philosophie a assez peu changé depuis.

Jon Gray03:12

Si on regarde l’évolution de l’IA sur un an ou deux, prenons le token Google : son volume est passé de quasi zéro en 2024 à maintenant 480 000 milliards de jetons par mois. En mai 2026, ce volume atteint 32 millions de milliards de jetons, un terme que j’ai découvert spécialement pour ce discours ! Et en septembre, ce chiffre devrait être encore plus impressionnant.

Jon Gray03:41

Anthropic et OpenAI, ces leaders du modèle, n’avaient presque aucun revenu il y a quelques années, mais en juillet 2025, ils ont multiplié leur revenu par 100. Leur revenu annualisé est de 105 milliards de dollars — du jamais vu dans l’histoire humaine.

Jon Gray04:03

Blackstone bénéficie d’une perspective unique grâce à son portefeuille. Ces chiffres viennent de nos participations, de nos partenaires, et des entreprises auxquelles nous avons prêté. En septembre dernier, les 14 sociétés IA de notre portefeuille affichaient 25 millions de dollars de revenus annualisés ; aujourd’hui, c’est 525 millions, soit 21 fois plus. Voilà ce qui se passe sur le marché, grâce à des retours sur investissement exceptionnels.

Évidemment, ça influe sur les valorisations. Nous avons eu la chance d’investir dans deux acteurs majeurs, valorisés 683 milliards de dollars l’an dernier et désormais estimés ensemble à plus de 2 300 milliards. Leur passage en bourse et la robustesse de leur modèle de revenus propulsent ces valorisations.

Jon Gray05:05

L’an dernier, nous avons aussi beaucoup parlé des infrastructures nécessaires à ces modèles et technologies. Les dépenses en capital dans le monde ont été multipliées par six, et le chiffre sera encore plus grand l’an prochain. Les cinq principaux hyperscalers ont doublé leur capex, passant de 415 à 820 milliards de dollars, soit l’équivalent de 2,5% du PIB américain.

Mais il n’y a pas que les hyperscalers, nous sommes aussi très présents en location de data centers. Nous avons la plus grande plateforme mondiale, passé de 1 GW en 2024 à 2 GW en 2025, et on vise au moins 6 GW cette année, soit près de 100 milliards de dollars d’investissements, alors que les locataires investissent de leur côté des centaines de milliards dans les puces.

Dommage, nous n’investissons pas dans les mémoires. Micron, SK Hynix, ces trois leaders ont bondi de 600% et 500%. Et face à de tels graphiques, l’investisseur s’inquiète : n’est-ce pas une bulle ? Mais SK Hynix n’a qu’un PER de 4. Ce ne sont pas les 150 fois de Cisco en 2000 ! Il y a toujours beaucoup de scepticisme.

L’an dernier, beaucoup de capitaux ont été investis dans des financements GPU et TPU, des alliances nouées avec Nvidia, Broadcom, des participations massives dans les nouveaux cloud avec Google, et des investissements via Crux, Firmus en Australie, NASA, Inde, et de nombreux data centers mondiaux. Selon nous, la forte demande de puissance de calcul va continuer à générer de très bons rendements.

Il n’y a pas que les data centers, l’électricité devient aussi cruciale. L’an dernier, nous évoquions déjà combien l’électricité allait compter à l’avenir. Sur les cinq dernières années, les investissements des services publics ont totalisé 800 milliards de dollars, et pourraient presque doubler dans cinq ans. Je reviens du Canada, ils prévoient des centaines de milliards pour agrandir et moderniser leur réseau, et cela va se produire partout.

Les boursiers de ce secteur n’ont pas bondi comme les “mémoires”, mais l’électricité, jadis secteur ennuyeux, voit les valeurs des fabricants de turbines, refroidissement, ou des équipements électriques grimper de 44 à 81% en un an. Heureusement, nous avons aussi beaucoup investi là : crédit massif à Sempra Infrastructure pour un projet GNL, participation dans la data analytics énergétique avec Enverus, investissement dans Williams (pipelines, data centers…), qui construit le projet McClellan, électricité, éolien, solaire en Europe, renouvelables… Notre engagement dans la transition énergétique et l’infrastructure est massif.

