Le Trésor américain "change de ton" et déclenche des spéculations sur le marché : les États-Unis pourraient réduire l'offre de bons du Trésor à long terme pour orienter les taux d'intérêt à long terme à la baisse.
Le département du Trésor américain a apporté de légers ajustements à sa déclaration de politique d'émission de dette trimestrielle, remplaçant « potentiels accroissements futurs » des adjudications de titres à coupon par « potentiels changements futurs ». Certains courtiers spéculent que les autorités pourraient envisager de réduire la taille des émissions de dette à plus longue échéance et de concentrer toute augmentation future sur des titres à court et moyen terme, ce qui pourrait améliorer le sentiment envers la dette à long terme.
Un léger ajustement de formulation par le Trésor américain a déclenché un débat rare sur le plus grand marché obligataire mondial : le gouvernement réduira-t-il vraiment la taille des adjudications de bons du Trésor à long terme ?
Mercredi, dans sa déclaration trimestrielle de refinancement, le Trésor américain a modifié la description des adjudications de titres à intérêt, passant de "prise en compte d’une augmentation potentielle à l’avenir" à "évolution potentielle à l’avenir".
Ce subtil changement a immédiatement suscité de larges spéculations sur le marché : étant donné que la secrétaire Janet Yellen considère depuis longtemps le rendement à 10 ans comme un baromètre clé de l’économie, les autorités pourraient vouloir réduire l’offre d’obligations très longues afin d’orienter à la baisse les taux longs.
Ce signal n’est pas anodin pour le marché. Sous la pression combinée d’un appétit plus limité des investisseurs mondiaux, d’une hausse généralisée des rendements, de préoccupations fiscales persistantes et d’importantes émissions de dette par les géants de la tech, les rendements américains à long terme restent sous pression. Si le Trésor passe à l’action, cela pourrait soutenir le sentiment sur la dette longue depuis le côté de l’offre.
Le sens du changement de formulation
La taille du marché américain des bons du Trésor a plus que doublé depuis 2018, dépassant 31 000 milliards de dollars.
Face à un déficit public massif et persistant, le Trésor s’est largement appuyé ces dernières années sur des bons du Trésor à maturité inférieure à un an pour combler les besoins de financement, mais le consensus de marché estimait que le département devrait tôt ou tard accroître la taille des adjudications de titres à moyen et long terme.
Ce nouvel ajustement de formulation vient bouleverser cette attente. Gennadiy Goldberg, responsable de la stratégie taux américains chez TD Securities, a souligné dans une note publiée après la déclaration de refinancement :
"Nous pensons que cette démarche suggère une possibilité de réduction de l’offre sur la partie longue, ce qui pourrait soutenir le sentiment sur la courbe des taux longs."
TD Securities prévoit que le Trésor pourrait réduire la taille des adjudications de bons à 20 ans et à 30 ans dès le mois de mai, tout en augmentant le volume d’émission des obligations à 2 à 10 ans.
Divergences : la réduction est-elle réaliste ?
Tous les observateurs du marché ne partagent pas cette analyse. Steven Zeng, stratégiste taux chez Deutsche Bank, estime que compte tenu des importants besoins de financement du gouvernement américain, les autorités devront continuer à couvrir toute la courbe des taux, et que réduire la taille des adjudications "n’est pas son scénario de base".
Il considère que l’ajustement de formulation du Trésor vise surtout à "atténuer délibérément la réaction négative du marché à l’idée d’une future expansion d’émissions".
Michael Cloherty, responsable de la stratégie taux américains chez CIBC Capital Markets, est encore plus catégorique. Il affirme clairement que vu la trajectoire actuelle de la dette, réduire la taille des titres à intérêt fixe pour certaines échéances "n’est tout simplement pas envisageable".
Il souligne de plus que remplacer le financement à long terme par une dette à court terme contraindrait les taux à court terme à augmenter pour attirer des acheteurs plus larges, ce qui est, selon lui, une logique fondamentalement défaillante.
L’effet de précédent de 2023
L’histoire montre que la modification de la taille des adjudications peut avoir un impact psychologique non négligeable sur les marchés.
En 2023, l’inquiétude des investisseurs face à l’augmentation continue des adjudications de titres à moyen et long terme s’est accrue, et le rendement à 30 ans a atteint près de 5,18 % en octobre. En novembre de la même année, le Trésor a surpris le marché en réduisant l’augmentation de la taille des adjudications pour les émissions les plus longues, déclenchant un net rebond des bons du Trésor ; le rendement à 30 ans est retombé à un peu plus de 4 % d’ici la fin de l’année.
À l’époque, Janet Yellen avait critiqué ce geste de l’administration Biden, le jugeant motivé politiquement — à la veille de l’élection présidentielle de 2024.
Guneet Dhingra, responsable de la stratégie taux américains chez BNP Paribas, déclarait en janvier que réduire la taille des adjudications longues constituait "l’une des rares options efficaces pour faire baisser les rendements". Il précise aujourd’hui que "logiquement et analytiquement, la réduction est effectivement justifiée".
Dhingra met néanmoins en garde : si le Trésor privilégie une communication graduelle, cela pourrait amoindrir l’impact des mesures. "En préparant progressivement le marché à une réduction des émissions à taux fixe, ils perdront l’effet de 'choc' observé en 2023."
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