Il y a un point de moins sur le dot plot de la Fed, Waller refuse toujours de donner une feuille de route au marché

L'application financière Zhihui a appris que le graphique à points publié chaque trimestre par la Réserve fédérale américaine a toujours été le principal guide de Wall Street pour interpréter la trajectoire des taux d'intérêt. Dix-neuf décideurs soumettent anonymement leurs prévisions de taux, le marché se concentre sur la médiane afin de deviner si la prochaine étape sera une hausse, une baisse ou un statu quo. Cependant, sur le dernier graphique à points publié le 16 septembre, il n’y avait que 18 points.

Celui qui manquait était celui du président de la Fed, Kevin Walsh.

C'est la deuxième fois consécutive que Walsh refuse de laisser sa prévision sur le graphique à points. Lors de la première réunion de politique monétaire du FOMC après sa prise de fonction en juin de cette année, un point manquait déjà sur le graphique. Beaucoup pensaient alors que c’était parce qu’il venait d’arriver à son poste et n’avait pas eu le temps de préparer sa prévision. Mais en septembre, le suspense a été complètement levé : Walsh n’avait tout simplement pas l’intention de participer.

Walsh n’a d’ailleurs pas caché sa critique du graphique à points. « Je n’ai pas soumis ma prévision au graphique à points parce que je ne pense pas que cela aide à la conduite de la politique », a-t-il déclaré sans équivoque lors de la conférence de presse de juin. Il a également révélé que la Fed avait mis en place un comité de communication spécial pour revoir en profondeur l’avenir du graphique à points – y compris la possibilité de l’affaiblir ou même de le supprimer.

D’un côté on relève les taux, de l’autre on « coupe le micro »

Mercredi, heure locale, la Fed a relevé le taux des fonds fédéraux de 25 points de base à 3,75 %-4,00 %, soit la première hausse de taux depuis juillet 2023. Cette hausse était largement anticipée par le marché, avec une probabilité estimée à 90 % par les contrats à terme sur taux.

Ce qui a réellement secoué les marchés, ce sont les signaux envoyés par le graphique à points. Sur les 18 responsables ayant soumis une prévision, la médiane montre qu’il y aura au moins une hausse de taux supplémentaire d’ici la fin de l’année, 12 anticipent même au moins une nouvelle hausse, et 4 en prévoient deux. Suite à l’annonce, l’indice du dollar s’est envolé, enregistrant sa meilleure performance quotidienne depuis la mi-juin.

Mais l’attitude personnelle de Walsh présente une tension subtile avec cette prévision plutôt “faucon”. Lors de la conférence de presse, il a insisté sur le fait que l’inflation était « trop élevée, et ce depuis trop longtemps », tout en refusant de fournir la moindre indication claire sur la trajectoire future des taux. Cette démarche, « relever les taux d’une main, sans révéler la prochaine étape de l’autre », est parfaitement intentionnelle de la part de Walsh.

En juin, il a utilisé une métaphore frappante pour expliquer sa position : « J’ai remarqué que toutes les prévisions sont faites au crayon à papier – avec une grosse gomme. Cela signifie que mes collègues savent, en soumettant leurs points sur le graphique, que le monde change vite et qu’ils ne seront pas liés par ces prévisions dans six semaines. »

Pourquoi cet outil vieux de 14 ans est-il devenu la cible ?

Le graphique à points est né fin 2011. Alors que la crise financière venait à peine de s’achever, le président de l’époque, Bernanke, et la vice-présidente Yellen cherchaient un moyen de faire comprendre au marché la trajectoire future des taux à la sortie des politiques de soutien non conventionnelles. Publié pour la première fois en janvier 2012, ce graphique anonyme à points est depuis devenu l’un des signaux de politique monétaire les plus scrutés des marchés.

Mais la controverse n’a jamais disparu. Les critiques de Walsh portent principalement sur plusieurs aspects : premièrement, les prévisions du graphique à points sont souvent inexactes. L’exemple de 2024 est parlant : en juin, le graphique n’anticipait qu’une seule baisse de taux, alors qu’en septembre la Fed a entamé un cycle de baisse totalisant un point de pourcentage, ce qui a sérieusement remis en question sa fiabilité. Deuxièmement, il ne s’agit pas d’une prévision consensuelle du comité ; chaque membre peut se baser sur des modèles économiques et des hypothèses différents, si bien que la manière dont les points sont générés n’est pas harmonisée. Troisièmement, seuls 5 des 12 présidents de Réserve fédérale régionale disposent d’un droit de vote au FOMC chaque année, ce qui pose la question de savoir dans quelle mesure le graphique à points reflète les intentions réelles du FOMC.

Walsh a clairement déclaré lors d’une réunion privée en 2025 : « Ces prévisions ont toujours été très mauvaises. Mon propre graphique à points ne serait pas parfait non plus, donc je ne vais pas soumettre le mien. »

Sur ce point, l’attitude des présidents successifs a été relativement ambivalente.