Et quel rendement attendre de tous ces investissements liés à l’IA ? Neuf des dix meilleures performances du deuxième trimestre cette année sur l'ensemble du groupe Blackstone étaient liées à l’IA, tous secteurs confondus, seul l’hôpital indien Aster Care faisant figure d’exception. On s’attend à la même tendance au troisième trimestre.

Jon Gray07:30

Que nous enseigne le passé, surtout lointain ? Remontons au 17 septembre 1870. À l’époque, la plupart des Américains vivaient dans des fermes, juste après la guerre de Sécession, la plupart des maisons étaient en bois. Pour voir la famille, on se déplaçait à cheval ; pour lire le soir, on allumait une bougie.

Trente ans plus tard, tout avait changé. En 1900, les bâtiments étaient souvent en acier, le train et même la voiture apparaissent, et grâce à Thomas Edison, on lit à la lumière électrique.

Je pense que notre époque rappelle 1870, à la veille d’une révolution industrielle majeure. Que s'est-il passé économiquement de 1870 à 1900 ? La productivité a doublé, le PIB quadruplé, la production industrielle réelle multipliée par six, le marché boursier par sept. Je ne dis pas que ça se produira à l’identique aujourd’hui, mais cela illustre le pouvoir de l’innovation, et son impact sur l’économie et l’investissement.

Mais même dans les périodes fastes, il y a des revers. À l’époque, le rail soutenait tout — deux cents compagnies ont fait faillite. C’est un avertissement. Ces sociétés construisaient en avance sur la demande, à grand renfort de dette, comme ensuite la téléphonie. Aujourd’hui c’est l’inverse : la demande dépasse largement l’offre, les contrats déjà signés se font avec des sociétés très peu endettées. On n’exclut pas les problèmes, mais le contexte a changé.

Jon Gray13:00

Avançons de 84 ans. Le 22 janvier 1984, j’allais fêter mes 14 ans à la Elm Place Middle School de Highland Park, Illinois, en regardant le match Washington Redskins (coachés par Joe Theismann) vs les Los Angeles Raiders de Marcus Allen. Le match n’était pas très serré (38 à 9), mais les pubs valaient le détour.

Jon Gray14:10

Première pub, celle mythique de Steve Jobs : “Le 24 janvier, Apple présentera Macintosh, c’est pourquoi 1984 ne sera pas comme en 1984 (le livre).”

Cette pub était visionnaire : l’informatique doit se démocratiser. Oublions Cobalt, MS-DOS et les lignes de code ; il suffit d’un clic de souris pour une puissance informatique à portée de tous.

Jon Gray14:50

Si l’on fait le parallèle avec aujourd’hui, on parle d’un monde où chaque humain accède à la connaissance, même dans le village le plus isolé, sans forcément être à Cambridge en Angleterre ou Massachusetts. C’est extrêmement puissant.

Jon Gray15:09

Mais la question la plus pertinente alors était celle posée par Clara Peller, 81 ans, dans la même pub du Super Bowl, face à un pain hamburger : “Où est le bœuf ?”

C'est bien le nœud du problème : ces milliers de milliards investis, pourquoi ? Est-ce profondément rationnel ou juste du refinancement circulaire voué à la perte ?

Jon Gray15:49

Voilà ce que nous tentons d’éclairer. Regardons où en sont les choses et pourquoi j’ai confiance dans tous ces investissements. Tout commence en interne : les cas d’usage de l’IA se multiplient à toute vitesse, partout.

En amélioration de processus, par exemple, l’IGI indienne (diamants), ou Phoenix Tower (tours mobiles), qui gère cinq fois plus vite les locations grâce à 4 millions de dollars investis dans des process IA, générant chaque année 4,5 millions d’économie, et un ROI supérieur à 100% sur le logiciel. Presque toutes nos participations en profitent. Enverus, avec un nouveau processus IA de correction de code, atteint un ROI de 18 fois sur un “proof of concept”. Voilà pourquoi les investissements continuent de croître.

