ليلة المواجهة مع مؤشر التضخم CPI: صناديق التحوط CTA تسجل مستويات قياسية للبيع على المكشوف، فهل ستشهد سوق سندات الخزانة الأمريكية عاصفة تغطية مراكز البيع؟

حتى نهاية يوليو، زاد صناديق الاستثمار في الاستراتيجيات القائمة على تتبع الاتجاه (CTA) مراكز البيع على المكشوف في السندات إلى ثلاثة أضعاف ما كانت عليه قبل أسبوعين، واستمرت بعد ذلك عند مستويات مرتفعة. بلغ حجم هذه المراكز حوالي 1.29 مليون عقد بيع صافي، ما يعادل حوالي 1.32 مليون من العقود الآجلة لسندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات أو ما يعادلها. هذا المستوى تجاوز الذروة التي سُجلت خلال صدمة جائحة 2020 وأحداث بنك Silicon Valley في 2023.

ومن ناحية الحساسية للأرباح والخسائر، فإن هشاشة السوق المقابلة للوضعية الحالية وصلت إلى أعلى مستوياتها منذ عام 1990. عن كل تغير بمقدار نقطة أساس واحدة في عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات، قد يحقق أو يخسر صناديق CTA ما يصل إلى 300 مليون دولار، متجاوزة بشكل كبير أي وقت خلال فترة الذعر من Taper في 2013 أو خلال دورة التشديد الفيدرالي في 2018. والأهم من ذلك، أن هذه المراكز القياسية المفتوحة للبيع على المكشوف ليست مركزة في أجل استحقاق واحد فقط، بل موزعة بشكل واسع عبر عدة آجال على منحنى العائد، ما يوسع من نطاق انتقال المخاطر وتأثيرها.

في الوقت نفسه، بعد أن جاء تقرير الوظائف الأمريكي في يوليو أقل بكثير من توقعات السوق (انكماش مفاجئ بمقدار 23 ألف وظيفة فيما كانت التوقعات تشير إلى زيادة بـ 80 ألفًا)، هدأت عمليات البيع المكثفة لعقود الفدرالي الآجلة غير المسواة لشهر أغسطس بشكل ملحوظ، لكنها بقيت عند مستويات مرتفعة، ولا تزال مراكز البيع الصافية في السوق في ارتفاع. كما انخفضت احتمالية رفع الفائدة في سبتمبر من قبل الفيدرالي، التي كانت تعكسها سوق تبادل الفائدة OIS، من أكثر من 70% إلى أقل من 50%، ما دفع بعض توقعات رفع الفائدة إلى اجتماعي أكتوبر وديسمبر.

مع ذلك، لا تزال المعضلة الجوهرية في السوق تتعلق بأن السوق يقوم بتسعير سياسة الفيدرالي بشكل متشدد للغاية، مما يدعم بقاء أسعار الفائدة طويلة الأجل عند مستويات مرتفعة. وقبيل صدور بيانات مؤشر أسعار المستهلكين الأمريكي لشهر يوليو، إذا كانت القراءة الفعلية دون توقعات السوق، فإن البنية المائلة بشكل حاد لمراكز CTA ستواجه ضغط غير متماثل من الإفراج المركز عن الخطر، مما قد يؤدي إلى موجة تغطية مراكز البيع المكثفة (شورت سكويز).

مخاوف من شورت سكويز تحت مخاطر غير متماثلة

يكمن جوهر هذا الانحراف في الآتي: إذا جاءت بيانات التضخم أعلى من المتوقع، فلا يزال أمام البائعين المكشوفين مجال لزيادة مراكزهم، لكن السيولة الشرائية على الهامش محدودة، وبالتالي فإن ارتفاع العائد سيكون محدودًا نسبيًا؛ أما إذا جاءت بيانات التضخم أقل بكثير من المتوقع، هناك احتمال كبير بأن يسارع البائعون المكشوفون إلى تغطية مراكزهم بصورة حادة، مما قد يدفع بعائدات السندات إلى هبوط يتجاوز التوقعات ويزيد من تقلبات السوق.

أما على مستوى آلية الانتقال، فإن سلوك تغطية مراكز البيع لدى صناديق CTA يتصف برد فعل إيجابي نموذجي: ارتفاع أسعار السندات يؤدي إلى إطلاق إشارة انعكاس الاتجاه في نماذج CTA، يليها تنفيذ أمر شراء تلقائي من النظام، مما يرفع الأسعار أكثر ويجتذب المزيد من تغطية البيع. وبالنظر إلى أن كل نقطة أساس تقابل قيمة أرباح أو خسائر تساوي 300 مليون دولار، إذا انخفض العائد على سندات الخزانة لأجل 10 سنوات بمقدار 15 نقطة أساس، ستولد صناديق CTA طلب شراء بقيمة تقارب 4.5 مليار دولار.