En 2014, Yellen expliquait lors de sa première conférence de presse FOMC à la tête de l’institution, que l’on « ne devait pas considérer le graphique à points comme la manière principale dont le comité souhaite ou cherche à communiquer sa politique au public ». Mais en 2016, alors que les prévisions de hausses de taux pour l’année étaient revues à la baisse de quatre à deux, Yellen affirmait que le changement sur le graphique « reflétait en grande partie un ralentissement anticipé de la croissance mondiale » ainsi qu’un durcissement des conditions de crédit.

Jerome Powell, qui a succédé à Yellen en février 2018, a souvent minimisé l’importance du graphique à points. Mais il s’est parfois révélé utile : par exemple en juin 2023, les décideurs de la Fed n’avaient pas bougé, mais le graphique à points signalait clairement que d’autres hausses de taux interviendraient plus tard dans l’année – ce qui a permis d’éviter un emballement des marchés à l’idée que le cycle de hausses était terminé.

Une banque centrale qui en dit moins

La froideur de Walsh vis-à-vis du graphique à points n'est que le reflet de sa volonté de remodeler la stratégie de communication de la Fed.

Lors de sa première réunion de politique monétaire en juin, il a réduit la déclaration de politique monétaire de plus de 300 à 132 mots, supprimant carrément la communication prospective utilisée depuis des années. Il a créé cinq groupes de travail pour examiner la stratégie de communication, le bilan de la Fed, le système de données, la productivité et l’emploi, ainsi que le cadre de l’inflation. Le groupe de travail sur la communication est dirigé par l’ancien gouverneur de la Banque d’Angleterre Mervyn King, l’ex-président de la Banque centrale du Brésil Fraga et le professeur Peter Fisher de l’Université de Washington – Mervyn King, dès 2022, avait publié un article critiquant la communication prospective comme étant un fardeau pour la banque centrale.

Walsh est considéré comme s’inspirant de l’ère Greenspan et de sa « stratégie d’ambiguïté ». Alan Greenspan, à la tête de la Fed pendant près de vingt ans, était célèbre pour son langage délibérément flou et son refus d’annoncer à l’avance l’orientation des politiques, obligeant le marché à réagir directement aux données économiques plutôt que de dépendre des prévisions de la banque centrale.

Mais cette évolution ne fait pas l’unanimité. L’ancien président de la Fed de New York, Dudley, a déclaré publiquement que l’essentiel n’était pas de « moins communiquer », mais d’« améliorer la qualité de la communication ». Le gouverneur de la Fed, Waller, estime aussi que si elle est bien utilisée, la communication prospective peut être un « précieux outil » pour accélérer la transmission des politiques monétaires. Il donne l’exemple de l’automne 2021, où la Fed, contrainte par sa communication prospective précédente, n’a commencé à relever ses taux qu’en mars 2022, manquant ainsi la meilleure fenêtre pour maîtriser l’inflation.

Goldman Sachs a aussi nuancé l’optimisme – supprimer complètement le graphique à points serait « un trop grand pas en arrière en matière de transparence » pour la plupart des responsables.

Le “point d’ancrage” du marché va-t-il disparaître ?

Un problème impossible à ignorer, c’est que Walsh est en train de démanteler un repère central dont le marché dépend pour sa tarification depuis plus d’une décennie.

Par le passé, les mouvements du graphique à points fournissaient d’importants signaux au marché – indiquant si la Fed penchait vers un resserrement ou un assouplissement, et offrant un point de référence pour évaluer l’écart entre les attentes de la Fed et celles du marché. Si cet « ancrage » est affaibli ou supprimé, le marché devra apprendre à nouveau à fixer les prix dans un contexte d’incertitude accrue.

Les professionnels s’inquiètent généralement : si le graphique à points et la communication prospective sont affaiblis, la volatilité des taux d’intérêt pourrait augmenter, et la tarification des rendements des bons du Trésor à court terme ainsi que des attentes de baisse de taux pourrait être sujette à des révisions fréquentes.

Dans une perspective plus macroéconomique, la réforme de Walsh touche à une question plus profonde : quelle devrait être la nature de la relation entre banque centrale et marché ? Sous Bernanke et Yellen, le choix était « la priorité à la transparence » grâce au graphique à points, à la communication prospective et aux conférences de presse, construisant un système de communication d’une ouverture inédite. Mais Walsh semble vouloir dire que trop de transparence devient une contrainte, car lorsque la banque centrale se retrouve prisonnière de ses propres prévisions, la flexibilité dans l’action disparaît.

La direction des réformes de Walsh est désormais limpide. Il annonce : « Je m’attends à ce que d’ici la fin de l’année, nous examnions les méthodes de communication de la Fed, y compris les conférences de presse, le graphique à points, le calendrier des réunions, les comptes rendus et les procès-verbaux, etc. » Pour Wall Street, habituée à guetter chaque trimestre les points sur le graphique pour trouver des signaux de trading, cette mutation sera sans aucun doute un changement auquel il faudra s’adapter.