En service client, Tricon (logements locatifs) traite les demandes 90% plus vite. Dans la création de contenu, la publicité, le design, la modélisation, l’IA est omniprésente.

Jon Gray17:06

Mais ce n’est pas qu’une question de productivité. Par exemple, Chamberlain (ouverture de garages) a lancé une serrure connectée avec reconnaissance faciale. Utilisant la vision IA, elle s’est diversifiée vers la porte d’entrée, le garage pour les colis Amazon... Leur revenu annualisé est de 40,5 millions et le CEO vise 500 millions d’ici cinq ans. Ce genre de cas va se multiplier.

En droit-conformité, l’efficacité des audits marketing a été accrue de 50%. Côté développement logiciel, mon favori : l’agent intelligent de DSI pour le portefeuille — le temps d’analyse réduit de 99% !

Ces avancées sont désormais visibles dans les données. Aux États-Unis, la productivité a crû de 1,5% par an en moyenne sur dix ans, et de 2,6% les 2,5 dernières années. Les big data centers sont à l’avant-garde : en 3,5 ans, leur revenu par employé a bondi de 65%, leur marge monte. La marge EBITDA des entreprises du S&P 500 et du portefeuille Blackstone s’est accrue de 500-700 pb en quatre ans.

D’où une croissance très solide des bénéfices. 15% en moyenne sur les douze derniers mois ; même hors exceptionnels, c’est 32%. L’effet sera massif à mesure que la technologie imprègne l’économie.

Jon Gray19:42

Et cela va désormais tout transformer. Pour l’instant, ces outils restent assez centrés sur le bureau, mais lorsqu’ils s’appliqueront à la robotique, aux véhicules autonomes, à la défense… la demande en calcul va exploser, et la productivité aussi.

Waymo (voitures autonomes) a multiplié par 250 ses kilomètres parcourus en 2,5 ans tout en réduisant de 94% son taux d’accident grave. Il y aura des répercussions majeures.

Jon Gray20:32

L’IA bouleverse toutes nos vies. Les défis ne manqueront pas, la société va changer, mais les impacts positifs méritent d’être soulignés.

Notamment sur l’emploi. Chez QTS (data centers), les emplois ouvriers explosent ; en moins de deux ans, les effectifs sur chantier ont doublé. L’IA booste la productivité, mais le total de nos employés augmente encore, et le nombre de créations d’entreprise a doublé en dix ans.

Jon Gray21:10

Ce qui est aussi très excitant : les applications scientifiques. Nature a publié que l’IA améliorait considérablement le taux de succès des essais cliniques de phase 1 grâce aux découvertes en pharmacie. L’IA excelle déjà en chimie, doit encore progresser en biologie. D’après McKinsey, l’IA peut raccourcir la durée d’un essai de 40%. Notre société Vara œuvre aussi dans ce sens. Pour nous tous, l’amélioration durable de la santé grâce à l’IA est la perspective la plus enthousiasmante.

Jon Gray22:02

Dans ce contexte, que faire ? Nous avons trois convictions.

Premièrement, les cas d’usage vont exploser, et la productivité va grandement augmenter — pas seulement en santé ou en droit, mais dans le monde réel. Plus la productivité monte, plus l’IA sera adoptée, d’où une croissance exponentielle de la demande. Cette dynamique va durer. Mais le véritable obstacle reste le réel : les puces, l’électricté, les centres de données.

Jon Gray22:45

Pourquoi cette difficulté ? Je me tiens sur un chantier de datacenter, d’« usine à IA » : les problèmes sont concrets.

D’abord, les enjeux fonciers, souvent mal compris — les data centers consomment peu d’eau, bénéficient à la communauté, favorisent l’énergie propre. Mais cela suscite des craintes qui ralentissent certains projets (cf arrêt de projet dans l’État de New York).

Le deuxième obstacle, c’est la difficulté d’investir dans l’électricité : pour une turbine GE Vernova, il faut patienter jusque 2031.

