تعافي السندات الأمريكية ضعيف، شبح الركود التضخمي وتدفق الرافعة المالية يضغطان بقوة مزدوجة

⑴ ارتد سندات الخزانة الأمريكية خلال ثلاثة أيام في الجولة الحالية بعد المزاد، لكن ذلك دخل في حالة ركود، حيث ارتفعت العوائد طويلة الأجل بنحو 3 نقاط أساس، بينما لم يحدث تغير يُذكر للعوائد القصيرة الأجل حتى خمس سنوات، وتظهر المنحنى المالي سمة التحدب السلبي.⑵ القراءة التضخمية الضعيفة الأخيرة من الصعب أن تدفع معدل التضخم الأساسي لمؤشر أسعار الإنفاق الاستهلاكي للعام إلى الاستمرار أقل من المركز الحالي حوالي 3.4%، حتى مع التراجع الطفيف على المدى القصير، يظل التضخم الأساسي أعلى بشكل ملحوظ من هدف الاحتياطي الفيدرالي لعام 2026 ومستوى الربط طويل الأجل عند 2%. إضافة إلى ذلك، تضيف الصراعات الإيرانية ضغطاً إضافياً على رفع الأسعار من جانب التكلفة والطلب الاستهلاكي، ما يجعل استمرار انتعاش السندات صعب جداً.⑶ ربما يراهن السوق على البيانات المعتدلة ويرجح أن يوقف الاحتياطي الفيدرالي رفع الفائدة أو حتى يبدأ في خفضها، لكن هبوط عوائد السندات طويلة الأجل الناتج عن ذلك لن يستمر طويلاً بسبب مواجهة سندات الخزانة الأمريكية ضغوط مالية وعرض متزايدة، فقد اقترب حجم سندات الخزانة من 40 تريليون دولار، وتجاوز الإنفاق على الفوائد ميزانية الدفاع، وأدى آخر مزاد للسندات لمدة 30 عاماً إلى أعلى تكلفة تمويل طويلة الأجل منذ عام 2001.⑷ التحول إلى استراتيجية إصدار تركز على الأجل القصير يزيد من تكرار إعادة التمويل، وفي ظل تماسك التضخم وصعوبة عودته، سيطالب المستثمرون بعلاوات أفضل للأجل لتحمل العرض المستمر.⑸ التركيبة السوقية تخفي هشاشة كبيرة: بلغ إجمالي انكشاف صناديق التحوط لسندات الخزانة الأمريكية في سبتمبر الماضي نحو 4 تريليون دولار، منها 2.4 تريليون دولار مراكز شراء، و1.6 تريليون دولار مراكز بيع، مع تمويل جزء كبير منها عبر إعادة الشراء وباستخدام استراتيجيات الدين المعتمدة على الفروق السعرية والمبادلات. هذه الاستراتيجيات تدعم السيولة عادةً، لكن إذا قفزت تكاليف التمويل أو ارتفعت متطلبات الضمان أو تغيرت علاقات السوق، فإن التقلبات ستتفاقم بشكل كبير، كما شهدنا في مارس 2020 وأبريل 2025 كيف أن تصفية الرافعة المالية تحول البيع إلى تراجع غير منظم في السوق.⑹ تزداد الضغوط الخارجية بشكل متزامن، حيث تبقى عوائد السندات الحكومية اليابانية مرتفعة، وانخفض الين مقابل الدولار مجدداً إلى نحو 160، ما يعزز الضغط على بنك اليابان للحفاظ أو تشديد السياسة النقدية، وإذا تراجع الين أكثر سيزيد عوائد السندات اليابانية، ويضعف جاذبية سندات الخزانة الأمريكية بعد التحوط من سعر الصرف، ما يضيف عبئاً إضافياً على السندات طويلة الأجل.⑺ بناءً على تماسك التضخم الأساسي والعرض الضخم وانكشاف الرافعة المالية وارتفاع عوائد السندات اليابانية، ينصح باتباع استراتيجية متوازنة، والبحث عن فرص بيع عند وصول عوائد السندات لمدة 10 سنوات إلى الحد الأدنى من نطاق 4.55%-4.75%، مع توقع عودة العوائد إلى الحد الأعلى للنطاق بدلاً من استمرار الانخفاض. يوم الجمعة التركيز على مبيعات التجزئة والمخزون التجاري وثقة المستهلك في ميشيغان وتصريحات مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي لمتابعة تقلبات معنويات السوق والمؤشرات السياسية على المدى القصير.