Pour les puces, les hyperscalers multiplient leurs capacités par 9 en cinq ans, mais les fondeurs n’ont même pas doublé la leur, d’où pénurie. C’est un secteur cyclique, et les fabricants hésitent à investir massivement.

Autre problème crucial : ces usines du futur (électricité, data centers, puces) exigent des milliards — chaque gigawatt coûte 55 milliards de dollars. Blackstone dispose d’un avantage d’échelle unique pour mobiliser les capitaux nécessaires.

En revenant à ce qui nous inquiétait l’an passé : mal évaluer le risque technologique disruptif.

L’an dernier, cela s’est vu en Bourse — les titres de services, logiciels ou données ont décroché, alors que leurs fondamentaux étaient bons, mais face au doute sur l’avenir, les multiples de valorisation se sont contractés. Même chose hors-coté, où les transactions logicielle ont reculé de 66%, encore davantage pour les très gros deals.

Mais toutes les sociétés ne connaîtront pas le même sort. Un grand exemple est donné par six détaillants défiés par l’« effet Amazon » il y a 25 ans : Kmart, Sears et Toys R Us ont disparu, Walmart, Costco et TJ Maxx ont survécu — leur proposition et leur exécution spécifiques leur ont permis de franchir le cap.

Idem pour les entreprises de services : certaines, maîtrisant les systèmes de gestion stratégiques, se sont focalisées sur les résultats et sortent renforcées ; pour d’autres, les multiples vont baisser durant les années d’incertitude.

Jon Gray26:23

Mais certains actifs non technologiques sont aussi très précieux. Nous appelons cela des actifs rares. Nous avons investi dans un club de cricket indien, or ce sport, pratiqué par 1,4 milliard de gens, n’a que 10 clubs — l’IA ne le remplacera pas. 7 Brew, notre chaîne de cafés, propose un café « Blonde », toujours plébiscité.

Jon Gray26:55

L’immobilier en front de mer est peut-être le meilleur placement. La pierre n’a pas la cote, les multiples sont faibles, mais ces expériences résistent et ces actifs sont irremplaçables. C’est pareil pour un aéroport comme Rome, vital et unique.

Alors, quels sont les plus grands risques ?

D’abord, la cybersécurité. Si l’infrastructure financière craque, on risque une crise politique, aux USA et dans le monde.

Ensuite, le risque de sur-régulation sur la technologie. Même si les régulateurs freinent, la diffusion technologique continuera car elle est déjà puissante. Cette évolution rapide est un risque. On pense aux data centers spatiaux, aux calculs en edge sur smartphone, etc. Mais du fait de la courbe de demande, tout comme l’électricité on a besoin de nucléaire, gaz, renouvelables… Les data centers terrestres gardent leur importance.

Troisième risque : les tensions géopolitiques. Quatrième : la survalorisation. Certaines jeunes sociétés sans revenus valent déjà 10 milliards, ou des pépites de la défense affichent des valorisations extrêmes — c’est à surveiller.

Tout ceci nourrit le débat quotidien sur nos investissements et explique pourquoi nous nous focalisons sur la “base technologique” : le calcul. C’est l’endroit où nous avons le plus de certitudes.

Où est donc le vrai “cœur” ? Dans les puces, les data centers et l’électricité. Par-dessus tout, ce qui compte, c’est le rendement des investissements. La multiplication des cas d’usage et la croissance soutenue de la demande justifient pleinement ce cycle d’investissements massifs.

Enfin, notre diapositive “étoile du Nord” pour conclure — tout est question de rendement. Depuis que Pete et Steve ont fondé la société il y a 40 ans, nous nous concentrons sur la création de valeur pour nos clients. Steve nous le rappelle chaque jour. C’est pourquoi nous rédigeons des mémos, les lisons le week-end et passons autant de temps à imaginer le monde de demain.

La gratitude est une valeur éternelle. Nous vous en sommes profondément reconnaissants. Passez une très belle journée, encore merci.